(워렌버핏 주주서한) '여덟번째'

BERKSHIRE HATHAWAY INC. Berkshire Hathaway Inc.의 주주 여러분 께 : 작년의 격렬한 메시지를 기억할 것입니다. 보고서 : 작업에 많은 것이 없었지만 우리의 경험은 가끔 큰 무언가가 튀어 나왔다. 이것은 조심스럽게 만들어진 기업 전략은 1985 년에 성과를 거두었습니다. 이 보고서는 (a) 우리의 주요 위치 매입에 대해 논의합니다. Capital Cities / ABC, (b) Scott & Fetzer 인수, (c) 대규모의 장기 참여에 대한 우리의 입장은 Fireman 's Fund의 보험 사업 및 (d) 당사의 일반 식품의 재고. 한 해 동안의 순자산 이익은 6 억 1,360 만 달러 또는 48.2 %. Halley 's Comet의 방문이 일치 한 것이 맞습니다. 이 비율 증가로 : 내 일생. 지난 20 년 동안 주당 장부 가치 상승 1 년 (즉, 현재 경영진이 인수 한 이후)이 $ 19.46에서 $ 1643.71, 또는 연간 23.2 % 복리, 또 다른 반복되지 않을 비율입니다. 두 가지 요인이이 이득 률에 접근하는 모든 것을 만듭니다 미래에는 달성 할 수 없습니다. 일시적인 요인 중 하나는 에 비해 기회가 거의없는 주식 시장 1964-1984 년의 대부분을 지배했던 시장 기간. 오늘날 우리는 상당히 저평가 된 주식을 찾을 수 없습니다 보험 회사 포트폴리오를 위해 구매합니다. 현재 상황은 기존의 약 180도 제거 10 년 전, 유일한 질문은 선택할 거래였습니다. 시장의 이러한 변화는 또한 우리의 현재 포트폴리오. 1974 년 연례 보고서에서 다음과 같이 말할 수 있습니다. “우리는 몇 가지 주요 보유 자산이 미래에 크게 증가 할 가치가 있습니다. " 나는 지금은 말할 수 없습니다. 우리 보험 회사가 현재 탁월한 기업에서 주요 직책을 맡고 있습니다. 기본 경제학 및 뛰어난 관리 하지만 현재 시장 가격은 속성은 1974 년에 무시되었지만 오늘날의 평가는 보험 회사가 미래의 포트폴리오 이득은 과거. 두 번째 부정적 요소는 훨씬 더 큰 것은 우리의 크기입니다. 우리의 자기 자본은 10 배에 불과한 20 배 이상입니다. 여러 해 전에. 그리고 비즈니스의 철칙은 결국 성장이 뛰어난 경제성을 약화시킵니다. 그냥 높은 기록을 봐 10 억 달러의 자본을 축적 한 후 회사를 반환합니다. 자본. 내가 아는 그 누구도 이후에 10 년 동안 자본에 대해 20 % 이상의 수익을 계속 수익의 전부 또는 실질적으로 재투자. 대신 높은 수익을 유지하기 위해 그러한 회사는 배당금 또는 환매를 통한 많은 자본 스톡. 그들의 주주들은 수입은 다음에 의해 얻은 지방 수익에 재투자되었을 수 있습니다. 이러한 뛰어난 비즈니스. 그러나 회사는 단순히 이를 가능하게하기 위해 충분한 고수익 기회를 제공합니다. 그들의 문제는 우리의 문제입니다. 작년에 나는 우리가 10 년 동안 39 억 달러의 이익이 필요했습니다. 매년 15 %의 수익을 올릴 수 있습니다. 10 년 동안 비슷한 수치 앞으로는 57 억 달러로 48 % 증가했습니다. 그것은 수학적으로-우리 자본 기반의 성장에 1985. (여기에 약간의 관점이 있습니다. 석유 회사는 제쳐두고 약 15 개의 미국 기업 만이 $ 5.7 이상을 벌어 들였습니다. 지난 10 년 동안 10 억.) Berkshire를 관리하는 파트너 인 Charlie Munger와 버크셔의 수익 창출 능력에 대해 합리적으로 낙관적입니다. 일반적으로 미국 기업에서 얻은 수익보다 우월하며 회사의 모든 수익 보유로 인해 이익을 얻을 수 있습니다. 그 반환이 다가오고 있기 때문에. 우리는 몇 가지 일이 있습니다 우리에게 : (1) 분기 별 또는 연간에 대해 걱정할 필요가 없습니다. 대신 어떤 행동이 극대화되는지에 집중할 수 있습니다. 장기적 가치; (2) 우리는 사업을 모든 영역으로 확장 할 수 있습니다. 의미가 있습니다. 우리의 범위는 역사에 국한되지 않습니다. 구조 또는 개념; 그리고 (3) 우리는 우리의 일을 사랑합니다. 이 모든 것 도움. 그럼에도 불구하고 우리는 또한 행운의 충분한 측정이 필요합니다 우리가 기대하는 15 %의 평균을내는 것입니다. 지난 23.2 %가 필요합니다. 투자에서 한 가지 추가 항목을 언급해야합니다. 우리 주식의 최근 구매자에게 영향을 미칠 수있는 등식. 역사적으로 버크셔 주식은 내재보다 약간 낮은 수준으로 판매되었습니다. 사업 가치. 가격이 있으면 구매자는 확실합니다 (이의 확대를 경험하지 않는 한 할인) 개인 투자 경험이 최소한 비즈니스의 재정적 경험과 동일합니다. 그러나 최근 할인이 사라졌고 가끔은 적당히 프리미엄이 우세했습니다. 할인의 제거는 Berkshire 's가 시장 가치는 비즈니스 가치보다 훨씬 빠르게 증가했습니다. 그 자체로 즐거운 속도로 성장했습니다). 누구에게나 좋은 소식이었습니다. 그 이동이 일어나는 동안 소유자가 보류했지만 그것은 나쁜 소식입니다 신규 또는 예비 소유자. 새로운 금융 경험이 버크셔의 소유자는 단지 미래의 재정과 일치하는 것입니다 회사의 경험, 시장 가치의 프리미엄 그들이 지불하는 본질적인 비즈니스 가치는 유지되어야합니다. 경영진은 시장 가격을 결정할 수는 없지만 공개 및 정책을 통해 합리적 행동을 장려합니다. 시장 참가자. 아마 당신이 짐작 하겠지만, 내 취향은 일관되게 비즈니스에 근접하는 시장 가격 값. 그 관계를 감안할 때 모든 소유자는 정확하게 번영합니다. 사업은 소유 기간 동안 번영합니다. 야생 비즈니스 가치보다 훨씬 높거나 낮은 시장 가격의 변동은 소유자의 최종 이익을 총체적으로 변경하십시오. 결국 투자자 이익은 사업 이익과 동일해야합니다. 그러나 오랜 기간 상당한 저평가 및 / 또는 과대 평가는 사업의 이익이 다양한 소유자, 주어진 소유자의 투자 결과는 크게 그가 얼마나 운이 좋거나, 슬기 롭거나, 어리석은 지에 따라. 장기적으로 더 일관된 Berkshire의 시장 가치와 비즈니스 가치 간의 관계 다른 상장 주식에 대해 존재했던 것보다 나는 익숙하다. 이것은 당신에 대한 찬사입니다. 당신이 합리적이고 관심이 있으며 투자 지향적 인 시장 가격 Berkshire 주식은 거의 항상 현명했습니다. 이 주주 그룹에 의해 특이한 결과가 달성되었습니다. 비정상적인 인구 통계 : 사실상 모든 주주가 기관이 아닌 개인. 우리 규모의 다른 상장 기업은 없습니다 동일하게 주장 할 수 있습니다. 많은 직원이있는 기관이 높은 보수를 받고 경험이 풍부한 투자 전문가의 금융 시장의 안정성과 이유에 대한 힘. 그들은 아닙니다 : 주식을 많이 소유하고 지속적으로 모니터링합니다. 기관은 종종 가장 부적절하게 가치. 벤 그레이엄은 40 년 전에 투자 전문가는 그들이하는대로 행동합니다. 석유 탐사 자, 그의 천상의 보상으로 이동, 나쁜으로 성 베드로에 의해 만났다 뉴스. “당신은 거주 자격이 있습니다.”라고 성 베드로가 말했습니다. 보시다시피, 석유 남성 전용 화합물이 포장되어 있습니다. 당신을 집어 넣을 방법이 없습니다.” 잠시 생각한 후 광부는 현재까지 네 단어 만 말할 수 있는지 물었습니다. 거주자. 그것은 성 베드로에게 무해한 것처럼 보였으므로 광부는 그의 손에 컵을 들고“지옥에서 발견 된 기름”이라고 외쳤다. 즉시 화합물의 문이 열리고 모든 기름이 사람들은 네더 지역으로 향하기 위해 행진했습니다. 감동, 세인트. 피터는 채굴자를 초대하여 편안. 광부는 잠시 멈췄다. “아니요.”그가 말했다. 나는 나머지 소년들과 함께 갈 것입니다. 약간있을 수 있습니다 결국 그 소문에 진실.” 보고 된 수익의 출처 다음 페이지의 표는 버크셔의보고 된 수입. 이 숫자는 멀리 더 자세한 하위 세그먼트 번호는 Charlie와 나는 집중한다. 통합 수치가 도움이되지 않습니다. 버크셔를 관리하거나 평가하고 실제로 내부 사용을 위해 준비하십시오. 세그먼트 정보는 투자자에게 똑같이 필수적입니다. 멀티 라인 비즈니스에서 무슨 일이 일어나고 있는지 알고 싶어합니다. 기업 관리자는 항상 그러한 정보를 요구했습니다. 인수 결정을 내리기 전에는 몇 년 전까지 만해도 인수에 직면 한 투자자에게 거의 제공되지 않았으며 자신의 처분 결정. 대신 소유자가 원하는 경우 비즈니스의 경제적 현실을 이해하기 위해 데이터, 관리자는 일반적으로 그들에게 우리가 무엇을 말할 수 없는지- 회사에 상처를 입힐 수 있기 때문에 진행 중입니다. 궁극적으로 SEC는 세그먼트 데이터 및 관리의 공개를 명령했습니다. 진정한 답변을 제공합니다. 그들의 행동의 변화는 Al Capone의 통찰력 :“친절한 말로 훨씬 더 많은 것을 얻을 수 있습니다. 그리고 친절한 말만으로 할 수있는 것보다 총.” 표에서 영업권 상각은 특정 비즈니스에 대한 부록에 설명 된 이유 때문에 1983 년 연례 보고서에 실린 저의 편지는 안건. (1977-1984 년 편지의 개요는 요청.) 비즈니스 부문 데이터 및 관리 39-41 및 49-55 페이지의 토론 섹션, 훨씬 추가 다음을 포함하여 비즈니스에 관한 정보가 제공됩니다. 각각에 대한 영업권 및 영업권 상각 수치 세그먼트. 나는 당신이 찰리뿐만 아니라 그 섹션을 읽어 보시기 바랍니다 56 페이지에서 시작되는 Wesco 주주들에게 보내는 Munger의 편지. (000 초 생략) ----------------------------------------- 버크셔의 몫 순이익 (세금 후 세전 소득 소수 이익) ------------------- ------------------- 1985 1984 1985 1984 -------- -------- -------- -------- 영업 수익 : 보험 그룹 : 인수 ................ $ (44,230) $ (48,060) $ (23,569) $ (25,955) 순 투자 이익 ....... 95,217 68,903 79,716 62,059 관련 소매점 ...... 270 (1,072) 134 (579) 블루칩 스탬프 .............. 5,763 (1,843) 2,813 (899) 버팔로 뉴스 .................. 29,921 27,328 14,580 13,317 상호 저축 및 대출 ....... 2,622 1,456 4,016 3,151 네브라스카 가구 마트 ....... 12,686 14,511 5,181 5,917 정밀 강 ............... 3,896 4,092 1,477 1,696 씨즈 캔디 ................. 28,989 26,644 14,558 13,380 섬유 ...................... (2,395) 418 (1,324) 226 웨스코 금융 ............... 9,500 9,777 4,191 4,828 영업권 상각 ...... (1,475) (1,434) (1,475) (1,434) 부채이자 .............. (14,415) (14,734) (7,288) (7,452) 주주 지정 기여금 .............. (4,006) (3,179) (2,164) (1,716) 기타 ......................... 3,106 4,932 2,102 3,475 -------- -------- -------- -------- 영업 이익 .............. 125,449 87,739 92,948 70,014 특수 일반 식품 유통 4,127 8,111 3,779 7,294 특별 워싱턴 포스트 유통 ................. 14,877 --- 13,851 --- 증권 매각 ............. 468,903 104,699 325,237 71,587 -------- -------- -------- -------- 총 수입-모든 법인 ... $ 613,356 $ 200,549 $ 435,815 $ 148,895 ======== ======== ======== ======== 1985 년 결과에는 증권 판매. 이 사실 자체가 우리가 특히 좋은 한 해를 보냈습니다 (물론 우리는 그랬습니다). 주어진 해의 보안 이익은 대학과 유사합니다 4 년 이상의 지식을 쌓은 졸업식 더 이상 배우지 않은 날에 인정됩니다. 우리는 10 년 이상 주식을 보유하고 있으며 그 기간 동안 비즈니스 및 시장 가치 모두에서 상당히 일관되게 성장합니다. 에 우리가 마침내 그것을 판매하는 해에는 증가가 없을 수 있습니다 가치가 없거나 감소 할 수도 있습니다. 그러나 가치의 모든 성장 구매는 회계 수입에 반영되기 때문에 판매 연도. (소유 주식이 당사 보험에있는 경우 그러나 시장 가치의 손익은 연간 순자산에 반영됩니다.) 따라서보고 된 자본 이득 또는 특정 연도의 손실은 얼마나 잘 우리는 올해에했습니다. 1985 년 실현 이익의 상당 부분 (3 억 3800 만 달러 총 4 억 8,800 만 달러 중 세전) General Foods 주식 매각. 우리는이 주식의 대부분을 1980 년 이래 우리는 그들의 주당 비즈니스 가치라고 느꼈습니다. 해마다 Jim Ferguson과 Phil Smith의 관리 노력은 General Foods의 비즈니스 가치 증가 및 지난 가을 Philip Morris는 증가를 반영한 ​​회사에 제안을했습니다. 따라서 우리는 할인 구매 가격, 훌륭한 기초 경제, 유능한 관리를 갖춘 비즈니스 주주 및 구매자의 이익에 집중 완전한 비즈니스 가치를 기꺼이 지불합니다. 마지막 요소는 보고 된 수입을 생성하는 유일한 회사는 가치 구축의 열쇠가 될 처음 세 가지 식별 버크셔 주주를 위해. 보통주를 선택할 때 우리는 매력적인 구매에 관심을 기울이십시오. 매력적인 판매 가능성. 우리는 다시 특별한 올해 Washington Post와 General Foods에서 배포했습니다. (일반 식품 거래는 분명히 이전에 Philip Morris 제안.) 이러한 종류의 배포는 우리는 회사 주식의 일부를 다시 판매합니다. 다른 사람의 주식 구매와 동시에 주주. 우리가 판매하는 주식의 수는 계약 상 설정됩니다. 회사에 우리의 비율 소유권을 정확하게 남겨두기 위해 판매 후 이전과 동일합니다. 그러한 거래는 꽤 IRS는 우리는 주주로서 현금을 받고 변경되지 않은 소유권 지분 유지. 이 세금 처리 개인과는 달리 법인 납세자가 납세자들은 배당금 소득에 대한 세금이 장기 자본 이득으로 인한 소득. (이 차이는 가택 통과세 법안이 법이되면 더욱 확대됩니다. 그 조항, 기업에 의해 실현되는 자본 이득은 경상 소득과 동일한 세율로 과세됩니다.) 그러나 회계 주주에 대한 적절한 대우에 대한 규칙이 명확하지 않음 보고. 작년의 치료에 맞추기 위해 우리는 자본 이득으로 이러한 거래. 우리는 그러한 거래를 찾지 않았지만 경영진이 시작했을 때 여러 차례 그들에게 동의했습니다. 아이디어. 각각의 경우에 우리는 비 판매 주주 (모두가 동시에 판매 할 기회가 우리가받은 가격) 회사가 그들의 내재적 비즈니스 가치보다 낮은 가격으로 재구매. 세금 우리가받는 이점과 경영진과의 협력 희망 모든 주주의 가치를 높이는 것은 때때로 판매를 유도했습니다.하지만 사업의 점유율은 줄어들지 않았습니다. 이 시점에서 우리는 일반적으로 우리의 주요 사업 단위. 그러나 그렇게하기 전에 먼저 우리 중소 기업 중 하나의 실패를보십시오. 우리의 부사장 Charlie Munger 회장은 항상 다음과 같은 연구를 강조했습니다. 성공보다는 실수, 비즈니스 및 기타 삶의 측면. 그는 다음과 같이 말한 사람의 정신으로 그렇게합니다. “내가 알고 싶은 것은 내가 죽을 곳뿐이므로 절대 가지 않을 것입니다. 그곳에." 우리가 좋은 팀을 만드는 이유를 즉시 알 수 있습니다 : Charlie 오류를 연구하는 것을 좋아하고 충분한 자료를 생성했습니다. 특히 섬유 및 보험 사업에서 섬유 사업 중단 7 월에 우리는 섬유 사업을 폐쇄하기로 결정했습니다. 이 불쾌한 일이 대체로 완료되었습니다. 역사 이 사업은 유익합니다. Buffett Partnership, Ltd.의 투자 파트너쉽이 저는 총괄 파트너 였고 Berkshire Hathaway의 통제권을 구입했습니다. 21 년 전, 순자산이 2,200 만 달러였습니다. 섬유 사업에 전념합니다. 회사의 본질 그러나 비즈니스 가치는 섬유 자산은 그들의 회계 가치. 사실, 지난 9 년 동안 (버크셔와 해서웨이가 합병 된 기간 회사) 총 매출 5 억 3 천만 달러는 총 1 천만 달러의 손실. 이익이보고되었습니다 때때로 순 효과는 항상 한 걸음 앞으로 나아갔습니다. 뒤로 물러납니다. 우리가 구매할 당시 남부 섬유 공장- 대체로 비-노조-중요한 경쟁 우위. 대부분의 북부 섬유 사업은 폐쇄되었고 많은 사람들이 우리의 사업을 잘. 그러나 우리는 사업이 훨씬 더 잘 운영 될 것이라고 느꼈습니다. 오랫동안 근무한 직원에 의해. 우리는 즉시 켄 체이스 대통령. 이 점에서 우리는 100 % 정확했습니다. Ken 그의 최근 후임자 인 Garry Morrison은 관리자, 조금 더 수익성이 높은 관리자와 동등합니다. 사업. 1967 년 초 섬유 사업으로 창출 된 현금은 구매를 통해 보험 가입 자금을 조달하는 데 사용 National Indemnity Company. 돈의 일부는 수입에서 나왔습니다 일부는 섬유 재고에 대한 투자 감소로 인해 미수금 및 고정 자산. 이 철수는 현명한 것으로 판명되었습니다. Ken의 경영진에 의해 훨씬 개선되었지만 섬유 사업은 주기적인 상승세에서도 좋은 수입자가되지 못했습니다. Berkshire에 대한 추가 다각화가 이어졌으며 점진적으로 섬유 작업의 우울한 영향은 사업이 점진적으로 성장함에 따라 전반적인 수익이 감소했습니다. 회사의 작은 부분. 우리는 사업에 남았습니다 제가 1978 년 연례 보고서에서 언급 한 이유 때문입니다. 다른 시간에도 요약) :“(1) 우리의 섬유 사업은 지역 사회에서 매우 중요한 고용주, ​​(2) 경영진은 문제에 대해 간단하게보고하고 그들을 공격하고, (3) 노동은 협조적이고 이해했습니다. 우리의 일반적인 문제에 직면하고 (4) 비즈니스는 투자 대비 평균 적당한 현금 수익률.” 나는 더 "이러한 조건이 우선하는 한-우리는 우리는 섬유 사업을 계속 지원할 것입니다. 자본에 대한 더 매력적인 대안 사용에도 불구하고.” 내가 (4)에 대해 매우 틀렸다는 것이 밝혀졌습니다. 1979 년 적당히 수익성이 있었고 그 후 사업은 주요 소비 현금 금액. 1985 년 중반에 나에게도 이 상태는 거의 계속 될 것이 확실했습니다. 우리가 찾을 수 있을까 운영을 계속할 구매자라면 확실히 청산보다는 매각을 선호했다. 그것은 우리에게 다소 낮은 수익을 의미했습니다. 그러나 경제학 마침내 나에게 분명했던 것은 다른 사람들에게도 분명했습니다. 관심이 없었다. 나는 비정상적인 수익성의 사업을 폐쇄하지 않을 것입니다 우리의 기업 요율에 약간의 포인트를 추가하기 위해 반환. 그러나 나는 또한 한 번 운영 자금을 조달하는 매우 수익성이 높은 회사 잠재 고객에게 끝없는 손실이있는 것으로 보입니다. 아담 스미스는 내 첫 번째 제안에 동의하지 않고 Karl Marx는 동의하지 않습니다. 두 번째로; 중간 지대는 나를 편안하게 해준다. Ken과 Garry가 수완이 풍부하고 활기차고 상상력이 풍부하여 섬유 작업 성공. 지속 가능한 달성 노력 수익성, 제품 라인, 기계 재 작업 구성 및 배포 준비. 우리는 또한 주요 인수 인 Waumbec Mills는 중요한 시너지 효과 (비즈니스에서 널리 사용되는 용어 그렇지 않으면 의미가없는 획득). 하지만 결국 아무 일도 일어나지 않았고 더 빨리 그만 두지 않았다는 잘못을 받아야합니다. 최근 Business Week 기사에 따르면 250 개의 섬유 공장이 1980 년 이후로 문을 닫았습니다. 나에게 알려지지 않은 정보; 그들은 단순히 그것을 더 처리했습니다 객관적으로. 저는 Comte의 조언을 무시했습니다.“지성은 마음의 종이지만 그 노예는 아닙니다.” 나는 믿는 것을 선호했습니다. 국내 섬유 산업은 상품으로 운영됩니다. 비즈니스, 상당한 초과가있는 세계 시장에서 경쟁 용량이 있습니다. 우리가 경험 한 많은 문제는 직간접 적으로 경쟁에 기인 할 수 있습니다. 근로자가 임금의 일부를받는 외국 미국 최저 임금. 그러나 그것은 결코 우리 노동력이 우리의 폐쇄에 대한 책임이 있습니다. 사실, 일반적으로 미국 산업계의 직원들은 섬유 사업 전반에 걸쳐 그랬던 것처럼. 에 계약 협상, 노조 지도자 및 회원들은 민감했습니다 우리의 불리한 비용 위치에 비현실적인 임금 인상 또는 비생산적인 작업 관행. 에 반대로 그들은 우리가 우리를 지키기 위해했던 것처럼 열심히 노력했습니다. 경쟁력. 청산 기간 동안에도 그들은 훌륭합니다. (역설적으로, 우리는 재정적으로 더 나았을 것입니다. 우리 노조가 몇 년 전에 비합리적으로 행동했다면 우리는 그때 우리가 직면 한 불가능한 미래를 인식했을 것입니다. 즉시 폐쇄되었고 향후 상당한 손실을 피했습니다.) 수년에 걸쳐 우리는 대규모 자본을 우리를 허용했을 섬유 작업에 대한 지출 변동 비용을 다소 줄일 수 있습니다. 그렇게하기위한 각 제안은 당장 승자처럼. 표준 수익률로 측정 실제로 이러한 제안은 일반적으로 결과보다 더 큰 경제적 이익 우리의 고수익 사탕과 비슷한 지출 신문 사업. 그러나 이러한 섬유 투자의 약속 된 혜택은 환상이었다. 국내 및 국내 경쟁사 중 다수 외국은 같은 종류의 지출을하고 있었고 일단 충분한 기업이 그렇게하자 절감 된 비용은 업계 전반에 걸친 할인 가격 기준. 개별적으로보기, 각 회사의 자본 투자 결정은 비용- 효과적이고 합리적인; 집합 적으로 볼 때 결정 서로를 무력화 시켰고 비합리적이었습니다. 퍼레이드를 보는 각 사람은 자신이 조금 더 잘 볼 수 있다고 결정합니다. 그가 발끝에 서 있다면). 투자의 각 라운드 후 모든 플레이어는 게임에서 더 많은 돈을 가지고 있었고 수익은 남았습니다. 빈혈. 따라서 우리는 엄청난 자본 투자라는 비참한 선택에 직면했습니다. 섬유 사업을 유지하는 데 도움이되었지만 계속해서 증가하는 양에 대해 끔찍한 수익을 남겼습니다. 자본. 투자 후 해외 경쟁 노동에서 여전히 주요하고 지속적인 이점을 유지했을 것입니다 소송 비용. 그러나 투자를 거부하면 비 경쟁적, 심지어 국내 섬유 대비 측정 제조업 자. 나는 항상 자신이 설명 된 위치에 있다고 생각했습니다. Woody Allen이 자신의 영화 중 하나에서 다음과 같이 말했습니다. 역사, 인류는 교차로에 직면 해 있습니다. 하나의 길은 절망으로 이어진다 그리고 완전한 절망, 다른 하나는 완전히 멸종되었습니다. 하자 올바르게 선택할 지혜가 있기를기도합니다.” 투자 또는 투자하지 않는 방법에 대한 이해 딜레마는 상품 비즈니스에서 발생합니다. 미국 최대 섬유 인 벌링턴 인더스트리를보세요 21 년 전과 지금의 회사. 1964 년 벌링턴은 5 천만 달러 대비 12 억 달러입니다. 그것은 강점을 가지고 있었다 우리가 결코 바랄 수 없었던 유통과 생산 모두 그리고 물론, 훨씬 우수한 수입 기록을 가지고 우리 것. 주식은 1964 년 말 60에 팔렸다. 우리는 13 살이었다. 벌링턴은 섬유 사업을 고수하기로 결정했습니다. 1985 년에는 약 28 억 달러의 매출을 올렸습니다. 1964-85 년 기간 동안 회사는 약 $ 3의 자본 지출을했습니다. 미국의 다른 섬유 회사보다 훨씬 많은 10 억 $ 60 주식에 대해 주당 $ 200 이상입니다. 의 매우 큰 부분 지출은 비용 개선에 전념했으며 확장. Burlington의 기본적인 노력을 감안할 때 섬유, 나는 또한 회사의 자본이 결정은 상당히 합리적이었습니다. 그럼에도 불구하고 Burlington은 실제 판매량을 잃었습니다. 매출과 자기 자본 수익률이 20 달러보다 훨씬 낮습니다. 여러 해 전에. 1965 년 2 대 1로 분할, 현재 주가는 34에 판매됩니다. 조정 기준으로 1964 년에 $ 60보다 약간 높은 가격입니다. 한편 CPI는 3 배 이상 상승했습니다. 따라서 각 공유 최종 구매력의 약 1/3을 차지합니다. 정기적 인 배당금이 지급되었지만 그들 역시 구매력이 크게 감소했습니다. 주주들에게이 엄청난 결과는 많은 두뇌의 힘과 에너지가 잘못된 전제. 상황은 Samuel Johnson의 말 :“10까지 셀 수있는 말은 놀라운 말입니다. 뛰어난 수학자.” 마찬가지로, 섬유 회사는 업계 내에서 훌륭하게 자본을 할당하는 것은 섬유 회사-그러나 주목할만한 사업은 아닙니다. 내 자신의 경험과 많은 것에서 내 결론 다른 사업에 대한 관찰은 좋은 관리 기록입니다 (경제적 수익으로 측정) 얼마나 효율적으로 노를 젓는가보다 타는 비즈니스 보트 (물론 지능과 노력이 어떤 사업이든 좋든 나쁘 든). 몇 년 전에 저는 이렇게 썼습니다. 탁월함으로 명성을 얻은 경영은 비즈니스를 열악한 기본 경제학으로 명성을 얻었습니다. 그대로 남아있는 비즈니스의 명성.” 아무것도 없다 그 문제에 대한 내 관점을 바꾼 이후. 당신은 만성적으로 누출되는 보트에 몸을 맡기고 변화하는 선박은 에너지보다 더 생산적 일 수 있습니다. 누수 패치에 전념합니다. * * * 우리의 텍스타일 사가에 투자 포스트 스크립트가 있습니다. 약간 투자자들은 주식 매수에서 장부가에 크게 가중치를 둡니다. 결정 (내가 초기에했던 것처럼). 그리고 일부 경제학자와 학자들은 대체 가치가 적절한 가격 수준을 계산하는 데 상당한 중요성 주식 시장 전체를 위해. 두 가지 설득 모두 1986 년 초에 열린 경매에서 교육을 받았습니다 우리의 섬유 기계를 폐기합니다. 판매 된 장비 (몇몇 경매 몇 개월 전) 약 750,000 평방 피트의 New Bedford에있는 공장 공간은 매우 유용했습니다. 그것 원래 지출 된 2 백만 달러를 포함하여 약 1,300 만 달러가 들었습니다. 1980-84 년에 현재 장부가가 $ 866,000 (이후 가속 감가 상각). 건전한 관리가 없었을지라도 투자를했다면 장비를 새로 교체 할 수있었습니다. 아마 $ 30- $ 5 천만. 이 장비 판매로 인한 총 수익은 $ 163,122. 필요한 사전 및 사후 판매 비용을 허용하여 net은 0보다 작습니다. 우리가 구입 한 비교적 현대적인 직기 1981 년에 개당 $ 5,000로 $ 50에받는 사람을 찾지 못했습니다. 우리는 마침내 폐기 비용보다 적은 금액 인 각각 $ 26에 스크랩으로 판매했습니다. 이것을 숙고하라 : 두 종이에 기인 한 경제적 호의 Buffalo 또는 단일 See 's 사탕 가게의 경로는 상당히 이 방대한 컬렉션에서받은 수익을 초과합니다. 몇 년 전에는 다른 유형의 자산 경쟁 조건에서 1,000 명 이상을 고용 할 수있었습니다. 세 가지 매우 좋은 비즈니스 (및 인센티브에 대한 몇 가지 생각) 보상) 12 살 때 할아버지와 4 살 정도 살았어요 개월. 장사를하던 식료품 점이기도 한 그는 책을 작업하고 있었고 매일 밤 그는 나에게 몇 페이지를 지시했습니다. 제목-중괄호 "식료품 점을 운영하는 방법과 몇 가지 낚시에 대해 배웠다”. 나의 할아버지는 이 두 주제에 대한 관심은 보편적이었고 세계는 그의 견해를 기다렸다. 이 섹션의 제목에서 결론을 내릴 수 있습니다. 할아버지의 문체에 과다 노출 된 내용 (그리고 성격). 저는 Nebraska Furniture Mart에 대한 논의를 병합하고 있습니다. See 's Candy Shops, Buffalo Evening News는 이러한 비즈니스의 경제적 강점, 약점 및 전망 1 년 전에보고 한 이후로 거의 변하지 않았습니다. 그만큼 그러나이 논의가 짧다고해서 이러한 비즈니스의 중요성을 최소화합니다. 1985 년에는 세전 총 7,200 만 달러를 벌었습니다. 15 년 전 우리가 그들 중 하나를 획득하기 전에 그들의 총 수입은 세전 약 8 백만 달러. 수입이 8 백만 달러에서 7 천 2 백만 달러로 증가하는 동안 훌륭하게 들립니다. 일반적으로 그렇습니다. 자동으로 그것이 사실이라고 가정하십시오. 먼저 확인해야합니다. 기준 연도에는 소득이 심하게 감소하지 않았습니다. 만약 그들이 대신 고용 된 자본과 관련하여 실질적이었습니다. 더 중요한 점을 검토해야합니다. 추가 수익을 내기 위해 자본이 필요 했습니까? 두 가지 측면에서 우리 그룹의 3 점은 좋은 점수를 받았습니다. 먼저, 15 년 전의 수익은 당시 자본에 비해 우수했습니다. 사업에 고용되었습니다. 둘째, 연간 수입은 이제 6,400 만 달러가 늘어나고 기업은 약 40 달러 만 필요합니다. 운영에 투자 된 자본이 사건보다 백만 더 많음 그때. 이 세 가지 소득의 극적인 성장 적은 양의 자본, 경제적 선의의 힘을 잘 보여줍니다. 인플레이션 기간 동안 (자세히 설명 된 현상 1983 년 연례 보고서에서). 재정적 특성 이러한 비즈니스를 통해 우리는 그들이 다른 곳에서 창출하는 수입. 기업 미국, 그러나 다른 경험이 있습니다. 대부분의 기업은 자본도 상당히 중요합니다. 평균적인 미국 기업은 추가 자금을 생성하려면 약 $ 5의 추가 자본이 필요합니다. 연간 세전 수입 $ 1. 따라서 그 사업은 추가 자본으로 3 억 달러 이상이 필요했습니다. 우리와 동일한 수익 성과를 달성하기 위해 세 그룹. 자본 수익률이 평범 할 때 더 많은 기록을 올리는 것은 훌륭한 경영 성과가 아닙니다. 당신 당신에서 운영하는 동안 개인적으로 동일한 결과를 얻을 수 있습니다 흔들 의자. 저축에 약정 한 자본의 4 배 귀하의 수입을 4 배로 늘릴 것입니다. 당신은 거의 그 특별한 업적에 대해 호산나 스를 기대합니다. 아직, 은퇴 발표는 정기적으로 CEO의 찬사를 노래합니다. 예를 들어 위젯 회사의 수익이 4 배 증가했습니다. 그들의 통치-아무도이 이득이 단순히 수년간의 이익 잉여금과 복리 작업. 위젯 회사가 지속적으로 우수한 수익을 올린 경우 기간 동안 자본에, 또는 자본 만 고용 된 경우 CEO 재임 기간 동안 두 배로 늘어 났고, 그를위한 칭찬도 좋을 것입니다. 당연한. 그러나 자본 수익률이 부족하고 자본이 소득에 따라 고용이 증가했습니다. 박수는 보류. 이자가 재투자 된 저축 계좌 매년 같은 소득 증가를 달성하고 단 8 %의이자로, 18 년에 연간 수입을 4 배로 늘릴 것입니다. 연령. 이 간단한 수학의 힘은 종종 회사에서 무시됩니다. 주주에게 해를 끼칩니다. 많은 기업 보상 계획은 수익에 대해 멋지게 관리자에게 보상합니다. 이익 잉여금에 의해서만 또는 대부분 발생하는 증가 -즉, 소유주로부터 원천 징수 된 수입. 예를 들어 10 년, 고정 가격 스톡 옵션은 정기적으로 부여됩니다. 배당금이 적은 기업 수입. 예를 들어 아래에서 가능한 불평등을 설명합니다. 그러한 상황. $ 100,000가 있다고 가정 해 봅시다. 8 %의이자를 받고 수탁자가 "관리"하는 저축 계좌 누가 당신의 관심 부분을 매년 결정할 수 있었는지 현금으로 지불해야합니다. 지급되지 않은이자는 "보유 복리로 저축 계좌에 추가됩니다. 그리고하자 당신의 수탁자가 그의 우월한 지혜로“지불- out ratio”는 연간 수입의 1/4로 이러한 가정 하에서 귀하의 계정은 10 년 말에 $ 179,084. 또한 연간 수입은 $ 8,000에서 $ 13,515로 약 70 % 증가했을 것입니다. 이 영감받은 관리하에. 그리고 마지막으로 "배당금" $ 2,000에서 정기적으로 상승하여 비례 적으로 증가했을 것입니다. 첫해에 $ 3,378로 10 년차에. 매년 언제 관리자의 홍보 회사가 연례 보고서를 준비했습니다. 당신에게, 모든 차트는 하늘로 행진하는 선을 가지고 있었을 것입니다. 이제 재미로 시나리오를 한 단계 더 발전시켜 보겠습니다. 수탁 관리자에게 10 년 고정 가격 옵션을 제공합니다. 귀하의 "비즈니스"(예 : 저축 계좌)의 일부 첫해의 공정 가치. 이러한 옵션을 사용하면 관리자가 귀하의 비용으로 상당한 이익을 거둘 것입니다. 대부분의 수입을 유지했습니다. 그가 둘 다라면 마키아 벨리 안과 약간의 수학자라면 당신의 매니저는 또한 그가 확고하게 자리 잡은 후 지불금 비율을 삭감했습니다. 이 시나리오는 생각만큼 어렵지 않습니다. 많은 기업 세계의 스톡 옵션은 정확히 패션 : 단순히 경영진이 이익 잉여금, 자본과 잘했기 때문이 아닙니다. 그 손. 관리자는 실제로 옵션에 이중 표준을 적용합니다. 영장 (발행 법인을 인도하는 즉각적이고 실질적인 보상), 나는 그것이 공정하다고 생각합니다 비즈니스 세계 어디에도 10 년 고정 가격이 없다고 외부인에게 부여 된 사업 전체 또는 일부에 대한 옵션. 사실 10 개월은 극단적 인 것으로 간주됩니다. 그것은 특히 관리자가 장기 옵션을 부여하는 것은 생각할 수 없습니다. 정기적으로 자본에 추가되는 사업에. 어떤 이러한 옵션을 확보하려는 외부인은 옵션 기간 동안 추가 된 자본금을 전액 지불합니다. 그러나 관리자가 외부인을 상대하지 않으려는 의지는 자신을 거부하려는 의지와 일치하지 않습니다. (자신과 협상하는 것은 술집 싸움을 거의 일으키지 않습니다.) 관리자는 정기적으로 10 년 고정 가격 옵션을 설계합니다. 먼저 사실을 완전히 무시하는 이익 잉여금이 자동으로 가치를 창출하고 둘째, 자본의 운반 비용을 무시하십시오. 결과적으로 이러한 관리자는 선택권이 있었을만큼 많은 수익을 낼 수 있습니다. 자동으로 쌓이는 저축 계좌에 값. 물론 스톡 옵션은 종종 재능있는 부가가치로 이동합니다. 관리자에게 제공하고 때로는 완벽하게 적당한. (실제로 거의 예외적 인 관리자는 항상 그들이해야하는 것보다 훨씬 적게 얻습니다.) 그러나 결과가 공평한 것은 우연입니다. 일단 부여되면 옵션은 블라인드입니다. 개인 공연에. 취소 할 수없고 무조건적 (관리자가 회사에 머무르는 한) 게으름 뱅이는 자신의 선택지로부터 보상을받습니다. 별. 10 년 동안 졸을 준비가되어있는 관리직 Rip Van Winkle, 더 나은 "인센티브"시스템을 원할 수 없었습니다. (나는 주어진 장기 옵션에 대해 언급하는 것을 거부 할 수 없습니다. "외부인": 크라이슬러 주식에 대한 미국 정부를 승인 정부의 일부 보증에 대한 부분적인 고려 사항으로 구명 대출. 이러한 옵션이 정부, 크라이슬러는 보상을 수정하려고 정부에 대한 보상은 둘 다 의도 한 것보다 훨씬 컸다 크라이슬러에 대한 기여와 관련하여 특대 회복. 불균형으로 본 것에 대한 회사의 고뇌 성과와 성과 사이에서 전국적인 뉴스가되었습니다. 그 고뇌 독특 할 수 있습니다. 내 지식으로는 관리자가 없습니다. 에서 발생하는 부당한 보상으로 인해 마찬가지로 불쾌감을 느꼈습니다. 자신이나 동료에게 부여 된 옵션.) 아이러니하게도 옵션에 대한 수사는 그들은 관리자와 소유자를 같은 금융 배. 실제로 보트는 훨씬 다릅니다. 어떤 소유자도 자본 비용 부담에서 벗어날 수 없었지만 고정 가격 옵션 보유자는 자본 비용을 전혀 부담하지 않습니다. 안 소유자는 하락 위험에 대비하여 상승 잠재력을 고려해야합니다. an 옵션 홀더에는 단점이 없습니다. 실제로 비즈니스 프로젝트는 자주 옵션을 갖고 싶은 것은 소유권을 거부 할 것입니다. (나는 기꺼이 받아 들일 것입니다 복권을 선물로-하지만 절대 사지 않겠습니다.) 배당 정책에서도 옵션 보유자의 이익은 소유자에게 좋지 않을 수있는 정책에 의해 가장 잘 제공됩니다. 다시 생각한다 저축 계좌 예에. 수탁자는 자신의 선택권을 가지고 배당금 없음 정책의 혜택을받을 것입니다. 반대로 소유자 계정의 총 지불금으로 기울여야합니다. 옵션 보유 관리자가 계정의 공유를 방지 이익 잉여금. 단점에도 불구하고 옵션은 다음과 같이 적절할 수 있습니다. 어떤 상황. 나의 비판은 그들의 무차별적인 사용하고 그와 관련하여 세 가지를 강조하고 싶습니다. 포인트들: 첫째, 스톡 옵션은 필연적으로 전체 기업의 성과. 따라서 논리적으로 전반적인 책임이있는 관리자에게만 수여됩니다. 책임 영역이 제한된 관리자는 결과와 관련하여 보상을받는 인센티브 제어. .350 타자는 큰 기대와 가치가 있습니다. 그의 성능에 대한 보상-그가 지하실에서 뛰더라도 주거 팀. 그리고 .150 타자는 보상을받지 않아야합니다. 그가 페넌트 우승자를 위해 뛰면. 전체를 가진 사람들 만 팀에 대한 책임은 보상이 결과. 둘째, 옵션은 신중하게 구성되어야합니다. 결석 특수한 요소를 보유하고 있어야합니다. 수입 또는 운반 비용 요소. 마찬가지로 중요합니다. 현실적으로 가격이 책정됩니다. 관리자가 제안에 직면했을 때 자신의 회사에서 얼마나 비현실적인지 시장 가격은 실질 가치의 지표가 될 수 있습니다. 그런데 왜 이 같은 하락한 가격이 관리자가 자신의 비즈니스 일부를 자신에게 판매합니까? (그들 더 나아갈 수 있습니다 : 임원과 이사는 때때로 세금에 대해 상담합니다. 사실상 최저 가격 을 결정하는 코드 내부자에게 사업의 일부를 판매합니다. 그들이 그것에있는 동안, 그들은 종종 최악의 세금 결과를 낳는 계획을 선택합니다. 회사.) 매우 드문 경우를 제외하고는 소유자가 좋지 않습니다. 사업의 일부를 저렴한 가격에 매각하여 판매가 외부인이든 내부자이든. 명백한 결론 : 옵션은 진정한 비즈니스 가치로 가격이 책정되어야합니다. 셋째, 제가 존경하는 일부 관리자들은 엄청나게-그리고 그의 운영 기록이 내 것보다 훨씬 낫다 -고정 가격 옵션에 대해 동의하지 않습니다. 그들은 가지고 일하는 기업 문화를 구축하고 고정 가격 옵션은 그들을 도운 도구였습니다. 그들의 리더십과 모범으로 옵션을 인센티브로 사용함으로써 이러한 관리자는 동료들에게 주인처럼 생각하도록 가르쳤습니다. 그런 문화는 드물고 존재하는 경우에는 그대로 두어야합니다. 옵션 프로그램에 영향을 미칠 수있는 비효율 성과 불평등. "깨지지 않았다면 고치지 마십시오"가 "순도에 관계없이 가격". 그러나 Berkshire에서는 incentive @ compensation을 사용합니다. 자신의 목표 달성에 대해 주요 관리자에게 보상하는 시스템 bailiwicks. See 's가 잘하면 인센티브를 얻지 못합니다. 뉴스에서 보상-그 반대도 마찬가지입니다. 우리도 보지 않습니다 우리가 보너스 수표를 작성할 때 버크셔 주식의 가격. 우리 좋은 단위 성과는 버크셔 주식은 상승, 하락 또는 균등하게 유지됩니다. 마찬가지로 우리는 평균 성능은 우리의 주식이 치 솟을 것입니다. 또한 "성능"은 기본 경제학에 따라 다른 방법으로 비즈니스 : 일부 관리자는 자신이 아닌 순풍을 즐깁니다. 다른 사람들은 피할 수없는 역풍과 싸 웁니다. 이 시스템에 따르는 보상은 클 수 있습니다. 여행 다양한 사업부, 최고 관리자는 때때로 인센티브를받습니다. 기본 급여의 5 배 또는 그 이상의 보너스, 한 관리자의 보너스가 2 백만 달러를 넘을 수있을 것으로 보입니다. 1986. (그렇기를 바랍니다.) 우리는 보너스에 상한선을 두지 않습니다. 보상에 대한 잠재력은 계층 적이 지 않습니다. 의 관리자 상대적으로 작은 단위는 관리자보다 훨씬 더 많은 수입을 올릴 수 있습니다. 결과가 표시되면 더 큰 단위. 우리는 더 나아가 연공 연령과 연령 등의 요인이 인센티브 보상 (때로는 기본 보상). .300을 기록 할 수있는 20 세는 40 살 때 우리도 공연하고 있습니다. 분명히 모든 버크셔 관리자는 보너스 돈을 사용할 수 있습니다. (또는 빌린 돈을 포함한 기타 자금) 시장. 많은 사람들이 그렇게했으며 일부는 이제 지주. 위험과 운반 비용을 모두 수용함으로써 즉각 구매하는이 관리자는 소유자의 신발. 이제 마지막으로 우리의 세 가지 사업으로 돌아 갑시다. Nebraska Furniture Mart에서 우리의 기본 강점은 매우 저렴한 운영으로 기업이 정기적으로 고객에게 가정에서 사용할 수있는 최고의 가치를 제공합니다. 가구. NFM은 동종 업계에서 가장 큰 국가. 이미 침체 된 농장 경제가 악화되었지만 1985 년에이 매장은 쉽게 새로운 판매 기록을 세웠습니다. 나는 또한 NFM의 회장 인 Rose Blumkin ( 전설적인“Mrs. B”), 92 세에 계속해서 우리 중 누구도 따라 잡을 수없는 가게. 그녀는 휠링과 일주일에 7 일을 취급하고 있습니다. 오마하는 마트에 가서 그녀의 행동을 볼 것입니다. 그것은 나처럼 영감을주세요. See 's에서 우리는 멀리 떨어진 매장 볼륨을 계속해서 얻습니다. 우리가 아는 어떤 경쟁자가 달성 한 것 이상입니다. 에도 불구하고 우리가 즐기는 타의 추종을 불허하는 소비자 수용, 업계 동향은 그리고 우리는 파운드 화 판매가 계속해서 동일 매장 기준. 이것은 파운드당 비용에 압력을가합니다. 우리 지금은 가격을 약간만 인상하려고합니다. 매장 당 파운드를 안정시킬 수 있고 이윤폭은 좁아 질 것입니다. 뉴스에서 볼륨 증가도 달성하기 어렵습니다. 1985 년에 혈통이 증가했지만 그 증가는 사전 인쇄에 의해 설명됩니다. ROP 리니지 (광고 인쇄 우리 자신의 페이지)가 거부되었습니다. 프리 프린트는 ROP 광고이며 경쟁에 더 취약합니다. 1985 년 뉴스는 다시 비용을 잘 통제하고 가구 보급률을 계속해서 예외적입니다. 이 세 가지 작업에없는 한 가지 문제는 조치. See 's에는 Chuck Huggins가 있습니다. 우리가 사업을 인수 한 날에 청구합니다. 그를 선택하는 것은 하나입니다. 최고의 비즈니스 결정을 내립니다. 뉴스에는 Stan Lipsey가 있습니다. 동등한 수준의 관리자. Stan은 17 년 동안 우리와 함께했고 그의 비정상적인 비즈니스 재능은 모든 그가 다룬 추가적인 수준의 책임. 그리고 Mart, 우리는 놀라운 Blumkins를 가지고 있습니다-Mrs. B, Louie, Ron, Irv, 그리고 스티브-경영의 3 세대 기적. 나는 일할 수 있다는 것이 정말 행운이라고 생각합니다. 이러한 관리자와 함께. 나만큼 개인적으로 좋아해 전문적으로 그들을 존경하십시오. 보험 운영 아래는 일반적인 테이블의 업데이트 된 버전입니다. 보험 업계의 두 가지 주요 수치를 나열합니다. 연간 변경 결합 비율 보험 계약자 후 보험료 서면 (%) 배당금 ------------- ------------------ 1972 ............... 10.2 96.2 1973 년 ............... 8.0 99.2 1974 ............... 6.2 105.4 1975 ............... 11.0 107.9 1976 년 ............... 21.9 102.4 1977 년 ............... 19.8 97.2 1978 년 ............... 12.8 97.5 1979 년 ............... 10.3 100.6 1980 ............... 6.0 103.1 1981 ............... 3.9 106.0 1982 ............... 4.4 109.7 1983 ............... 4.5 111.9 1984 (개정) ..... 9.2 117.9 1985 (추정) ... 20.9 118.0 출처 : Best 's Aggregates and Averages 결합 된 비율은 총 보험 비용 (손실 보험료 수입과 비교 : a 100 미만의 비율은 인수 이익을 의미하고 하나 이상 100은 손실을 나타냅니다. 업계의 1985 년 결과는 매우 이례적이었습니다. 그만큼 수익 증가는 예외적이며 보험 손실이 최근 몇 년 동안의 정상적인 비율-즉, 몇 점 인플레이션 이상-결합 된 비율이 발생했을 것입니다. 하지만 1985 년의 손실은 협력하지 않았습니다. 인플레이션은 1984 년에 상당히 둔화되었지만 최근 몇 년 동안 보험 손실은 비뚤 게 가속화되어 1984 년에는 16 %, 1985 년에는 17 %가 훨씬 더 놀랍습니다. 따라서 연간 손실 증가는 인플레이션을 초과합니다. 13 % 포인트 이상, 현대 기록. 이 폭발적인 손실의 원인은 재앙이 아니 었습니다. 비용. 사실 1985 년에는 비정상적인 수의 허리케인이 있었지만 그러나 1984 년의 모든 재앙으로 인한 총 피해는 1985 년은 프리미엄 볼륨의 약 2 % 였는데, 이는 드문 일이 아닙니다. 보험에 가입 한 자동차, 주택, 고용주 또는 다른 종류의 "노출 단위". 손실 수치의 급증에 대한 부분적인 설명은 다음과 같습니다. 업계가 1985 년에 만든 매장량에 대한 모든 추가. 그해의 결과가보고되었고, 장면은 부흥과 닮았습니다. 회의 : "나는 죄를 지었다, 나는 죄를 지었다"라고 외치며, 보험 관리자 그들이 이전에 예약하지 않았다고 고백하기 위해 앞으로 돌진했습니다. 연령. 그들의 수정은 1985 년 손실에 큰 영향을 미쳤습니다 번호. 손실 급증에서 더 혼란스러운 요소는 "사회적"또는 "사 법적"인플레이션의 가속화. 보험사의 배심원들에게 지불 능력은 압도적으로 중요합니다 책임과 손해 모두의 평가에서 판단합니다. 더 그리고 더 많은,“깊은 주머니”는 정책 문구, 사실 또는 선례. 이 사 법적 인플레이션은 산업의 미래, 예측을 어렵게 만듭니다. 그럼에도 불구하고 단기 전망은 좋다. 프리미엄 성장 1985가 진행됨에 따라 개선되었습니다 (분기 별 이익은 15 %, 19 %, 24 % 및 22 %) 그리고 초 재해를 제외하고는 1986 년에는 산업의 합산 비율이 급격히 떨어질 것입니다. 그러나 이익 개선은 부족할 가능성이 있습니다. 지속. 두 가지 경제 원칙이이를 알 수 있습니다. 먼저, 상품 비즈니스는 좋은 수준의 수익성 만 달성합니다. 가격이 어떤 방식으로 고정되거나 용량이 부족할 때. 둘째, 관리자는 잠재 고객이 개선하고 자본을 사용할 수 있습니다. 1982 년 보고서에서 저는 상품 특성에 대해 논의했습니다. 광범위하게 보험 산업의. 전형적인 보험 계약자 제품을 구별하지 않고 대신 집중 가격에. 수십 년 동안 카르텔과 같은 절차로 가격이 유지되었습니다. 하지만이 배열은 영원히 사라졌습니다. 보험 이제 제품은 무료로 제공되는 다른 상품으로 가격이 책정됩니다. 시장이 존재한다 : 용량이 부족할 때 가격이 책정 됨 보수적으로; 그렇지 않으면 그렇지 않습니다. 현재 많은 보험 라인에서 용량이 부족합니다. 이 업계에서는 대부분과 달리 용량이 태도입니다. 개념, 물리적 사실이 아닙니다. 보험 관리자는 쓸 수 있습니다 사업 내용이 무엇이든 편하게 글을 쓸 수 있습니다. 규제 기관과 Best 's가 적용하는 압력에 따라 업계의 권위있는 평가 서비스. 편안함 수준 관리자와 규제 당국은 모두 자본에 연결되어 있습니다. 더 많은 자본 더 많은 편안함을 의미하며, 이는 더 많은 용량을 의미합니다. 에서 또한 알루미늄이나 강철, 긴 임신은 추가의 탄생에 앞서 생산 능력. 보험 업계에서는 자본을 확보 할 수있다 곧. 따라서 모든 용량 부족은 짧은 주문. 그것이 바로 지금 일어나고있는 일입니다. 1985 년 약 15 년 보험사는 30 억 달러 이상을 모금하여 자본을 축적하여 이제 더 나은 가격으로 가능한 모든 비즈니스를 작성할 수 있습니다. 유효한. 자본 조달 추세가 가속화되었습니다 1986 년에 지금까지 극적으로. 용량 추가가이 속도로 계속되면 심각한 가격 인하가 나타나기 훨씬 전에 수익성. 가을이 오면 그것은 198X의 가격 인하가 아닌 1985 및 1986의 자본 조달. (비평가들은 이해해야합니다. 섬유의 예에서 자본주의의 역동 성은 각 보험사가 그 자체로 합리적으로 보이는 결정을 내리지 만 총체적으로 수익성을 줄입니다.) 과거 보고서에서 저는 Berkshire가 자본 위치-업계 최고-언젠가 경쟁 우위를 주장 할 수 있습니다. 보험 시장. 시장의 긴축과 함께 그날 도착했습니다. 작년에 프리미엄 볼륨이 3 배 이상 증가했습니다. 장기간의 침체 이후. 버크셔의 재정 힘 (그리고 비정상적인 힘을 두껍고 얇은)는 이제 우리가 상품을 확보하는 데 중요한 자산입니다. 사업. 우리는 많은 사람들이 품질로의 비행을 정확하게 예견했습니다. 뒤늦게 인식 한 보험 및 재보험 구매자 정책은 IOU 일뿐입니다. 1985 년에 수집 할 수 없었던 많은 IOU. 오늘날 이러한 구매자는 버크셔는 강력한 자본 위치 때문에. 그러나 우리가 예측하지 못한 개발, 우리는 또한 구매자를 찾고 있습니다 상당한 위험을 보장 할 수있는 능력이 군중과는 별도로. 이 점을 이해하려면 몇 가지 배경 정보가 필요합니다. 큰 위험에 대해. 전통적으로 많은 보험사들은 이런 종류의 사업을 작성하십시오. 그러나 그렇게하려는 그들의 의지는 거의 항상 재보험 계약을 기반으로 보험사가 위험 자체의 일부만 유지하도록 허용 대부분의 위험을 재보험 자. 예를 들어, 이사와 임원이 ( "D & O") 2,500 만 달러의 보장을 제공하는 책임 정책. 다양한 "손실 초과"재보험 계약을 통해 회사는 그 정책을 발행하면 첫 번째 발생하는 모든 손실의 백만 달러. 손실에 대한 책임 이 금액을 초과하는 최대 2,400 만 달러는 발행 보험사의 재보험 자. 무역 용어로 회사는 큰 정책을 발행하지만 상대적으로 적은 자신의 계정에 대한 위험은 큰 총선을 작성하지만 작은 넷 라인. 재보험 계약에서 중요한 질문은 보험료를 지불 한 보험료는 위험의 "계층". 예를 들어 D & O 정책에서. 어떤 부분 받은 보험료는 발행 회사가 보관해야합니다. 처음 1 백만 달러의 위험을 감수 한 것에 대해 공정하게 보상하고 보상을 위해 재 보험사에 얼마를 전달해야 하는가 백만 달러에서 2,500 만 달러 사이의 위험을 감수하는 것에 대해 공정하게? 이 문제를 해결하는 한 가지 방법은 Patrick 헨리가 다가갑니다.“제 발을 인도하는 등불은 하나뿐입니다. 그것이 바로 경험의 등불입니다.” 즉, 얼마나 총 보험료는 과거에 재보험 사가 그들이 실제로 감당해야했던 손실에 대해 공정하게 보상합니까? 불행히도 경험의 등불은 항상 재 보험사에게는 불완전한 조명이 있습니다. 비즈니스는 "롱테일"입니다. 그들의 손실이 무엇인지 아십시오. 그러나 최근에는 빛이 어둡지 만 이미지에서 심하게 오해의 소지가 있습니다. 공개. 즉, 법원은 다음과 같은 상을 부여하는 경향이 있습니다. 거대하고 전례가없는 것은 재보험 사의 평범함 과거 데이터로부터의 외삽 또는 추론에 대한 공식 재앙. 패트릭 헨리와 포고와 함께 :“미래 예전과는 다릅니다.” 비즈니스의 급증하는 불확실성과 함께 정교하지 않은 많은 참여자들의 재보험 진입, 최근 몇 년 동안 발행 회사에 찬성하여 작은 순선 : 훨씬 더 많은 비율을 유지할 수있었습니다. 위험보다 보험료의. 그렇게함으로써 발행은 기업은 때때로 명백히 발행 및 재보험 회사가 합쳐지면 수익성이 없습니다. (이 결과는 반드시 의도에 의한 것은 아닙니다 : 발행 회사 일반적으로 재보험 사가 궁극적 인 더 높은 위험 계층에서 경험할 수있는 비용.) 이런 종류의 불평등은 특히 많은 변화와 손실이 발생한 보험 라인 치솟았다. 예 : 전문적 과실, D & 0, 제품 이러한 상황을 감안할 때 놀라운 일이 아닙니다. 발행 회사는 글쓰기에 열광했습니다. 보험료가 비참하게 부적절해진 총 기준. 결과가 얼마나 다른지 보여주는 예 발행 회사와 재보험 회사는 1984 년에 제공됩니다. 크고 비정상적인 위험에 처한 리더 중 하나의 재정. 에 그해 회사는 약 60 억 달러의 사업을 썼고 보험료의 약 25 억 달러 또는 약 40 %. 그것은 준 재 보험사에게 남은 $ 35 억. 의 부분에 사업 유지, 회사의 인수 손실은 $ 200 미만이었습니다. 백만-그해의 훌륭한 결과. 한편, 부품 해고는 재 보험사에게 15 억 달러 이상의 손실을 가져 왔습니다. 따라서 발행 회사는 웰 언더의 합산 비율로 썼습니다. 110 번 재 보험사, 정확히 똑같은 참여 140 개가 넘었습니다.이 결과는 자연 재해에 기인 함; 그것은 실행에서 나왔다 밀 보험 손실 (그러나 놀랍게도 주파수 및 크기). 발행 회사의 1985 년 보고서는 아직 사용 가능하지만 극적으로 불균형 한 결과가 계속되었습니다. 이와 같은 몇 년, 심지어 재치가 느린 재 보험사까지 특히 폭발성 라인에서 흥미를 잃을 수 있습니다. 발행자와 재보험 자 간의 적절한 보험료 분할 유지 대략적인 추정조차 불가능합니다. 재보험 사의 행동 드디어 Mark Twain의 고양이처럼됩니다. 뜨거운 스토브, 다시는 그렇게하지 않았습니다. 차가운 스토브도 마찬가지입니다. 재보험 사는 너무 많은 불쾌한 많은 사람들이 결정한 롱테일 사상자 라인의 놀라움 (아마 정확하게) 게임을 완전히 포기하는 것입니다. 가격 유도. 결과적으로 극적인 견인력이있었습니다. 특정 중요한 라인에서 재보험 능력의 뒤. 이 개발로 인해 많은 발행 회사가 압력. 그들은 더 이상 재 보험사를 위탁 할 수 없습니다. 쉽게 할 수있는 것처럼 정책 당 수천만 시간 1 ~ 2 년 전만에 자본 및 / 또는 자신의 계정에 큰 위험을 감수하려는 욕구. 다수를 위해 발행 회사, 총 용량이 순에 훨씬 더 가깝게 축소되었습니다. 용량-그리고 그것은 종종 실제로 작습니다. Berkshire에서 우리는 이익을 위해 정리해 고를 한 적이 없습니다. 최근까지 우리는 특정 라인. 이제 테이블이 바뀌 었습니다. 다른 사람은 그렇지 않은 반면 인수 능력. 우리가 믿는다면 가격이 맞다면, 우리는 가장 큰 보험사를 제외하고는 예를 들어, 우리는 우리 자신의 돈의 천만 달러를 잃을 위험에 완벽하게 기꺼이 우리가 가격이 옳다고 믿는 한 단일 이벤트 손실 위험이 다른 우리가 보장하는 위험. 위험을 감수 할 의사가 거의없는 보험사 단일 이벤트에서 그 절반 정도입니다. 전에는 많은 사람들이 그 금액의 5 ~ 10 배를 기꺼이 잃었습니다. 사실상 모든 손실이 그들의 재보험 자. 1985 년 중반 우리의 가장 큰 보험 회사 인 National 면책 회사, 대형 인수 의사를 방송 매주 보험의 세 가지 문제에 광고를 게재하여 위험. 광고 권유 정책은 큰 규모 만 : $ 1 백만의 최소 보험료. 이 광고는 놀라운 600 점을 회신하고 궁극적으로 총 $ 50에 달하는 프리미엄을 생성했습니다. 백만. (박수를 치십시오 : 그것은 모두 롱테일 사업이고 이 마케팅이 성공은 인수 성공이기도했습니다.) 오늘날 우리의 보험은 중개인이 계속해서 자회사를 찾고 있습니다. 큰 순 용량. 내가 말했듯이,이 긴장의 기간은 지나갈 것입니다. 보험사 재보험 사는 저평가 상태로 돌아갈 것입니다. 하지만 1 년 또는 두 보험의 여러 부문에서 잘해야합니다 사업. Mike Goldberg는 운영 (위원장이 이전에 잘못 관리 한 그렇게 할 수있는 충분한 기회를 제공했습니다). 그는 특히 최근에 젊은 관리자를 고용하는 데 성공했습니다. 뛰어난 잠재력. 그들은 자신의 물건을 보여줄 기회를 가질 것입니다 1986 년. 우리의 결합 비율은 1984 년 134에서 111 in으로 향상되었습니다. 1985-과거의 잘못을 계속 반영합니다. 작년에 당신은 내가 손실 예약에서 저지른 주요 실수 중 손실 발생 수치에 대해 매년 업데이트하겠다고 약속했습니다. 당연히 내 미래의 기록이 훨씬 개선되었습니다. 지금까지는 그렇지 않았습니다. 세부 사항 작년의 손실 개발은 50-52 페이지에 있습니다. 그들은 공개 1984 년 말에는 몇 년 전. 이 사진에서 유일한 밝은 점은 1984 년에 밝혀진 예약 부족의 재보험 영역-매우 많은 부분에서 몇 년 전에 중단 된 계약. 이 그러나 설명은 너무 잘 회상합니다. 몇 년 전에 General Reinsurance Company 회장이 맡았습니다. 그는 매년 그의 관리자가 그에게 말했다. 플로리다 허리케인 "또는"중서부 토네이도 제외 ", 멋진 한 해를 보냈을 것입니다. 마침내 그는 그룹을 불렀다 함께 새로운 작업을 제안했습니다. 예외-보험 회사-앞으로는 나중에 계산하고 싶지 않은 모든 비즈니스를 배치합니다. 모든 사업, 보험 또는 기타에서 "제외"는 어휘집에서 제외됩니다. 게임을하려고한다면 9 이닝 동안 득점 한 득점을 계산해야합니다. 지속적으로 "제외"라고 말한 다음보고하는 모든 관리자 실수를 통해 배운 교훈이 누락되었을 수 있습니다. 유일한 중요한 교훈-즉, 진짜 실수는 행위이지만 배우. 물론 불가피하게 비즈니스 오류가 발생하고 현명한 관리자는 그들에게서 적절한 교훈을 찾으려고 노력할 것입니다. 그러나 비결은 경험에서 대부분의 교훈을 배우는 것입니다 기타. 개인적인 경험에서 많은 것을 배운 관리자 과거에는 일반적으로 개인적으로 많은 것을 배울 운명 미래의 경험. 버크셔가 38 %를 소유 한 GEICO는 1985 년 보험료 성장과 투자 실적은 좋지만 한 해는 높은 기준에 의해-보험. 개인 승용차 주택 소유자 보험은 결과가 크게 저하 된 산업 년. GEICO는 그 기록이 있었지만 추세를 벗어나지 못했습니다. 거의 모든 주요 경쟁사보다 훨씬 낫습니다. Jack Byrne은 소방관 기금을 이끌 기 위해 중반에 GEICO를 떠났습니다. Bill Snyder를 회장으로, Lou Simpson을 부사장으로 남겨두고 의장. 근처에서 GEICO를 되살리는 잭의 성능 파산은 정말 대단했고 그의 작업은 버크셔에게는 엄청난 이득이 있습니다. 우리는 그에게 많은 빚을졌습니다. 우리는 Jack에게 똑같이 빚을지고 있습니다. 가장 뛰어난 리더를 피합니다. 자신만큼 귀중한 재능을 가진 사람. 그의 기술로 Bill and Lou, Jack 식별, 유치 및 개발 그의 관리 청지기 직분의 혜택을 그의 임기. 소방관 펀드 할당량 공유 계약 아무도 식사권을 놓아주지 않았고, 우리는 Jack을 따랐습니다 Byrne to Fireman 's Fund ( "FFIC")에서 회장 겸 CEO 지주 회사. 1985 년 9 월 1 일에 우리는 모든 분야에서 7 %의 참여자가되었습니다. FFIC 그룹에서 시행중인 사업 (예외 : 비 계열 회사를 위해 작성하는 재보험. 우리의 계약 4 년 동안 운영되며 손실과 비용이 계약 기간 동안 그들의 것과 비례해야합니다. 만약 연장이 없으며 이후에는 참여하지 않습니다. 진행중인 비즈니스에서. 그러나 오랜 세월 동안 향후, 우리는 손실의 7 %에 대해 FFIC을 상환 할 것입니다. 1985 년 9 월 1 일-1989 년 8 월 31 일 기간에 발생했습니다. 계약에 따라 FFIC는 보험료를 당사에 즉시 송금하고 우리는 FFIC가 지불 한 비용과 손실에 대해 즉시 배상합니다. 따라서 우리의 사업 지분으로 생성 된 자금은 우리가 보유합니다. 투자. 거래의 일환으로 FFIC에서 일반적인 투자 전략에 대한 상담. 난 아니에요 그러나 FFIC의 특정 투자 결정에 관여하거나 Berkshire는 회사 인수의 모든 측면에 관여합니다. 활동. 현재 FFIC은 약 30 억 달러의 사업을하고 있으며 요금이 상승하면 더 많은 일을 할 것입니다. 회사의 9 월 1 일, 1985 년 미 근로 보험료 적립금은 13 억 2400 만 달러였습니다. 따라서이 중 7 % 또는 9270 만 달러를 계약 개시. 우리는 동시에 $ 29.4를 지불했습니다. 그들이 가진 인수 비용을 나타내는 백만 양도 된 보험료에 발생합니다. 모든 FFIC 사업은 National Indemnity Company에서 작성했지만 그 중 2/7은 Wesco-Financial Insurance Company ( "Wes-FIC")에 전달되어 80 % 소유의 자회사 Wesco가 조직 한 새로운 회사 금융 회사. Charlie Munger는 흥미로운 60 페이지의 Wes-FIC 및 재보험 사업에 대한 의견 62. 41 페이지의 보험 세그먼트 테이블에 주요 할당량 공유 계약이라고 표시된 새 줄. 1985 년 결과 FFIC 계약의 새로움이 거기에보고되지만 배열은 이러한 결과를 매우 거칠게 만듭니다. 근사치. 연말 이후에 우리는 또 다른 할당량을 확보했습니다. 계약, 1986 년 거래량은 5 천만 달러 이상이어야합니다. 우리는 바랍니다 이 사업을 더 많이 개발하기 위해 상당한 수의 기업이 그들 자신이 신중하게 처리 할 수있는 것보다 더 많은 사업을합니다. 우리의 재정적 건 전함은 우리를 매력적인 파트너로 만듭니다. 회사. 유가 증권 우리는 1985 년 연말 순 보유량 아래에 시장성 주식. 시장 가치가 2,500 만 달러 이상인 모든 포지션은 상장 및 소수 주주에 귀속되는 이익 Wesco 및 Nebraska Furniture Mart는 제외됩니다. 주식 비용 시장 수 ------------- ---------- ---------- (000 초 생략) 1,036,461 제휴 출판물 ....... $ 3,516 $ 55,710 900,800 미국 방송 회사, Inc. 54,435 108,997 2,350,922 Beatrice Companies, Inc. ............ 106,811 108,142 6,850,000 GEICO Corporation ................... 45,713 595,950 2,379,200 핸디 앤 하만 ...................... 27,318 43,718 847,788 주식회사 타임 .......................... 20,385 52,669 1,727,765 워싱턴 포스트 컴퍼니 ......... 9,731 205,172 ---------- ---------- 267,909 1,170,358 기타 모든 보통주 ...... 7,201 27,963 ---------- ---------- 총 보통주 $ 275,110 $ 1,198,321 ========== ========== 앞서 지난 10 년 동안 투자가 훌륭한 비즈니스가 있었던 환경에서 그들이 적절하게 인정하지 않는 인정. Washington Post Company ( "WPC")는 훌륭한 예. 우리는 1973 년 중반에 모든 WPC 보유를 당시 주당 비즈니스 가치의 1/4 이하 기업. 가격 / 가치 비율 계산 필요 없음 특이한 통찰력. 대부분의 보안 분석가, 미디어 중개인 및 미디어 경영진은 WPC의 본질적인 비즈니스를 추정했을 것입니다. 우리가했던 것처럼 $ 4 억에서 $ 5 억의 가치. 그리고 $ 100 모두를 위해 매일 백만 주식 시장 평가가 발표되었습니다. 보다. 오히려 우리의 장점은 태도였습니다. 성공적인 투자의 핵심은 구매 였다고 Ben Graham 시장 가격이 높을 때 좋은 사업의 주식 기본 비즈니스 가치에서 할인. 1970 년대 초 대부분의 기관 투자자는 다른 한편으로, 비즈니스 가치는 사소한 관련성으로 간주 그들이 살 가격을 결정할 때 또는 팔다. 이것은 이제 믿기 어려운 것 같습니다. 그러나 이러한 그 후 기관들은 새로운 유행을 설교하는 명문 비즈니스 스쿨 이론 : 주식 시장은 완전히 효율적 이었기 때문에 비즈니스 가치에 대한 계산, 심지어 생각 자체도 투자 활동에서 중요하지 않습니다. (우리는 엄청나게 그 학자들에게 빚을지고 있습니다. 지적 대회-브리지, 체스 또는 주식이든 선택하는 것보다 생각은 에너지 낭비입니까?) 1973 년과 1974 년까지 WPC는 계속해서 비즈니스 및 내재 가치가 증가했습니다. 그럼에도 불구하고 연말까지 1974 년 WPC 보유는 시장과 함께 약 25 %의 손실을 보였습니다. 우리의 비용 인 1,060 만 달러에 비해 8 백만 달러의 가치가 있습니다. 우리 1 년 전에 엄청나게 싸다고 생각했던 무한한 지혜로 WPC로 표시된 시장만큼 저렴합니다. 내재 달러의 20 센트 아래로 값. 당신은 행복한 결과를 알고 있습니다. WPC의 CEO 인 Kay Graham은 많은 양의 주식을 환매 할 수있는 두뇌와 용기 그 저렴한 가격에 회사와 경영 비즈니스 가치를 극적으로 높이는 데 필요한 기술. 한편 투자자들은 뛰어난 경제성을 인식하기 시작했습니다. 사업의 가치와 주가는 기초에 가까워졌습니다 값. 따라서 우리는 트리플 딥을 경험했습니다. 가치 상승, 주당 비즈니스 가치 상승 재고 환매로 인해 상당히 빨라졌습니다. 할인의 축소, 주가는 주당 비즈니스 가치. 우리는 1973 년에 매입 한 모든 WPC 주식을 보유하고 있습니다. 1985 년에 회사에 다시 매각 된 구속. 상환 및 연말 시장 수익금 우리 소유의 총 가치는 2 억 2100 만 달러입니다. 우리가 6 백만 달러를 투자했다면 1973 년 중반에 투자를 선호했던 미디어 기업은 연말에 보유하고있는 자산의 가치는 $ 40-$ 6,000 만. 우리의 이득은 일반 시장, 예외를 반영하는 결과 미디어 비즈니스의 경제학. 추가로 1 억 6 천만 달러 정도 WPC의 소유권을 통해 얻은 것은 대부분 Kay가 내린 경영 결정의 우월한 특성 대부분의 미디어 회사 관리자가 만든 것과 비교하면 그녀 놀라운 비즈니스 성공은 대부분보고되지 않았지만 버크셔 주주들 사이에서 감사하지 말아야합니다. 다음 섹션에서 설명하는 우리의 수도 구매, 1986 년 초에 WPC 이사회를 떠나야했습니다. FCC 규정이 허용하는 모든 WPC 재고를 무기한 보유합니다. 우리는 WPC의 비즈니스 가치가 합리적인 속도로 성장할 것으로 기대합니다. 우리는 경영진이 능력 있고 주주 지향적이라는 것을 알고 있습니다. 그러나 시장은 현재 회사의 가치를 18 억 달러 이상으로 평가하고 있습니다. 가치가 그 수준에서 발전 할 방법이 없습니다. 회사의 경우 가능한 속도에 가까운 속도로 평가액은 1 억 달러에 불과했습니다. 시장 가격도 우리의 다른 소유물에 대해 입찰을했지만 포트폴리오 전반에 걸쳐 잠재력이 감소했습니다. 당신은 우리가 연말에 베아트리체 회사. 이것은 단기 차익 거래입니다 보유-사실상 돈을위한 주차 공간 (비록 거래가 때때로 실패하고 상당한 손실). 우리는 때때로 차익 거래 필드에 들어갑니다. 우리는 아이디어보다 더 많은 돈을 가지고 있지만 합병 및 매각 발표. 만약에 우리는 훨씬 더 행복 할 것입니다 현재이 단기적으로 고용 된 자금은 용어 집. 그러나 현재로서는 전망이 어둡다. 연말에 우리 보험 자회사는 약 4 억 달러를 가졌습니다. 면세 공채에서 상각 된 비용으로 1 억 9,400 만 달러가 워싱턴 공공 전력 공급 시스템 ( "WPPSS") 문제 프로젝트 1, 2, 3. 1은 작년에이 입장을 완전히 논의했습니다. 추가 구매 내역을 공개하지 않는 이유를 설명했습니다. (우리가 따르는 정책을 준수하면서 주식에). 연말 WPPSS 채권에 대한 미실현 이익 6,200 만 달러, 아마 3 분의 1은 일반적으로 채권의 이동, 나머지는 더 WPPSS 1, 2 및 3에 대한 긍정적 인 투자자 관점. 연간 세금 WPPSS 문제에서 면제되는 소득은 약 3 천만 달러입니다. Capital Cities / ABC, Inc. 연말 직후 Berkshire는 3 백만 주를 매입했습니다. Capital Cities / ABC, Inc. ( "Cap Cities")는 주당 $ 172.50에 약정 당시 그러한 주식의 시장 가격 저는 1985 년 3 월 초에 Cap Cities의 관리 : 저는 그것이 어떤 국가의 상장 기업. 그리고 Tom Murphy와 Dan Burke는 훌륭한 관리자 일뿐만 아니라 딸이 결혼하기를 바라는 동료들. 이것은 그들과 연관 될 수있는 특권과 함께 그들을 아는 여러분은 누구나 이해할 것입니다. 우리의 주식 매입은 Cap Cities가 미국 방송 회사의 10 억 인수. 모자 용 도시, ABC는 경제학이 앞으로 몇 년 동안 흥미롭지 않습니다. 이것은 우리를 괴롭히지 않습니다 이오타; 인내심을 가질 수 있습니다. (아무리 위대한 재능이나 노력, 어떤 것은 시간이 걸립니다. 당신은 아기를 낳을 수 없습니다. 한 달 동안 9 명의 여성을 임신 시켰습니다.) 우리의 확신의 증거로, 우리는 비정상적인 계약 : Tom은 CEO (또는 Dan은 be CEO)가 우리 주식에 투표합니다. 이 합의는 톰이 아니라 찰리와 나. 우리는 또한 우리 주식의 매각에 관한 다양한 방법. 이들의 목적 제한은 우리 블록이 판매되지 않도록하는 것입니다. 큰 보유자 (또는 큰 보유자가 되려는 사람) 보유자) 경영진의 승인없이, 약정 몇 년 전에 GEICO에서 시작한 것과 유사하며 워싱턴 포스트. 큰 블록은 종종 프리미엄 가격을 요구하므로 일부 버크셔가 재정적으로 부상을 입었다 고 생각할 수 있습니다. 그러한 제한. 우리의 견해는 그 반대입니다. 우리는 이러한 사업에 대한 장기적인 경제적 전망-따라서 소유자로서 자신을 위해-준비에 의해 향상됩니다. 와 그 자리에 우리와 함께 일류 관리자는 자신의 노력을 전적으로 사업과 소유자를위한 장기적인 가치 극대화. 확실히 이것은 관리자가주의를 산만하게하는 것보다 훨씬 낫습니다. 회사를 "활용"시키려는 "회전식 자본가". (물론 일부 관리자는 자신의 이익을 회사와 그 소유주들과 흔들릴 자격이 있습니다. 투자 할 때 우리는 이러한 유형을 피하려고합니다.) 오늘날 기업 불안정은 다음과 같은 피할 수없는 결과입니다. 의결권 주식의 널리 확산 된 소유권. 언제든지 전공 홀더는 표면을 떠 올릴 수 있습니다. 자주 비정상적인 의도를 품고 있습니다. 우리의 외접 우리가 흔히하는 것처럼 재고 블록, 우리는 안정성을 촉진하려고 그렇지 않으면 부족할 수 있습니다. 그런 확신, 좋은 관리자와 좋은 사업과 결합하여 풍부한 재정적 수확을위한 훌륭한 토양. 그게 경제 우리의 준비를위한 케이스. 인간의 측면도 중요합니다. 우리는 관리자를 원하지 않습니다 우리는 좋아하고 존경합니다. 우리에 의한 헌신- 우리의 큰 소유권 때문에 놀라움이 발생할 수 있습니다. 나는 가지고있다 놀라운 일이 없을 것이라고 말했고 이러한 합의는 내 입이있는 버크셔의 서명. 그 서명도 관리자가 기업의 헌신을 가지고 있으므로 Berkshire의 업무에 개인적으로 참여해도 걱정하지 마십시오. 조기 종료 (3 세 미만의 연령으로 정의하는 용어 숫자). Cap Cities 구매는 다음을 반영하여 정가로 이루어졌습니다. 미디어 스톡과 미디어 모두에 대한 매우 큰 열정 최근 몇 년 동안 개발 된 속성 (그리고 일부 부동산 구매의 경우 매니아에 접근했습니다). 그것은 아니다 할인 필드. 그러나 우리의 Cap Cities 투자는 재산과 사람의 탁월한 조합으로-그리고 우리는 크기에 참여할 수있는 기회를 좋아합니다. 물론 여러분 중 일부는 아마도 우리가 지금 주당 $ 172.50의 Cap Cities 광채의 특징적인 폭발, 버크셔의 보유를 매각 같은 회사가 1978-80 년에 주당 43 달러에 거래되었습니다. 당신의 질문, 저는 1985 년의 많은 시간을 이러한 행위를 조화시킬 것입니다. 시간을 좀 더주세요. Scott & Fetzer 인수 연말 직후 우리는 Scott & Fetzer Company를 인수했습니다. ( "Scott Fetzer")의 약 3 억 2 천만 달러. (에 또한 기존 Scott Fetzer 부채 약 9 천만 달러 이 보고서의 다음 섹션에서 설명하겠습니다. 버크셔를 위해 우리가 사고 싶은 사업의 종류. 스콧 Fetzer는 프로토 타입입니다. 이해하기 쉽고 크고 잘 관리되며 좋은 소득자. 이 회사는 17에서 파생 된 약 7 억 달러의 매출을 올렸습니다. 비즈니스, 해당 분야의 많은 리더. 투자 수익 자본은 이러한 비즈니스의 대부분에 우수하거나 우수합니다. 약간 잘 알려진 제품은 Kirby 홈 케어 시스템, Campbell입니다. Hausfeld 공기 압축기, Wayne 버너 및 워터 펌프. World Book, Inc.-Scott의 약 40 %를 차지 Fetzer의 매출과 약간 더 많은 수입은 회사의 최대 운영. 그것은 또한 그것의 선두 주자입니다 업계, 두 배 이상의 백과 사전 세트 판매 가장 가까운 경쟁자로 매년. 사실, 더 많은 세트를 판매합니다. 미국에서 가장 큰 경쟁사 4 개를 합친 것보다 더 많습니다. Charlie와 저는 World Book에 특별한 관심이 있습니다. 우리는 백과 사전을 무언가로 간주하기 때문에 특별한. 저는 25 년 동안 팬 (및 사용자)이었고 지금은 제 아이들처럼 세트를 상담하는 손주들. 세계 책은 교사가 정기적으로 가장 유용한 백과 사전으로 평가합니다. 사서 및 소비자 구매 가이드. 그러나 그것은 더 적게 팔립니다 주요 경쟁사보다. Childcraft, 또 다른 세계 Book, Inc. 제품은 유사한 가치를 제공합니다. 이 조합 World Book, Inc.의 뛰어난 제품과 저렴한 가격으로 Scott Fetzer에게 요구하는 가격을 기꺼이 지불 할 수 있도록 많은 기업의 실적 감소에도 불구하고 판매 산업. Scott Fetzer의 동등한 매력은 CEO Ralph Schey입니다. 9 년 동안. Ralph가 담당했을 때 회사는 1960 년대 인수를 통해 얻은 결과입니다. 그 적합하지 않거나 제한된 이익을 가진 많은 것을 처분 잠재력이 있지만 원래 포푸리를 합리화하는 데 중점을 둡니다. 너무 강렬하지 않았기 때문에 그는 World Book을 통과했습니다. 1978 년 구매 가능. Ralph의 운영 및 자본 할당 기록은 훌륭하며 우리는 그와 관련된. Scott Fetzer 인수의 역사는 흥미 롭습니다. 우리가 참여하기 전에 지그와 재 그로 표시되었습니다. 그만큼 회사는 초기부터 구매 후보로 발표되었습니다. 1984. 한 주요 투자 은행 회사가 수개월을 보냈습니다. 잠재 고객의 점수를 조사하여 여러 사람의 관심을 불러 일으 킵니다. 마지막으로, 1985 년 중반에 무거운 ESOP (Employee Stock Ownership Plan)의 참여는 주주의 승인. 그러나 폐쇄의 어려움으로 그에 따라 계획은 무너졌습니다. 나는이 기업 오디세이를 통해 신문. 10 월 10 일, ESOP 거래가 하락한 후 이를 통해 나는 내가 알지 못하는 랄프에게 짧은 편지를 썼다. 나는 우리는 회사의 기록에 감탄하고 그가 좋아할지 물었다 이야기. Charlie와 나는 시카고에서 저녁 식사를 위해 Ralph를 만났습니다. 10 월 22 일, 다음 주 인수 계약을 체결했습니다. Scott Fetzer 인수 및 당사의 주요 성장 보험 사업, 매출 20 억 달러 이상 1986 년, 1985 년의 두 배 이상. 여러 가지 잡다한 Scott Fetzer 구매는 다소 우연한 상황을 보여줍니다. 인수 접근 방식. 우리는 마스터 전략이 없습니다. 사회 경제에 대한 통찰력을 제공하는 기업 기획자 다양한 아이디어를 조사 할 직원이 없습니다. 발기인과 중개자가 제시합니다. 대신 우리는 단순히 현명한 무언가가 나오기를 바랍니다. 행위. 운명에 도움의 손길을주기 위해 우리는 다시 규칙적인 "비즈니스 구함"광고. 작년 사본에서 유일한 변경 사항은 in (1) : 우리가 획득 한 모든 인수를 계속 원하기 때문에 Berkshire의 재무 결과에 측정 가능한 영향을 미칠 수 있습니다. 최소 이익 요건을 높였습니다. 우리가 찾고있는 것은 다음과 같습니다. (1) 대량 구매 (세후 1,000 만 달러 이상 수입), (2) 일관된 수 입력 입증 (미래 예측은 우리에게 거의 관심이 없으며 "회복"상황), (3) 자기 자본 수익률이 좋은 기업 부채를 거의 또는 전혀 사용하지 않고 (4) 적절한 관리 (공급할 수 없음), (5) 단순 비즈니스 (기술이 많으면 이해하지 못합니다), (6) 공물 가격 (우리는 시간을 낭비하고 싶지 않습니다. 또는 판매자의 말을 사전에 가격을 알 수없는 거래에 대해). 우리는 비우호적 인수에 관여하지 않을 것입니다. 우리는 약속 할 수 있습니다 완전한 기밀성과 매우 빠른 답변-관례 적으로 5 분 이내에-우리가 관심이 있는지 여부. 우리는 선호합니다 현금으로 구매할 수 있지만, 우리가 우리가 제공하는만큼 내재적 인 비즈니스 가치를받습니다. 과연, 최근 버크셔 주식 가격이 상승한 후 주식 발행과 관련된 거래는 매우 가능할 수 있습니다. 우리 사람들에게 연락하여 잠재적 인 판매자가 우리를 확인하도록 초대 과거에 우리와 거래 한 사람. 오른쪽을 위해 사업과 적임자-우리는 좋은 집을 제공 할 수 있습니다. 반면에 우리는 자주 테스트를 충족하지 못하는 인수 : 새로운 벤처, 턴어라운드, 경매와 같은 판매 및 인기있는 (브로커들 사이에서)“당신이 사람이라면 일을 할 것입니다. 서로 알아 가기”. 이것들 중 어느 것도 우리를 최소한으로 끌지 않습니다. * * * 전체 구매에 관심이있는 것 외에도 위에서 설명한 비즈니스, 우리는 또한 대규모이지만 통제하지 않는 블록 구매 협상 Cap Cities 구매에서와 같이 재고. 이러한 구매는 우리는 두 경제 모두에 매우 편안 할 때만 운영하는 사람들의 비즈니스와 능력 및 무결성 작업. 우리는 큰 거래를 선호합니다 : 특별한 경우 5 천만 달러 (또는 더 작은 금액)만큼 작은 일을 할 수 있습니다. 하지만 우리가 선호하는 것은 그 규모의 몇 배나되는 약속입니다. * * * 모든 적격 주식의 약 96.8 %가 Berkshire의 1985 년 주주 지정 기부 프로그램. 프로그램을 통한 총 기부금은 4 백만 달러였으며 1,724 개의 자선 단체가 수혜자였습니다. 우리는 마지막으로 plebiscite를 실시했습니다 이 프로그램에 대한 귀하의 의견을 얻기 위해 배당 정책에 대해. (가능하다는 것을 인식 질문의 구성에 따라 질문에 대한 답변에 영향을 미치고 우리의 표현을 최대한 중립적으로 만들려고했습니다.) 투표 용지와 결과를 69 페이지 부록에 제시하십시오. I 귀하의 응답을 매우지지하는 것으로 요약하는 것이 공정하다고 생각합니다. 현재 정책 및 그룹 선호도의 사람들이 현상 유지에 투표하는 경향- 자산 가치로 연간 자선 기부금 증가 짓다. 우리는 새로운 주주들이 우리의 설명을 읽을 것을 촉구합니다. 에 나타나는 주주 지정 기부 프로그램 66, 67 페이지. 향후 프로그램에 참여하고 싶다면 즉시 귀하의 주식이 "거리"가 아닌 실제 소유자의 이름으로 등록되어 있습니다. 이름 또는 지명자 이름. 9 월 30 일에 등록되지 않은 주식, 1986 년은 1986 년 프로그램에 참가할 수 없습니다. * * * 5 년 전 우리는 은행 지주 회사의 요구를 받았습니다. The Illinois National에있는 우리의 자산을 처분하는 1969 년 법령 일리노이 주 록 포드의 은행 및 신탁 회사. 우리의 방법 이례적인 일이었습니다. 우리는 Rockford Bancorp Inc. (일리노이 내셔널 보유 회사) 및 Berkshire의 재고를 확인하고 본인을 제외한 주주가 그의 Berkshire 주식의 전부 또는 일부를 Rockford로 교환 주식. 남은 Rockford 주식을 가져 와서 Rockford에서의 소유는 귀하의 결정에 따라 결정되었습니다. 에서 “이 기술은 세계에서 가장 오래되고 대상을 공정하게 나누는 기본 시스템. 당신이 어렸을 때 한 사람이 케이크를 자르고 다른 사람이 먼저 선택, 나는 회사를 공정하게 자르려고 노력했지만 당신이 먼저 원하는 부분을 선택하십시오.” 지난 가을 Illinois National이 매각되었습니다. Rockford의 청산이 완료되면 주주가 주당 수익금은 Berkshire의 주당 고유 수익과 거의 같습니다. 은행 판매 시점의 가치. 나는 이것이 기쁘다 5 년 동안의 결과는 케이크 부문이 합리적으로 공평합니다. 작년에 연례 회의를 위해 플러그를 꽂았습니다. 나를 초대했습니다. 3,000 개 이상 중 250 개 이상 등록 된 주주들이 나타났습니다. 참석 한 사람들은 그냥 지난 몇 년 동안 있었던 사람들처럼 당신은 지적이고 관심있는 소유자로부터 기대할 것입니다. 당신은 할 수 있습니다 군중을 만나지 않고 많은 연례 회의에 참석 우리처럼. (Lester Maddox, 조지아 주지사는 국가의 심해 감옥 시스템에 대해 비판을 받았습니다. "그만큼 솔루션”, 그는“간단합니다. 우리에게 필요한 것은 죄수.” 연례 회의 업그레이드도 같은 방식으로 작동합니다.) 올해 열릴 회의에 오시기 바랍니다. 오마하에서 5 월 20 일. 변경 사항은 한 가지뿐입니다. 48 이후 다른 청량 음료에 대한 충성, 귀하의 회장, 행동 유연성의 전례없는 표시는 새로운 체리 콜라. 이제부터는 공식 음료가 될 것입니다. 버크셔 해서웨이 연례 회의. 그리고 돈을 가져 오세요 : B 부인은 당신은 그녀에게 Nebraska Furniture Mart를 방문하게 될 것입니다. 모임. 워렌 E. 버핏 이사회 의장 1986 년 3 월 4 일