(워렌 버핏의 주주서한) '첫번째'

Berkshire Hathaway Inc.의 주주 여러분 께 : 1977 년 영업 이익은 $ 21,904,000 또는 $ 22.54 점유율은 1 년 전에 예상했던 것보다 약간 더 좋았습니다. 의 이 수입, 주당 $ 1.43는 상당한 Blue Chip Stamps에 의해 실현 된 자본 이득은 그 회사에 대한 우리의 비례 적 이해 관계는 영업 이익 수치. 실현 된 자본 이득 또는 손실 Berkshire Hathaway Inc. 또는 보험 자회사에서 직접 영업 수입 계산에 포함되지 않습니다. 동안 그림에 너무 많은 관심을 기울여서는 안됩니다. 1 년, 장기적으로 집계에 관한 기록 자본 이득 또는 손실은 분명히 중요합니다. 섬유 사업은 예측보다 훨씬 낮았지만 일리노이 국립 은행의 결과와 운영 Blue Chip Stamps에 대한 주식 지분으로 인한 수입 예상대로였습니다. 그러나 보험 운영은 Phil Liesche의 진정으로 뛰어난 결과에 의해 다시 National Indemnity Company의 관리 그룹은 더 좋았습니다. 우리의 낙관적 인 기대보다. 대부분의 회사는 "기록적인"수입을 주당 수입. 기업은 일반적으로 연도에서 추가하기 때문에 그들의 주식 기반에 이르기까지 우리는 특별히 10 %를 결합한 관리 성과에서 주목할만한 자기 자본이 증가하고 수익이 5 % 증가합니다. 공유. 결국, 완전히 휴면 된 저축 계좌조차도 때문에 매년 꾸준히 증가하는이자 수입을 합성. 특별한 경우를 제외하고 (예 : 비정상적인 부채 비율 또는 중요한 자산을 보유한 비율 비현실적인 대차 대조표 값에서), 우리는 경영 경제 성과의 적절한 척도는 자기 자본 수익률. 1977 년 영업 수익 초기 자기 자본은 19 %로 작년과 우리 자신의 장기 평균 및 전체적으로 미국 산업. 그러나 우리가 운영하는 동안 주당 순이익은 전년 대비 37 % 증가했습니다. 초기 자본은 24 % 증가하여 처음에 보이는 것보다 훨씬 덜 인상적인 공유 섬광. 1977 년 수익률을 맞추는 데 어려움이있을 것으로 예상합니다. 다가오는 해 동안. 초기 자본금 23 % 증가 1 년 전부터 우리는 보험 트렌드를 이익 마진을 인수하여 끝이 오기 훨씬 전에 그 해. 그럼에도 불구하고 우리는 합리적으로 좋은 한 해를 기대하고 현재 추정치에 관한 일반적인 경고에 따라 예측의 취약성은 영업 이익이 개선된다는 것입니다. 1978 년 동안 주당 기준으로 다소. 섬유 작업 섬유 사업은 1977 년에 다시 한 해 매우 부진했습니다. 마지막 두 개 각각에서 더 나은 결과를 잘못 예측했습니다. 연령. 이것은 우리의 예측 능력에 대해 말할 수 있습니다. 섬유 산업의 특성 또는 둘 다. 힘들지만 노력, 마케팅 및 제조 문제가 지속되었습니다. 마케팅 분야에서 경험 한 많은 어려움은 주로 산업 상황에 영향을 미치지 만 일부 문제는 우리 자신이 만든 것입니다. 몇몇 주주들은 남아있는 지혜에 의문을 제기했습니다. 장기적으로는 가능성이 낮은 섬유 사업에서 사용 가능한 자본에 필적하는 자본 수익을 다른 많은 사업. 우리의 이유는 다음과 같습니다. (1) New Bedford와 Manchester는 모두 가장 큰 고용주 중 하나입니다. 평균 연령이 높은 노동력을 활용하여 각 마을에서 상대적으로 양도 할 수없는 기술을 보유하고 있습니다. 우리 노동자들과 노조는 특별한 이해와 노력을 보였습니다. 비용 구조를 달성하기 위해 경영진과 협력하고 실행 가능한 운영을 유지할 수있는 제품 믹스. (2) 경영은 또한 정력적이고 직설적이었습니다. 우리 섬유 문제에 대한 접근. 특히 Ken Chace의 1965 년 기업 지배권 변경 이후의 노력 섬유 사업부에서 자금을 창출하는 데 필요한 수익성있는 보험 운영의 인수 및 확장. (3) 제조에 대한 노력과 상상력 및 마케팅 구성, 최소한 섬유 부문에서 적당한 이익을 얻을 수 있습니다 미래. 보험 인수 우리의 보험 운영은 계속해서 크게 성장했습니다. 1977. 우리는 1967 년 초에 National Indemnity Company 인수를 통해 국민 화재 해상 보험 (자매 회사) 약 860 만 달러. 그해 프리미엄 볼륨 2,200 만 달러에 달했습니다. 1977 년 총 보험료 거래량은 1 억 1,500 만 달러였습니다. Berkshire의 추가 주식 없음 이러한 성장을 달성하기 위해 Hathaway 주식이 발행되었습니다. 오히려이 거의 600 % 증가는 National Indemnity의 전통적인 책임 영역에서 큰 이득 플러스 새로운 회사의 시작 (Cornhusker Casualty Company 1970 년, Lakeland Fire and Casualty Company, 1971 년, Texas United 1972 년 보험 회사, 1973 년 아이오와 보험 회사, 1977 년 말 Kansas Fire and Casualty Company), 매입 다른 보험 회사 (가정 및 자동차 1971 년 보험 회사, 현재 Kerkling Reinsurance Corporation 1976 년 Central Fire and Casualty Company, Cypress로 선정 1977 년 말 보험 회사), 그리고 마지막으로 추가 제품 마케팅, 가장 중요한 재보험, National Indemnity Company 기업 구조 내에서. 종합적으로 보험 사업은 잘. 그러나 그것은 일방 통행로가 아닙니다. 몇 가지 주요 실수 제품과 인력 모두에서 10 년 동안 만들어졌습니다. 우리는 (1) 보증 작업에서 심각한 문제를 경험했습니다. 1969 년에 시작되었고, (2) 1973 년 가정과 플로리다 주 마이애미 지역에 자동차의 도시 자동차 마케팅, (3) 아직 해결되지 않은 항공 "전면"배치 및 (4) 캘리포니아에있는 근로자 보상 사업부에서 완료시 흥미로운 잠재력을 유지한다고 믿습니다 현재 재편성이 진행 중입니다. 에있는 것이 위안입니다 실수가있을 수 있지만 전체적으로 만족스러운 성능을 얻을 수 있습니다. 어떤 의미에서, 이것은 우리 섬유 사업과 반대되는 경우입니다. 아주 좋은 관리는 아마도 겸손한 결과만을 평균 할 수있을 것입니다. 경영진이 배운 교훈 중 하나-그리고 안타깝게도 때로는 다시 배워야합니다. 역풍보다는 순풍이 우세한 기업에서. 1977 년 보험 인수의 바람은 우리 뒤에. 전체적으로 매우 큰 비율 인상이 이루어졌습니다. 1976 년 업계는 재앙적인 인수를 상쇄하기 위해 1974 년과 1975 년의 결과입니다.하지만 보험 정책이 일반적으로 1 년 동안 작성되며 가격 책정 오류가 있습니다. 갱신시에만 수정이 가능하며, 1977 년 이전 비율의 수입에 완전한 영향을 미쳤습니다. 증가합니다. 진자는 이제 다른 방향으로 흔들 리기 시작합니다. 우리 우리가 보험 분야와 관련된 비용을 추정 매월 1 %에 가까운 상승을 운영합니다. 이것은 지속적인 인간의 수리 비용에 영향을 미치는 금전적 인플레이션 재산뿐만 아니라 "사회적 인플레이션", 확장 정의 보험 정책이 적용되는 것에 대한 사회 및 배심원에 의해. 금리가 월 1 %에 필적하지 않는 한 이익은 줄어들어야합니다. 최근 속도 증가 속도는 극적으로 느려졌 고, 언더라이팅이 마진은 일반적으로 후반부까지 감소 할 것입니다. 년. 우리는 다시 한번 Phil Liesche에게 큰 도움을 주어야합니다. Underwriting의 Roland Miller와 청구의 Bill Lyons에 의해 National Indemnity의 탁월한 인수 성과 1977 년 동안 전통적인 자동차 및 일반 책임 사업. 큰 볼륨 증가는 우수한 많은 사람들이 수축 또는 철회 후 마진을 인수 1974-75 위기 기간 이후 경쟁자들. 이들 조만간 조건이 바뀝니다. 그 동안 National Indemnity의 인수 수익성이 극적으로 증가했습니다. 또한 많은 금액이 투자. 시장이 완화되고 금리가 부적절 해짐에 따라 다시 철학적으로 받아들이는 도전에 직면 할 것입니다 볼륨 감소. 비정상적인 관리 규율이 필요합니다. 정상적인 제도적 행동에 반하여 다른 동료는 심지어 어리석은 가격으로 사업을 빼앗아갑니다. 조지 영이 관리하는 재보험 부서는 1977 년 동안 인수 성과를 향상 시켰습니다. 107.1의 결합 비율 (12 페이지 정의 참조)은 불만족 스러웠고, 그 추세는 일년 내내 하락했습니다. 에 또한 재보험은 비정상적으로 높은 자금을 생성합니다. 프리미엄 볼륨의 비율로 투자. Home and Auto에서 John Seward는 계속해서 모든 전선. John은 몇 년 전에 전장에서 승진했습니다. Home and Auto의 인수가 빨간 잉크로 넘쳐 났을 때 회사는 멸종 가능성에 직면했습니다. 그의 관리하에 현재 건전하고 수익성이 높으며 성장하고 있습니다. John Ringwalt의 고향 운영은 이제 5 개로 구성됩니다. Kansas Fire and Casualty Company가 플로이드 테일러의 지시에 따라 1977 년 말에 운영되었습니다. 국내 기업의 순 프리미엄 거래액은 2,300 만 달러로 증가했습니다. 불과 3 년 전에 550 만 달러에서 네 회사 모두 연중 운영하여 합산 비율 100 미만을 달성했습니다. Cornhusker Casualty Company, 93.8, 리더와 함께. 에 다른 4 개의 고향을 적극적으로 감독하는 것 외에도 운영, John Ringwalt는 Cornhusker의 운영을 관리합니다. 7 개 중 6 개에서 100 개 미만의 비율을 기록한 1970 년에 시작된 이래 업계를 선도하는 보험 회사 중 하나로 성장했습니다. 기존의 독립 기관 시스템을 활용하는 네브래스카. Jim Stodolka가 관리하는 Lakeland Fire and Casualty Company는 1977 년 체어맨 스컵 최하위 달성 국내 기업의 손실 비율. 대체로 homestate 운영은 계속해서 훌륭한 진전을 이루고 있습니다. 저희 보험 그룹에 새로 추가 된 것은 Cypress입니다. 캘리포니아 주 사우스 패서 디나의 보험 회사. 이 노동자의 보상 보험사는 마지막 날에 현금으로 구매했습니다. 1977 년, 따라서 약 1,250 만 달러의 그해는 우리 결과에 포함되지 않았습니다. 사이프러스 및 내셔널 Indemnity의 현재 California Worker 's Compensation 운영 결합되지 않고 독립적으로 작동합니다. 약간 다른 마케팅 전략. 밀트 손튼, 1968 년부터 Cypress의 사장은 보험 계약자, 대리인, 직원 및 소유자 모두. 우리는 본다 그와 함께 일하기를 바랍니다. 보험 회사는 다음과 같은 표준화 된 정책을 제공합니다. 누구든지 복사했습니다. 그들의 유일한 제품은 약속입니다. 아닙니다 라이센스를 받기 어렵고 요금은 공개 된 책입니다. 있습니다 상표, 특허, 위치, 기업의 수명, 원료 공급원 등 경쟁에서 단열을 생산하는 소비자 차별화. 기업 연례 보고서에서 사람들이 만드는 차이. 때때로 이것은 사실이고 때로는 그렇지 않습니다. 그러나 본질은 의심의 여지가 없습니다 보험 사업은 개인이 관리자는 회사 성과에 있습니다. 우리는 매우 행운입니다 우리와 관련된 관리자 그룹이 있습니다. 보험 투자 지난 2 년 동안 유상 보험 투자 (저희 계열사 Blue Chip Stamps에 대한 투자 제외) 1 억 3460 만 달러에서 2 억 5280 만 달러로 성장했습니다. 성장 보험료의 큰 증가에 의해 생성 된 보험 준비금, 이익 잉여금과 함께이 증가를 설명했습니다. 유가 증권. 차례로, 순 투자 소득 보험 그룹은 1975 년 세전 840 만 달러에서 1977 년 세전 1,230 만 달러. 이 배당금 및이자 수입 외에도 세전 690 만 달러의 자본 이득을 실현했습니다. 채권의 분기와 주식의 잔액. 우리의 미실현 1977 년 말 주식의 이익은 약 7,400 만 달러 였지만 이 그림은 한 날짜의 다른 그림과 같습니다 (우리는 1974 년 말에 미실현 손실 1,700 만 달러) 너무 심각하게 받아 들였습니다. 대부분의 대형 주식 포지션은 수년 동안 개최되고 우리의 투자에 대한 스코어 카드 결정은 해당 기간 동안의 비즈니스 결과에 의해 제공됩니다. 특정 날짜의 가격이 아닙니다. 어리석은 것처럼 전체를 취득 할 때 단기 잠재 고객에 과도하게 집중 회사에 매료되는 것도 똑같이 불건전하다고 생각합니다. 예상 단기 수입 또는 최근 수입 추세 회사의 작은 조각을 구매합니다. 즉, 시장성있는 공통 주식. 이 점을 설명하는 약간의 여담은 흥미 롭군요. Berkshire Fine Spinning Associates 및 Hathaway 제조업은 1955 년에 합병되어 Berkshire Hathaway Inc.가되었습니다. 1948 년에는 견적을 합산하여 다음과 같은 수입을 올렸습니다. 거의 1,800 만 달러의 세금과 10,000 명을 고용했습니다. 뉴 잉글랜드 전역의 대형 공장. 비즈니스 세계에서 그 당시 그들은 경제 강국이었습니다. 예를 들어 같은 해 IBM의 수입은 2,800 만 달러 (현재 2.7 달러 10 억), Safeway Stores, 1,000 만 달러, 미네소타 광산, 13 달러 백만 달러, Time, Inc., $ 9 백만. 하지만 10 년 동안 1955 년 합병 총 매출액 5 억 5 천 5 백만 달러 이후 Berkshire Hathaway의 총 손실은 1 천만 달러였습니다. 1964 년까지 운영은 2 공장과 순자산으로 축소되었습니다. 당시 5,300 만 달러에서 2,200 만 달러로 줄었습니다. 합병. 적절한 묘사로 1 년 스냅 샷에 너무 많이 사업의. 시장이있는 보험 회사의 지분 1977 년 12 월 31 일 500 만 달러 이상의 가치는 다음과 같습니다. 주식 수 회사 비용 시장 ------------- ------- -------- -------- (000 개 생략) 220,000 Capital Cities Communications, Inc. ..... $ 10,909 $ 13,228 1,986,953 공무원 보험 회사 전환 우대 ........ 19,417 33,033 1,294,308 공무원 보험 회사 보통주 ................. 4,116 10,516 592,650 Interpublic Group of Companies, Inc. 4,531 17,187 324,580 Kaiser Aluminum & Chemical Corporation ... 11,218 9,981 1,305,800 Kaiser Industries, Inc. ................. 778 6,039 226,900 Knight-Ridder Newspapers, Inc. .......... 7,534 8,736 170,800 Ogilvy & Mather International, Inc. ..... 2,762 6,960 934,300 워싱턴 포스트 컴퍼니 B 급 ..... 10,628 33,401 -------- -------- 합계 ................................... $ 71,893 $ 139,081 기타 모든 지분 ...................... 34,996 41,992 -------- -------- 총 주식 .......................... $ 106,889 $ 181,073 ======== ======== 우리는 거의 같은 방식으로 시장성있는 주식을 선택합니다. 인수를 위해 사업 전체를 평가하는 방식입니다. 우리는 사업이 (1) 우리가 이해할 수있는 사업, (2) 유리한 장기 전망을 가지고, (3) 정직하고 유능한 사람들, (4) 매우 매력적인 가격으로 제공됩니다. 우리는 일반적으로 예상되는 주식을 매수하려고하지 않습니다. 단기적으로 유리한 주가 행동. 실제로 그들의 비즈니스 경험은 계속해서 우리를 만족시키고 있습니다. 인수 기회로 우리가 소유 한 주식의 낮은 시장 가격 더 나은 가격에 더 좋은 것입니다. 우리의 경험은 진정으로 뛰어난 비즈니스는 때때로 증권 시장에서 판매합니다. 그들이 명령 할 가격에서 매우 큰 할인으로 전체 회사와 관련된 협상 된 거래. 결과적으로, 사업 소유권의 협상은 단순히 기업 인수를 통해 직접 사용할 수 없으며 주식 소유권을 통해 간접적으로 획득했습니다. 가격이 적절한, 우리는 매우 큰 위치에 기꺼이 통제 할 의도가없는 선택된 회사 매진이나 합병을 예견하는 것이 아니라 기업의 우수한 비즈니스 결과는 장기적으로 우수한 시장 가치로 소유자, 소수 및 다수에 대한 배당금 결과. 이러한 투자는 처음에는 당사에 미미한 영향을 미칠 수 있습니다. 영업 이익. 예를 들어, 우리는 1977 년 동안의 Capital Cities Communications. 귀속 수입 작년에 우리가 매입 한 주식은 총 130 만 달러였습니다. 그러나 현재 $ 40,000를 제공하는 현금 배당금 만 연간 영업 이익 수치에 반영됩니다. Capital Cities는 특별한 재산과 특별한 관리. 그리고 이러한 관리 기술은 기업 자본의 운영 및 고용에도 동일하게 적용됩니다. 에 Capital Cities 소유와 같은 부동산을 직접 구매하면 재고를 통한 구매 비용의 두 배 영역에서 비용 시장, 직접 소유권은 중요한 이점을 제공하지 않습니다. 우리에게. 통제는 우리에게 기회를 줄 것이지만 책임-운영 및 기업 자원을 관리하기 위해 둘 중 하나에서 관리를 제공 할 수 없습니다 지금 제자리에있는 것과 동등하게 존중합니다. 실제로 우리는 통제보다 비 통제를 통한 더 나은 관리 결과. 이 비 정통적인 견해이지만 우리가 건전하다고 믿는 견해입니다. 은행업 1977 년 Illinois National Bank는 계속해서 가장 큰 자산의 약 3 배의 자산 수익률 은행. 늘 그렇듯이이 기록은 은행이 저축 자에게 최대 금리 및 자산 위치 유지 낮은 위험과 뛰어난 유동성을 결합합니다. Gene Abegg 결성 1931 년에 $ 250,000로 은행. 첫해에 운영, 수입은 $ 8,782에 달했습니다. 그 이후로 새로운 자본이 은행에 기부되었습니다. 반대로 1969 년 매입하여 2,000 만 달러의 배당금이 지급되었습니다. 1977 년 수입은 360 만 달러로 그 크기의 2 ~ 3 배 많은 은행. 작년 말 Gene, 현재 80 세이며 여전히 은행 업무를 운영하고 있습니다. 동료없는 작업, 후임자를 데려 오도록 요청했습니다. 따라서 Peter Jeffrey, 전 사장 겸 최고 American National Bank of Omaha의 집행 책임자가 합류했습니다. Illinois National Bank는 3 월 1 일에 회장으로 최고 경영자. Gene은 회장으로서 건강을 계속합니다. 우리는 Rockford의 선도적 인 은행에서 성공적인 운영을 계속했습니다. 블루칩 스탬프 Blue Chip Stamps에 대한 지분 지분을 다시 늘 렸습니다. 1977 년 말에 약 36 1 / 2 %를 소유했습니다. Blue Chip 좋은 해를 보냈으며 약 1,290 만 달러를 운영 및 또한 증권 이익을 실현했습니다 410 만 달러. Blue의 지분 80 % 자회사 Wesco Financial Corp. Louis Vincenti가 관리하는 Chip Stamps와 See 's Candies, 99 % Chuck Huggins가 관리하는 소유 자회사는 1977. See 's는 Blue Chip Stamps가 1972 년부터 세전 영업 이익은 추가 자본이 거의없이 420 만 ~ 1,260 만 달러 투자. See 's에서 운영하면서이 기록을 달성했습니다. 산업은 실질적으로 단위 성장이 없습니다. 주주 of Berkshire Hathaway Inc.는 Blue의 연례 보고서를받을 수 있습니다. Mr. Robert H. Bird, Blue Chip에게 요청하여 Chip Stamps Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040. Warren E. Buffett, 회장 1978 년 3 월 14 일