(워렌버핏의 주주서한) '다섯번째'

1982 년 2 월 26 일 Berkshire Hathaway Inc.의 주주 여러분 께 : 1981 년에 3,970 만 달러의 영업 이익은 초기 자기 자본의 15.2 % (유가 증권 가치 평가) 1980 년의 17.8 %와 비교됩니다. 기업 자선 기부를 지정하기 위해 (자세한 내용은 나중에 설명) 1981 년에 약 $ 900,000의 수입을 줄였습니다.이 프로그램은 우리는 우리의 연례 평가를 계속받을 것으로 기대합니다. 법인세 직위는 1980 년에 시작되지 않았습니다. 비 통제 소유권 수입 1980 년 연례 보고서에서 우리는 통제되지 않은 소유권 수입의 개념, 즉 Berkshire의 우리가 통제하지 않는 회사의 분배되지 않은 수익의 몫 또는 상당한 영향을 주지만 그럼에도 불구하고 중요한 투자. (우리는 새로운 또는 잠재 주주에게 해당 토론 또는 다른 사람의 사본 이 보고서에서 참조한 이전 보고서에서 가져온 것입니다.) 아니요 배당되지 않은 수입의 일부는 Berkshire의 영업 이익. 그러나 우리의 믿음은 총체적으로 미 배분 및 따라서 미기록 수입은 Berkshire 주주에게 실질적인 가치로 확실히 우리가 관리하는 자회사가 획득하고 유지 한 것처럼 보고 됨-유사한 수입. 통제되지 않은 소유권의 번역은 수익을 해당 실현 및 미실현 자본 이득으로 버크셔는 시간에 대해 매우 불규칙 할 것입니다 발생. 시장 가치는 비즈니스 가치를 아주 잘 추적하지만 장기간에 걸쳐, 어떤 주어진 해에 관계는 회전 할 수 있습니다. 변덕스럽게. 이익 잉여금의 시장 인식도 기업간에 불균등하게 실현됩니다. 실망스럽게 될 것입니다 소득이 비고 용인 경우 낮거나 마이너스 생산적으로, 그리고 1 달러당 유보금보다 훨씬 큽니다. 높은 수익을 달성하는 회사의 경우 수입 그들의 증가 된 자본. 전반적으로, 통제되지 않은 그룹이 합리적 기술로 기업 선정, 그룹 결과 꽤 만족 스러워야합니다. 종합적으로 우리의 통제되지 않은 사업 이익은 우리보다 더 유리한 근본적인 경제적 특성 통제 된 사업. 이해할 수 있습니다. 선택 영역 훨씬 더 넓어졌습니다. 예외적으로 좋은 작은 부분 기업은 일반적으로 증권 시장에서 사용할 수 있습니다. 합리적인 가격. 그러나 그러한 사업은 전체 구매는 드물지만 거의 항상 높은 가격. 일반적인 획득 행동 우리의 역사에서 알 수 있듯이 우리는 사업 소유권 및 유가 증권 기업의 작은 부분을 대표합니다. 우리는 계속해서 본다 각 영역에서 큰 금액을 사용하는 방법. (하지만 우리는 작은 약속-“무언가 할 가치가없는 일이라면 잘 할 가치가 없습니다.”) 실제로 우리의 유동성 요구 사항은 보험 및 거래 스탬프 사업은 주요 투자를 요구합니다 시장성있는 증권에서. 우리의 인수 결정은 실제 경제적 이익, 관리 영역 또는 회계 목적으로보고 된 숫자. (장기적으로는, 경제보다는 회계 외모를 강조하는 경영진 물질은 일반적으로 둘 중 거의 달성하지 못합니다.) 즉시보고 할 수있는 영향에 관계없이 X에서 Wonderful Business T의 10 %를 매수합니다. 주당 2 배로 T의 100 %보다 대부분의 기업 관리자는 그 반대를 선호하며 명시된 그들의 행동에 대한 근거. 그러나 우리는 일반적으로 말하지 않는 세 가지 동기를 의심합니다. 단독으로 또는 조합하여 가장 높은 프리미엄 인수 : (1) 리더, 비즈니스 또는 기타, 거의 부족한 동물의 영혼과 종종 증가 된 활동을 즐기고 도전. Berkshire에서 기업의 맥박은 인수가 예상보다 빠르다. (2) 대부분의 조직, 비즈니스 또는 기타 자신을 다른 사람에 의해 측정하고 보상합니다. 관리자는 어떤 것보다 규모의 척도에 의해 훨씬 더 다른 척도. ( 포츈 500 대 관리자 에게 물어보십시오. 기업은 그 유명한 명단에 올라 있으며 변함없이 응답 한 숫자는 순위가 매겨진 목록에 있습니다. 판매 규모; 그는 자신의 목록에있는 법인 장소 포춘 마찬가지로 동일한 500 개 기업의 순위를 충실히 집계합니다. 수익성.) (3) 많은 경영진이 인상적인 어린 시절의 이야기에 투옥 된 잘 생긴 왕자는 두꺼비의 아름다운 공주의 키스로 몸을. 따라서, 그들은 그들의 경영 키스가 놀라운 일을 할 것이라고 확신합니다. 회사 T (arget)의 수익성을 위해. 그러한 낙관주의는 필수적입니다. 그 장밋빛 견해가 없으면 A 사 (압수 인)의 주주가 다른 이유 2X 인수 비용으로 T에 대한 지분을 소유하고 싶습니다. X 시장 가격보다는 직접 구매 했나요? 즉, 투자자는 항상 두꺼비를 두꺼비에 대한 가격. 투자자가 대신 자금을 조달하는 경우 키스 할 권리에 대해 두 배의 비용을 지불하고자하는 공주 두꺼비, 그 키스들은 진짜 다이너마이트. 우리는 많은 키스를 보았지만 거의 기적. 그럼에도 불구하고 많은 관리 공주 미래의 효능에 대해 고요하게 자신감을 유지하십시오. 그들의 키스-심지어 그들의 회사 뒷마당이 무 반응 두꺼비에 무릎 깊이. 공정하게 우리는 일부 인수가 기록은 눈부 셨다. 두 가지 주요 범주가 두드러집니다. 첫 번째는 디자인을 통해 또는 사고, 특히 인플레이션 환경에 잘 적응합니다. 그런 호의 비즈니스에는 두 가지 특성이 있어야합니다. (1) 비교적 쉽게 가격을 인상합니다 (제품 수요가 평평 할 때에도 용량이 완전히 활용되지 않음) 시장 점유율 또는 단위 볼륨의 손실 및 (2) 비즈니스에서 큰 금액의 증가를 수용 (종종 실질 성장보다 인플레이션에 의해 더 많이 생산) 추가 자본 투자. 평범한 관리자, 이러한 테스트를 충족하는 획득 가능성에만 집중하고 최근 수십 년 동안 우수한 결과를 얻었습니다. 그러나 매우 두 가지 특성과 경쟁을 모두 가진 기업은 거의 없습니다. 하는 것을 사십시오 지금 시점까지 치열 해졌습니다 자기 패배. 두 번째 범주는 관리 슈퍼 스타-남성 두꺼비로 변장 한 희귀 한 왕자를 알아볼 수있는 그리고 그들을 벗길 수있는 관리 능력이있는 사람 변장. 우리는 Ben Heineman과 같은 관리자에게 경의를 표합니다. Northwest Industries, Teledyne의 Henry Singleton, Erwin Zaban의 National Service Industries, 특히 Capital의 Tom Murphy Cities Communications (실제 관리 "투퍼", 인수 노력은 카테고리 1과 그의 운영 재능은 그를 카테고리 2의 리더로 만듭니다). 직접적인 경험과 대리 경험에서 우리는 이러한 경영진의 업적의 어려움과 희소성. (그래서 그들; 이 챔피언들은 최근 몇 년간 거래를 거의하지 않았고 종종 자신의 주식을 환매하는 것이 가장 많은 것으로 나타났습니다. 기업 자본의 현명한 고용.) 안타깝게도 귀하의 의장은 카테고리 자격이 없습니다. 2. 경제에 대한 합리적 이해에도 불구하고 카테고리 1, 실제 해당 카테고리의 획득 활동은 산발적이며 부적절합니다. 우리의 설교는 우리의 수행보다 낫습니다. (우리 노아 원칙을 무시했습니다. 비를 예측하는 것은 중요하지 않습니다. 방주를 짓는 것입니다.) 우리는 가끔 두꺼비를 저렴한 가격으로 구입하려고했습니다. 과거 보고서에 기록 된 결과와 함께. 분명히 우리의 키스는 무너졌다. 우리는 두 명의 왕자와 잘 지 냈습니다. -하지만 구매했을 때 그들은 왕자였습니다. 적어도 우리의 키스 두꺼비로 바꾸지 않았습니다. 그리고 마지막으로 가끔 의 소수 지분을 구매하는 데 꽤 성공적이었습니다. 두꺼비 같은 가격으로 쉽게 식별 할 수있는 왕자. 버크셔 인수 목표 우리는 계속해서 기업 인수를 추구 할 것입니다. 합리적인 가격으로 전체를 제공합니다. 인수 한 기업의 미래는 그것의 과거. 우리는 꽤 멋진 가격을 지불 할 수 있습니다. 우리가 자신에 대해 합리적으로 확신하는 경우 카테고리 1 비즈니스 점점. 그러나 우리는 일반적으로 어떤 구매에도 많은 비용을 지불하지 않습니다. 우리가 파티에 가져와야 할 것-우리는 일반적으로 많이 가져 오지 마십시오. 1981 년에 우리는 주요 구매에 매우 근접했습니다. 비즈니스와 관리자 모두를 포함하여 우리는 매우 좋아했습니다. 그러나 대체 용도를 고려하여 가격이 마침내 요구되었습니다. 관련된 자금으로 인해 우리 소유주가 구매하기 전에. 제국은 더 커졌을 것이지만 시민권은 더 가난했을 것입니다. 우리는 1981 년에 성공하지 못했지만 미래에 우리는 우리를 충족하는 사업의 100 %를 구매할 수 있습니다 표준. 또한 가끔씩 제공되는 Pinkerton 's에서 논의 된 주요 "비 투표 파트너십" 이 보고서의 47 페이지에 있습니다. 우리는 제안을 환영합니다 우리가 실질적인 주니어로서 파트너는 좋은 경제적 결과를 달성하면서 현재 소유자 및 관리자의 장기 목표. 현재 가장 쉽게 얻을 수있는 가치는 다음과 같은 회사에서 일부 포지션의 공개 시장 구매 우수한 사업 프랜차이즈와 유능하고 정직한 경영. 우리는 이러한 회사를 운영 할 것으로 기대하지 않지만 그들로부터 이익. 우리는 그러한 회사의 미 분배 수입이 완전한 가치를 창출 할 것입니다 (실현시 과세 대상). 버크셔와 그 주주. 그렇지 않은 경우 우리는 (1) 우리가 선택한 경영진 붙다; (2) 사업의 미래 경제학; 또는 (3) 가격 우리는 지불했습니다. 우리는 많은 실수를 저질렀습니다-둘 다 구매에서 비즈니스에 대한 비 지배 및 지배적 이해 관계. 범주 (2) 오산이 가장 일반적입니다. 물론 삽화를 찾기 위해 우리의 역사를 깊이 파헤쳐 야합니다 그런 실수의-때로는 2 ~ 3 개월 전에 깊습니다. 예를 들어, 작년에 귀하의 회장이 전문가를 자원하여 알루미늄 사업의 장밋빛 미래에 대한 의견. 몇몇의 그 의견에 대한 사소한 조정-이제 대략적으로 집계 180도-이후 요구되었습니다. 그러나 더 객관적인 이유뿐만 아니라 개인적인 이유로 일반적으로 그러한 실수를 훨씬 더 수정할 수있었습니다. 통제되지 않는 비즈니스의 경우 신속하게 증권) 통제 자회사의 경우보다. 부족 사실상 통제는 종종 경제적 이점으로 판명되었습니다. 작년에 언급했듯이 기록되지 않은 "소유권"수입은 총액이 보고 된 영업 수익보다 큽니다. 우리는 이것을 기대합니다 상황은 계속 될 것입니다. 4 개의 소유권 위치에서 이 카테고리-GEICO Corporation, General Foods Corporation, R. J. Reynolds Industries, Inc. 및 The Washington Post Company- 미 배분 및 미기록 수입의 우리 몫 1982 년에는 총 3,500 만 달러가 넘을 것입니다. 이러한 미 분산을 완전히 무시하는 회계 규칙 수익은 연간 자기 자본 수익률의 효용을 감소시킵니다. 계산 또는 기타 1 년 경제 측정 공연. 장기 기업 성과 장기 경제 성과를 측정 할 때 보유 주식 보험 자회사에 의해 시장에서 평가됩니다. 지불해야 할 세금 금액을 반영하는 요금 실현되지 않은 이익이 실제로 실현 된 경우. 우리가 맞다면 이 보고서의 이전 섹션에서 강조한 전제는 보고되지 않은 소유권 수입은 비 정기적으로 길을 찾을 것입니다. 그러나 불가피하게, 우리의 순자산으로. 현재까지 이것은 케이스. 더 순수한 성능 계산에는 채권 및 비보험 주식의 가치 평가. 그러나 GAAP 회계는이 절차를 규정하지 않으며 추가 된 순도는 결과를 아주 약간만 변경합니다. 할까요 모든 평가 차이가 상당한 비율로 확대됩니다. 대부분의 주요 보험 회사가 있으며 그 효과를보고합니다. 당신에게. GAAP 기준으로 현재 경영진의 임기 동안 17 년 동안 장부가가 주당 $ 19.46에서 증가했습니다. 주당 $ 526.02로, 또는 연간 복리로 21.1 %. 이 비율 반환 수는 향후 몇 년 동안 하락할 가능성이 높습니다. 그러나 우리는 그것이 훨씬 위에 유지 될 수 있기를 바랍니다. 평균적인 미국인이 달성 한 수익률 법인. 버크셔 순자산의 큰 이익의 절반 이상 1981 년-총 1 억 2,400 만 달러 또는 약 31 %- 단일 투자, GEICO Corporation의 시장 성과. 에 집계, 연중 유가 증권의 시장 이익 기본 비즈니스 가치의 이득을 상당히 능가했습니다. 이러한 시장 변동이 항상 유쾌한 편은 아닙니다. 과거 보고서에서 우리는 인플레이션이 겉보기에 만족스러운 장기 기업 성과는 우리 소유주에 대한 진정한 투자 결과의 척도로 환상적입니다. 우리는 볼커 연방 준비 은행 의장의 노력에 박수를 보냅니다. 다양한 가격의 현재보다 완만 한 인상을 주목하십시오. 지수. 그럼에도 불구하고 장기적인 관점에서 인플레이션 추세는 그 어느 때보 다 부정적입니다. 순결처럼 안정적인 가격 수준은 유지 보수가 가능하지만 복구. 인플레이션의 중요성에도 불구하고 투자 방정식, 우리는 다른 사람으로 더 이상 처벌하지 않을 것입니다 우리의 견해에 대한 완전한 발표; 인플레이션 자체는 처벌이 될 것입니다 충분히. (이전 토론의 사본은 마조히스트.) 그러나 끊임없는 파괴 때문에 우리의 기업 노력은 계속해서 많은 것을 할 것입니다 배를 채우는 것보다 지갑을 채우는 것이 더 좋습니다. 주식 부가가치 추가 요인은 잔여 물을 더 정복해야합니다. 장기 수익률에 대해 귀하가 유지할 수있는 열정. 주식 투자를 정당화하는 경제적 사례는 패시브 투자 수익보다 높은 총 추가 수익- 고정 수입 증권에 대한이자- 경영 및 기업가 기술의 고용 그 자기 자본과 함께. 또한 사건은 말한다 자기 자본 포지션은 더 큰 수동적 인 형태의 투자보다 위험이 높으며 보고. 자기 자본의 "부가가치"보너스는 자연스러워 보입니다. 그리고 확실합니다. 하지만 그렇습니까? 수십 년 전, 자본 수익률은 10 % 미만으로 기업이 "재화"로 분류 될 수있었습니다. 사업-즉, 1 달러가 사업에 재투자 된 사업 논리적으로 시장에서 더 많은 가치를 얻을 것으로 기대할 수 있습니다. 백 센트보다. 장기 과세 대상 채권 5 % 및 장기 면세 채권 3 % 수익률, 사업 자기 자본을 10 %로 활용할 수있는 운영은 고용 된 자기 자본보다 투자자에게 약간의 프리미엄 가치가 있습니다. 그것은 배당금에 대한 세금과 자본 이득으로 기업이 벌어 들인 10 %를 줄일 수 있습니다 개인 투자자의 손에 6 % -8 % 정도가 될 것입니다. 투자 시장은이 사실을 인식했습니다. 그 동안 초기에 미국 기업은 평균 11 % 정도의 수입을 올렸습니다. 고용 된 자기 자본과 주식을 합산하여 자기 자본 (장부가)보다 훨씬 높은 평가, 평균 1 달러에 150 센트 이상. 대부분의 비즈니스는 "좋은" 사업체의 수입보다 훨씬 더 많은 수입을 올렸기 때문입니다. 장기적인 수동적 돈에 대한 수익). 에 의해 생성되는 부가가치 총 지분 투자는 상당했습니다. 그날은 갔다. 그러나 그 동안 배운 교훈 존재는 버리기 어렵습니다. 투자자와 관리자는 미래에 발을 딛고 기억과 긴장을 시스템은 종종 과거에 연결되어 있습니다. 훨씬 쉽습니다 투자자가 과거 P / E 비율을 활용하거나 관리자가 과거의 비즈니스 가치 평가 기준을 사용하는 것보다 어느 그룹이든 매일 자신의 전제를 재고합니다. 변화가있을 때 느리고 지속적인 재검토는 실제로 바람직하지 않습니다. 그것은 달성한다 거의 응답 시간이 느려집니다. 하지만 변화가 크면 어제의 가정은 큰 비용으로 만 유지할 수 있습니다. 과 경제 변화의 속도는 숨이 막힐 정도입니다. 지난 1 년 동안 장기 과세 채권 수익률이 16 % 및 장기 면세 14 %. 달성 된 총 수익 물론 그러한 면세에서 직접 주머니에 들어갑니다 개인 소유자의. 한편 미국 사업은 자기 자본 수익은 약 14 %에 불과합니다. 그리고이 14 % 은행에 입금되기 전에 과세로 크게 감소합니다. 개인 소유자에 의해. 이러한 수축의 정도는 기업의 배당 정책 및 세율에 따라 투자자에게 적용됩니다. 따라서 늦게 수동 투자에 대한 이자율로 1981 년 수준, 전형적인 미국 기업은 더 이상 가치가 없습니다. 개인 소유주에게 1 달러에 100 센트. (만약 사업체가 연금 기금 또는 기타 면세 대상 소유 투자자, 산술은 여전히 ​​매력적이지 않지만 실질적으로 더 나은 것입니다.) 50 % 세금에 투자자를 가정합니다. 까치발; 우리 회사가 모든 수입을 지불하면 투자자에게 반환하는 금액은 7 %의 세금과 동일합니다. 면제 채권. 그리고 조건이 지속되면 모든 수입이 지불 및 자기 자본 수익률은 14 %-7 % 면세 상위 브래킷 개인 투자자와 동일합니다. 면세 채권의 이표와 같이 동결됩니다. 그런 영원한 7 % 면세 채권은 달러에 대해 50 센트의 가치가있을 수 있습니다. 이것은 기록됩니다. 반면에 전형적인 미국인의 모든 수입이 비즈니스는 유지되고 자기 자본 수익률은 다시 유지됩니다. 지속적으로 수입은 매년 14 % 씩 증가 할 것입니다. p / e 비율이 일정하게 유지되면 일반적인 주식 가격도 상승합니다. 연간 14 %. 그러나 그 14 %는 아직 주주. 그것을 거기에 두려면 지불해야합니다 양도 소득세, 현재 최대 20 % 세율로 평가됩니다. 물론이 순수익은 더 낮은 수익률로 작용합니다. 현재 사용 가능한 수동 세후 세율보다. 패시브 요금이 떨어지지 않는 한, 기업은 연간 14 % 달성 현금 배당금을 지불하지 않으면 서 주당 이익의 이익은 개별 주주의 경제적 실패. 반환 수동 자본은 능동 자본의 수익을 능가합니다. 이것은 투자자와 기업 모두에게 불쾌한 사실입니다. 따라서 관리자는 무시할 수 있습니다. 그러나 사실 그들이 불쾌하거나 또는 무시되기 때문입니다. 대부분의 미국 기업은 따라서 두 예 사이에 속합니다. 그리고 대부분 미국 기업은 현재 경제적으로 "나쁜"기업입니다. 개인 투자자를 위해 세후보다 적게 생산 세금 면제 패시브 수익률. 물론 일부 고수익 비즈니스는 여전히 매력적입니다. 현재 상태. 하지만 미국의 자기 자본을 종합하면 개인 투자자에게는 부가가치가 없습니다. 이 우울한 상황이 기업이 경제적으로 점프하고 있기 때문에 발생하지 않습니다. 이전보다 높습니다. 사실, 그들은 다소 높이 점프하고 있습니다. 자기 자본 수익률은 지난 10 년 동안 몇 점 향상되었습니다. 그러나 패시브 리턴의 크로스바는 훨씬 더 빠르게 높아졌습니다. 불행히도 대부분의 회사는 거의 할 수 없지만 바가 상당히 낮아질 것입니다. 몇 가지 산업이 있습니다 대가로 상당한 이득에 대한 전망은 밝아 보인다 공평. 인플레이션 경험과 기대치가 중요합니다 (그러나 유일한) 크로스바의 높이에 영향을 미치는 요인 미래 년. 장기 인플레이션의 원인이 템퍼링 된 수동적 수익은 하락할 가능성이 높고 내재적 미국 자기 자본의 지위가 크게 향상되어야합니다. 이제 경제적으로 "나쁜"것으로 분류되어야하는 많은 기업 그런 다음 "좋은"범주로 복원됩니다. 상황. 더욱, 특히 아이러니 한 처벌은 "나쁜"소유자에 대한 인플레이션 환경 사업. 현재 모드에서 계속 작동하려면 반품 사업은 일반적으로 수입의 대부분을 유지해야합니다. 그러한 정책이 주주들에게 어떤 벌금을 부과하든 상관 없습니다. 물론 이성은 반대의 정책을 규정 할 것입니다. 몇 년 동안 5 %의 유대감을 가지고있는 개인 만기, 그 채권에서 쿠폰을 가져 와서 하나를 지불하지 않습니다 5 % 이상의 채권은 달러에 100 센트, ​​유사한 채권은 예를 들어, 달러당 40 센트로 구입할 수 있습니다. 대신 그는 저수익 채권에서 쿠폰을 가져옵니다. 재투자-현재 안전하고 가장 높은 수익을 찾습니다. 유효한. 좋은 돈은 나쁜 뒤에 던져지지 않습니다. 채권 보유자에게 의미가있는 것은 주주. 논리적으로, 과거 와 미래를 가진 회사 자기 자본에 대한 높은 수익은 수익의 대부분 또는 전부를 유지해야합니다. 주주가 향상된 수익을 얻을 수 있도록 자본. 반대로 기업 자본에 대한 낮은 수익률은 소유자가 지시 할 수 있도록 매우 높은 배당금을 제안 더 매력적인 지역으로 자본. (성경은 일치합니다. 달란트의 비유, 고소득 두 종은 수익의 100 % 유지로 보상을 받고 그들의 운영. 그러나 수입이없는 세 번째 종은 “사악하고 게으른”징계를 받았지만 그의 모든 자본을 최고 성과 자에게 리디렉션합니다. 마태 복음 25 : 14-30) 그러나 인플레이션은 우리를 거울을 통해 이상한 나라 의 앨리스의 거꾸로 된 세계 . 가격 "나쁜"사업은 모든 니켈을 유지해야합니다. 할 수 있습니다. 저장소로서 매력적이기 때문이 아닙니다. 자기 자본이지만 매력적이지 않기 때문에 저수익 비즈니스는 높은 유지율 정책을 따라야합니다. 그 경우 과거와 마찬가지로 미래에도 계속 운영하고자합니다. -기업을 포함한 대부분의 기업은 선택. 인플레이션은 거대한 기업 촌충 역할을합니다. 그 촌충은 필수 일일 식단을 선제 적으로 소비합니다. 숙주 유기체의 건강에 관계없이 투자 비용. 보고 된 이익의 수준이 무엇이든 (없음 일지라도) 채권, 재고 및 고정 자산에 대한 달러는 단순히 일치시키기 위해 비즈니스에서 지속적으로 요구하는 전년도 단위 부피. 덜 번영할수록 기업, 가용 생계비의 비율이 커짐 촌충이 주장했습니다. 현재 상황에서 8 % 또는 10 %의 자본은 종종 확장, 부채 감소 또는 "실제"배당금. 인플레이션의 촌충은 단순히 플레이트. (저수익 기업이 배당금을 지급 할 수 없음, 당연히, 종종 위장합니다. 기업 미국 배당금 재투자 계획으로 점차 전환하고 있으며, 할인 계약을 구현하는 경우도 있습니다. 재투자하는 주주. 다른 회사는 새로 발행 된 판매 Paul에게 배당금을 지급하기 위해 Peter에게 주식을 제공합니다. 조심 누군가가 약속 한 경우에만 지급 될 수있는“배당금” 분배 된 자본을 대체하십시오.) 버크셔는 공격을 위해 계속 수입을 유지하고 있습니다. 방어 적이거나 의무적이지 않은 이유. 그러나 우리는 결코 상승하는 수동적 수익이 가하는 압력으로부터 면역 자기 자본에. 우리는 이후의 크로스바를 계속 지 웁니다. 세금 수동적 신고-하지만 간신히. 우리의 역사적인 21 % 수익-아님 미래에 대한 확신-현재 이후에도 여전히 제공 자본 이득 세율 (상당히 상승 할 것으로 예상) 미래), 현재 세후 세후 비율에 대한 적당한 마진 수동적 돈. 우리의 기업 부가가치가 마이너스로 변합니다. 그러나 여기에서 다음과 같이 발생할 수 있습니다. 다른 사람의 통제를 벗어난 이벤트 또는 우리 쪽의 열악한 상대적 적응에서. 보고 된 수익의 출처 아래 표는 Berkshire가보고 한 출처를 보여줍니다. 수입. Berkshire는 Blue Chip Stamps의 약 60 %를 소유하고 있습니다. Turn은 Wesco Financial Corporation의 80 %를 소유하고 있습니다. 탁자 다양한 비즈니스의 총 영업 수익을 표시합니다. 해당 수입에 대한 Berkshire의 지분. 모든 비정상적인 판매로 인한 상당한 손익 사업체 별 자산은 테이블 하단 근처에있는 증권 거래 영업 수입에 포함되지 않습니다. 순이익 세후 소득세 전 소득 세 후 -------------------------------------- ------------ ------ 총 버크셔 점유율 버크셔 점유율 ------------------ ------------------ -------------- ---- 1981 1980 1981 1980 1981 1980 -------- -------- -------- -------- -------- -------- (000 초 생략) 영업 수익 : 보험 그룹 : 인수 ............ $ 1,478 $ 6,738 $ 1,478 $ 6,737 $ 798 $ 3,637 순 투자 수익 ... 38,823 30,939 38,823 30,927 32,401 25,607 Berkshire-Waumbec 섬유 (2,669) (508) (2,669) (508) (1,493) 202 관련 소매점 .. 1,763 2,440 1,763 2,440 759 1,169 씨즈 캔디 ............. 21,891 15,475 13,046 9,223 6,289 4,459 버팔로 이브닝 뉴스 ...... (1,057) (2,777) (630) (1,655) (276) (800) 우량 스탬프-상위 3,642 7,699 2,171 4,588 2,134 3,060 웨스코 금융-모회사 .. 4,495 2,916 2,145 1,392 1,590 1,044 상호 저축 및 대출 ... 1,605 5,814 766 2,775 1,536 1,974 정밀 강 ........... 3,453 2,833 1,648 1,352 841 656 부채이자 .......... (14,656) (12,230) (12,649) (9,390) (6,671) (4,809) 기타 * .................... 1,895 1,698 1,344 1,308 1,513 992 -------- -------- -------- -------- -------- -------- 소계-계속 운영 ............. $ 60,663 $ 61,037 $ 47,236 $ 49,189 $ 39,421 $ 37,191 일리노이 국립 은행 ** ..-5,324-5,200-4,731 -------- -------- -------- -------- -------- -------- 영업 이익 .......... 60,663 66,361 47,236 54,389 39,421 41,922 유가 증권 판매 및 비정상적 자산 매각 .. 37,801 19,584 33,150 15,757 23,183 11,200 -------- -------- -------- -------- -------- -------- 총 수입-모든 기업 $ 98,464 $ 85,945 $ 80,386 $ 70,146 $ 62,604 $ 53,122 ======== ======== ======== ======== ======== ======== * 회계에서 발생하는 무형 자산의 암기 화 사업체 구매 (예 : See 's, Mutual 및 Buffalo 저녁 뉴스)는 다음과 같이 지정된 카테고리에 반영됩니다. "다른". ** 버크셔는 일리노이 주 소유권을 포기했습니다. 1980 년 12 월 31 일 National Bank. Blue Chip Stamps와 Wesco는 자신의보고 요구 사항. 이것의 38-50 페이지에서 교장의 이야기 보고서를 재현 한 보고서 두 회사의 임원, 1981 년 작업. 각 회사의 전체 연간 보고서 사본 요청시 버크셔 주주에게 우편으로 발송됩니다. 블루칩 스탬프를위한 Robert H. Bird, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040 또는 Mrs. Jeanne Leach (Wesco)에게 Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, 패서 디나, 캘리포니아 91109. 앞서 언급했듯이 기업의 미 분배 수익 우리가 통제하지 않는 것은 이제보고 된 것만 큼 중요합니다. 앞의 표에 설명 된 영업 수익. 그만큼 물론 수입의 분배 된 부분은 주로 순 투자 소득 세그먼트를 통해 표 보험 그룹 수입. 우리는 그들에서 Berkshire의 비례 보유를 아래에 보여줍니다 수입 만 분배하는 통제되지 않는 사업 (배당금)은 수익에 포함됩니다. 주식 비용 시장 수 ------------- ---------- ---------- (000 초 생략) 451,650 (a) Affiliated Publications, Inc. ........ $ 3,297 $ 14,114 703,634 (a) Aluminium Company of America .......... 19,359 18,031 420,441 (a) Arcata Corporation (공통 등가물 포함) ..... 14,076 15,136 475,217 (b) Cleveland-Cliffs Iron Company ........ 12,942 14,362 441,522 (a) GATX Corporation ..................... 17,147 13,466 2,101,244 (b) General Foods, Inc. .................. 66,277 66,714 7,200,000 (a) GEICO Corporation .................... 47,138 199,800 2,015,000 (a) Handy & Harman ....................... 21,825 36,270 711,180 (a) Interpublic Group of Companies, Inc. 4,531 23,202 282,500 (a) 미디어 일반 ........................ 4,545 11,088 391,400 (a) Ogilvy & Mather International Inc. ... 3,709 12,329 370,088 (b) Pinkerton 's, Inc. .................... 12,144 19,675 1,764,824 (b) RJ Reynolds Industries, Inc. ...... 76,668 83,127 785,225 (b) SAFECO Corporation ................... 21,329 31,016 1,868,600 (a) 워싱턴 포스트 컴퍼니 .......... 10,628 58,160 ---------- ---------- $ 335,615 $ 616,490 기타 모든 보통주 ...................... 16,131 22,739 ---------- ---------- 총 보통주 ................................. $ 351,746 $ 639,229 ========== ========== (a) 모두 Berkshire 또는 그 보험 자회사가 소유합니다. (b) Blue Chip 및 / 또는 Wesco는 이러한 회사의 주식을 소유합니다. 모두 숫자는 더 큰 것에 대한 버크셔의 순이자를 나타냅니다. 그룹의 총 보유. 우리의 통제되고 통제되지 않은 비즈니스는 여기에 자세한 설명이있는 다양한 활동 너무 길어질 것입니다. 많은 추가 재무 정보 34-37 페이지에있는 경영진의 토론과 38 ~ 50 페이지의 설명 보고서. 그러나 우리의 가장 큰 영역은 통제 된 활동과 통제되지 않은 활동이 모두 있었고 거의 확실히 계속 될 것입니다, 재산 상해 보험 분야 및 해당 산업의 중요한 발전에 대한 논평 적절합니다. 보험 산업 조건 Sam Goldwyn은“예측은 위험합니다. 특히 미래에 대한 것.” (버크셔 주주들은 지난 연례 보고서를 다시 읽은 후 비슷한 결론 회장의 섬유에 대한 사전 분석을 특징으로 전망.) 그러나 1982 년에 보험 인수에있어 최근 역사상 최악의 해입니다. 그 결과는 이미 현재 가격으로 보장되었습니다. 보험 계약의 용어 특성과 결합 된 행동. 많은 자동차 보험이 6 개월에 가격이 책정되고 판매되지만 간격-많은 부동산 정책이 3 년 동안 판매됩니다. 기간-모든 부동산 기간의 가중 평균 상해 보험 정책은 아마도 12 개 미만 개월. 물론 보험 적용 가격은 계약 기간 동안 동결됩니다. 따라서 올해 매출 계약 (업계 용어로 "프리미엄 서면") 내년 수익 수준의 약 절반을 결정 ( "적립 된 보험료"). 나머지 절반은 다음에 의해 결정됩니다. 내년에 작성되는 약 50 %의 판매 계약 그해. 수익성 결과는 자동입니다. 당신은 가격 책정에 실수를 저질렀습니다. 불편한 시간. 아래 표에서 업계의 전년 대비 이익을 확인하십시오. 작성된 넓은 보험료와 그것이 현재에 미치는 영향 그리고 다음 해의 인수 수익성 수준. 그만큼 결과는 인플레이션 세계에서 예상하는 것과 똑같습니다. 볼륨 게인이 두 자릿수로 잘 올라가면 좋은 징조입니다. 현재 및 다음 해의 수익성 추세 언제 업계 볼륨 증가는 적고 인수 경험은 매우 현재가 아무리 만족스럽지 않더라도 곧 악화 될 것입니다. 수평. 표에있는 Best의 데이터는 사실상 주식, 상호 및 상호 회사. 결합 된 비율은 총을 나타냅니다 보험료에 비해 운영 및 손실 비용; 이하의 비율 100은 언더라이팅 이익을, 100을 초과하는 것은 손실. 연간 변경 연간 변경 결합 비율 정책 후 프리미엄에서 프리미엄에서 서면 (%) 획득 (%) 보유자 배당금 ------------- ------------- ---------------- 1972 ............... 10.2 10.9 96.2 1973 년 ............... 8.0 8.8 99.2 1974 ............... 6.2 6.9 105.4 1975 ............... 11.0 9.6 107.9 1976 년 ............... 21.9 19.4 102.4 1977 년 ............... 19.8 20.5 97.2 1978 ............... 12.8 14.3 97.5 1979 ............... 10.3 10.4 100.6 1980 ............... 6.0 7.8 103.1 1981 ............... 3.6 4.1 105.7 출처 : Best 's Aggregates and Averages. Pogo가 말했듯이 "미래는 예전과 다릅니다." 현재 가격 책정 관행은 파괴적인 결과를 약속합니다. 특히 주요 자연 재해로부터의 휴식이 산업은 최근 몇 년 동안 즐겼습니다. 에 대한 언더라이팅 경험은 좋지만 불운 때문이 아닙니다. 최근 몇 년 동안 허리케인은 바다에 머물렀고 운전자는 운전을 줄였습니다. 그들 항상 그렇게 의무적이지는 않습니다. 그리고 물론 두 가지 인플레이션, 화폐 및“사회적” (법원과 배심원이 보도 범위를 늘리려는 경향 계약 용어에 의존하는 보험사 이상의 정책 예상했던 선례)는 멈출 수 없습니다. 비용 재산과 사람 모두 수리-그리고 그 정도 이러한 수리는 보험사의 책임으로 간주됩니다. -끊임없이 전진합니다. 불운 없음 (재난, 운전 증가 등) 연간 최소 10 %의 즉각적인 산업 볼륨 증가 기록 수준 을 안정화 하는 데 필요할 수 있습니다. 1982 년 중반에 자동으로 만연 할 보험 손실. (대부분의 보험업자들은 총 손실이 매년 최소 10 %; 물론 각각은 그의 몫.) 연간 보험료 성장의 모든 백분율 포인트 아래 10 % 평형 수치는 악화 속도를 가속화합니다. 1981 년의 분기 별 데이터는 끔찍한 언더라이팅 그림은 가속화되는 속도로 악화되고 있습니다. 1980 년 연례 보고서에서 우리는 투자에 대해 논의했습니다. 많은 보험사의 무결성을 파괴 한 정책 대차 대조표, 인수 규율을 포기하도록 강요 부정적인 현금을 피하기 위해 어떤 가격 으로든 비즈니스를 작성하십시오. 흐름. 많은 채권을 보유한 보험사가 회계 목적을 위해 무의미하게 높은 가격으로 평가됨 선택의 여지가 거의 없지만 돈이 무의미하게 낮은 가격으로 많은 정책을 판매합니다. 그러한 보험사는 필연적으로 볼륨의 큰 감소를 더 두려워합니다 중요한 인수 손실을 두려워하는 것보다. 그러나 불행히도 모든 보험사가 영향을받습니다. 이것의 가장 위협받는 것과는 다른 가격을 책정하기가 어렵습니다. 경쟁자. 이 압력은 감소되지 않고 계속되고 새로운 많은 보험 관리자를 유도하는 다른 사람들에게 동기 부여 사업 추진; 수익성보다 크기를 숭배하고 항복 한 시장 점유율을 되 찾을 수 없다는 두려움. 이유가 무엇이든, 우리는 사실상 주요 재산 피해 보험사가 없습니다. 비율이 부적절하고 선택성이 큰 산업 전체 실행되어야합니다-사업을 기꺼이 거절했습니다 현금 흐름이 크게 마이너스로 전환 된 지점입니다. 그런 의지가 없으면 가격은 심각하게 유지됩니다 압력. 해설자들은 계속해서 언더라이팅주기에 대해 이야기합니다. 일반적으로 리듬의 규칙 성과 상대적으로 일정한 수익성의 중간 점 우리의 관점은 다릅니다. 우리는 믿습니다 명백히 다양하지만 보험 손실은 매우 크지 만 업계의 표준이 될 것이며 최고의 보험사는 미래의 10 년은 지난 10 년의 평균 연도. 우리는 통제 된 우리를 격리시킬 마법의 공식이 없습니다. 이 악화되는 미래에 대비 한 보험 회사. 우리의 관리자, 특히 Phil Liesche, Bill Lyons, Roland Miller, Floyd Taylor와 Milt Thornton은 조수에 맞서 수영. 많은 양을 희생했지만 상당한 인수 우위를 유지했습니다 업계 전반의 결과와의 관계. 버크셔의 전망은 계속 낮은 볼륨. 우리의 재정 상태는 우리에게 최대 유연성, 속성에서 매우 드문 조건- 상해 보험 산업. 그리고 어느 시점에서 두려워해야합니다 업계 전반에 걸쳐 우세한 재정적 강점 엄청난 가치의 운영 자산이 될 수 있습니다. 우리의 주요 통제되지 않는 GEICO Corporation은 이 분야에서 운영되는 비즈니스는 극한의 운영 효율성을 상당히 개선합니다. 거의 다른 주요 보험사보다 보호 된 지위. GEICO는 매우 중요한 비즈니스의 훌륭하게 실행 된 구현 생각. 주주 지정 기부금 주주가 기업 자선 기부금 수령자들이 비범 한 열정. 10 월 14 일에 보낸 편지 사본, 이 프로그램을 설명하는 1981 년은 51-53 페이지에 나와 있습니다. 932,206 중 참여할 수있는 주식 (주식의 이름이 주주 기록에 실 소유자 등장), 95.6 % 응답했습니다. Buffet 관련 주식을 제외해도 반응은 90 %를 돌파했습니다. 또한 주주 3 % 이상이 자발적으로 편지 나 메모를 썼지 만 프로그램에 대한 승인은 한 번만 남았습니다 참여 수준과 해설 수준 모두 우리가 목격 한 주주들의 반응은 회사 직원들에게 집중적으로 요청하고 높은 보수를 받았습니다. 전문 대리 단체. 반대로 넛지 없이도 놀라운 수준의 반응이 발생했습니다. 회사에서 제공 한 반송 봉투의 이 자체 추진 행동은 프로그램에 대해 잘 말하고 주주. 분명히 우리 회사의 소유자는 둘 다 선물 장소를 결정할 수있는 능력을 소유하고 행사 그들의 자금이 만들어 질 것입니다. "아버지가 가장 잘 아는"학교 기업 지배 구조는 우리 중 어느 것도 지시 사항과 함께 지정 시트를 보낸 주주 버크셔의 장교들은 물론 우월한 지혜로 그의 주식에 적용되는 자선 기금에 대한 결정을 내립니다. 누구도 우리 자선 기금 중 그의 몫이 회사 이사의 기부금을 감독이 선택한 자선 단체 (인기 있고 확산되고 많은 대기업의 미공개 정책). 총 1,783,655 달러의 주주 설계 기부금 약 675 개 자선 단체에 배포되었습니다. 또한 Berkshire 그리고 자회사는 계속해서 특정 기부금을 운영 관리자가 내린 현지 수준의 결정에. 몇 년, 아마 10 년 중 2 ~ 3 년 버크셔의 기부금이 기준 이하의 세금을내는시기 공제-또는 전혀. 그 해에 우리는 영향을 미치지 않을 것입니다 주주 지정 자선 프로그램입니다. 다른 모든 이 금액의 10 월 10 일에 대해 알려 드릴 예정입니다. 귀하가 지정할 수있는 주당. 회신 양식이 동봉됩니다 응답 할 수 있도록 약 3 주가 주어집니다. 귀하의 지정과 함께. 자격을 얻으려면 주식이 귀하의 이름 또는 소유 신탁의 이름으로 등록 된 경우 회사, 파트너십 또는 부동산 (해당되는 경우) 9 월 30 일의 주주 명단, 또는 그러한 날짜는 토요일 또는 일요일에 해당합니다. 1981 년이 프로그램에 대한 유일한 실망은 우리 주주 중 일부는 자신의 잘못없이 참여할 수있는 기회. 재무부 판결 우리가 세금 불확실성없이 진행할 수 있도록하는 것이 일찍 접수되었습니다 10 월. 판결은 후보자의 이름으로 주식이 등록 된 주주, 중개인과 같은 추가로 모든 소유자가 주식을 지정하는 것은 Berkshire에 확실한 보증을 제공합니다. 이들 지명자에 의해 유효한 형태로 우리에게 보증을 제공 할 수 없음 소지자. 이러한 상황에서 우리는 모든 소유자가 즉시 (10 월 14 일 편지를 통해) 원하는 경우 참여할 수 있도록 준비 할 수 있습니다. 11 월 13 일 기록 일. 특히 중요했습니다 이 정보는 주주에게 즉시 전달됩니다. 자신의 소유가 지명자 이름이 아니었기 때문에 주식을 재 등록하기위한 조치를 취하지 않는 한 적격 기록 날짜 이전. 불행히도 그러한 비 기록 주주들과의 커뮤니케이션 후보자를 통해서만 열릴 수 있습니다. 그러므로 우리는 대부분의 중개 회사 인 그 후보자들은 즉시 실제 소유자에게 편지를 전송하십시오. 우리는 설명했다 그렇게하지 않으면 그러한 소유자가 중요한 이점. 우리의 촉구 결과는 사건을 강화하지 않을 것입니다 US Postal Service의 개인 소유권을 위해. 우리의 많은 주주는 브로커로부터 소식을 듣지 못했습니다 (일부 주주로서 프로그램의 뉴스 계정을 읽은 후 우리에게 말했다). 다른 사람들은 조치를 취하기에는 편지를 너무 늦게 전달했습니다. 주식을 보유하고 있다고 주장하는 최대 증권사 중 하나 60 명의 고객 (주주의 약 4 % 인구), 약 3 주 동안 우리 편지를 수령 후-60 명이 참여하기에는 너무 늦었습니다. (그러한 게으름이 그 회사의 모든 부서에 퍼지지는 않았습니다. 그 후 6 일 이내에 우편 서비스에 대해 Berkshire에 청구 뒤늦 고 비 효과적인 행동.) 우리는 두 가지 이유로 그러한 공포 이야기를 암송합니다. 향후 지정 기부 프로그램에 참여하고 싶은 경우 당신의 주식이 당신의 이름으로 등록되어 있는지 확인하십시오. 9 월 30 일; (2) 참여에 관심이 없더라도 주식을 후보자 형태로 남겨 두는 것이 좋습니다. 귀하의 이름으로 적어도 하나의 주식이 등록되어 있어야합니다. 그렇게 중요한 사항에 대한 알림을받을 수 있습니다. 다른 모든 주주와 동시에 기업 뉴스. 지정된 기부 아이디어와 다른 많은 우리를 위해 잘 나온 아이디어는 Charlie가 고안했습니다. Munger, Berkshire 부회장 겸 Blue Chip 회장. 타이틀에 관계없이 Charlie와 저는 모든 통제 된 회사를 관리합니다. 거의 죄 많은 정도까지 우리는 관리 파트너로서의 일을 즐기십시오. 그리고 우리는 당신을 우리의 금융 파트너. 워렌 E. 버핏 이사회 의장