(워렌버핏 주주서한) "열두번째"

Berkshire Hathaway Inc.의 주주 여러분 께 : 1989 년 동안 우리의 순자산 이익은 15 억 1,500 만 달러였습니다. 44.4 %. 지난 25 년 동안 (즉, 현재 경영진이 인수) 주당 장부가가 $ 19.46에서 $ 4,296.01, 또는 매년 복리 23.8 %의 비율. 그러나 중요한 것은 내재 가치입니다. 우리의 모든 구성 사업이 합리적으로 무엇인지 나타내는 가치. 완벽한 예지력으로이 숫자는 다음과 같이 계산할 수 있습니다. 사업의 모든 미래 현금 흐름을 안팎으로 가져 가고 일반적인 이자율로 할인합니다. 너무 귀중한, 모두 버기 채찍 제조업체에서 휴대폰은 경제적으로 동등 해집니다. Berkshire의 장부가가 $ 19.46, 내재적이었을 때 장부가가 완전히 묶여 있었기 때문에 가치가 다소 낮았습니다. 그만한 가치가없는 섬유 사업에서 운반. 이제 대부분의 우리 사업은 그들의 가치를 전달합니다. 할인에서 프리미엄은 Berkshire의 본질적인 비즈니스 가치가 연간 23.8 %를 다소 초과하는 비율로 복리 장부 가치의 증가. 백미러는 한 가지입니다. 앞 유리는 다른. 우리 장부 가치의 상당 부분은 사소한 예외를 제외하고는 현재 시장 가치의 대차 대조표. 이것들을 연말에 유가 증권은 자신에 비해 더 높은 가격으로 평가되었습니다. 과거의 경우보다 본질적인 비즈니스 가치. 한 가지 이유는 1989 년 주식 시장이 활기를 띠기 때문입니다. 더 중요한 것은 이러한 사업의 미덕은 널리 알려져 있습니다. 이므로 주가가 부적절하게 낮아지면 지금. 우리는 방법에 관계없이 대부분의 주요 보유 자산을 유지합니다. 본질적인 비즈니스 가치에 비례하여 가격이 책정됩니다. 이 때까지 이들의 전체 가격과 함께 holds 명령은 그들이 밀어 올릴 것으로 기대할 수 없음을 의미합니다 과거와 마찬가지로 미래의 버크셔의 가치. 에 즉, 지금까지 우리의 성과는 두 배의 이익을 얻었습니다. 딥 : (1) 내재 가치의 탁월한 이득 포트폴리오 회사는 달성했습니다. (2) 추가 보너스 우리 시장이 적절하게 가격을 "수정"함으로써 실현 이 회사들과 관련하여 그들의 가치를 높입니다. 평균적인 비즈니스. 우리는 계속해서 좋은 이익을 얻을 것입니다 우리의 포트폴리오 회사에 대해 확신을 갖고있는 비즈니스 가치 할 것. 그러나 우리의 "추격"보상이 실현되었습니다. 우리는 미래에 싱글 딥에 안주해야 함을 의미합니다. 우리는 또 다른 장애물에 직면합니다. 유한 한 세계에서 높은 성장 요금은 자폭해야합니다. 성장의 기반이 이 법은 한동안 작동하지 않을 수 있습니다. 그러나 기본이 팽창하면 파티 종료 : 높은 성장률 결국 자신의 닻을 만듭니다. Carl Sagan이이 현상을 재미있게 설명했습니다. 분열을 통해 번식하는 박테리아의 운명에 대해 생각하고 15 분마다 2 개로 세이건은 이렇게 말합니다. 한 시간, 하루에 96 배가됩니다. 박테리아의 무게는 약 1 조 그램의 그 후손, 야생의 무 성애 포기, 총체적으로 산 ... 이틀 안에, 태양보다 더-그리고 머지 않아 우주의 모든 것은 박테리아로 만들어 질 것입니다. " 걱정이라고 Sagan은 말합니다. 어떤 장애물은 항상 이런 종류의 기하 급수적 성장. "벌레는 음식이 떨어지거나 독이 있습니다. 또는 그들은 공개적으로 번식하는 것을 부끄러워합니다. " 나쁜 날에도 찰리 멍거 (버크셔 부회장 내 파트너) 버크셔를 박테리아로 생각하지 않습니다. 또한 우리의 끝없는 슬픔에 대해 15 분마다 순자산. 또한 우리는 공공 장소에서-재정적으로-재생산하는 것을 부끄러워합니다. 그렇지만, Sagan의 관찰이 적용됩니다. Berkshire의 현재베이스 인 $ 4.9 순자산이 10 억에 달하면 장부 가치가 평균보다 연평균 15 % 증가했습니다. 우리가 시작한 2,200 만 달러에서 23.8 %. 구실 1989 년 15 억 달러의 수익은 소득세로 약 7 억 1,200 만 달러를 청구합니다. 게다가, 5 대 전공자가 납부 한 소득세 중 버크셔의 몫 피 투자자 총액은 약 1 억 7,500 만 달러입니다. 올해 세금 중 약 1 억 7200 만 달러가 지급됩니다. 현재; 나머지 5 억 4 천만 달러는 연기됩니다. 거의 모든 연기 된 부분의 1989 년 증가와 관련 보통주 소유의 미실현 이익. 이것에 대하여 증가, 우리는 34 % 세금을 예약했습니다. 우리는 또한 모든 미실현에 대해 해당 비율로 준비금을 보유합니다. 1987 년과 1988 년에 발생한 이익입니다.하지만 마지막으로 설명했듯이 1987 년 이전에 축적 한 미실현 이익-약 $ 1.2 10 억-당시 28 % 세율로 예약 된 예비비 우세. 새로운 회계 규칙이 채택 될 가능성이 높습니다. 기업이 현세의 모든 이익에 대비하여 유보하도록 요구 속도, 그것이 무엇이든간에. 34 %의 비율로 이러한 규칙은 이연 법인세를 늘리고 순자산을 줄입니다. 약 7100 만 달러-우리의 예비금을 인상 한 결과 1987 년 이전에는 6 % 포인트 증가했습니다. 제안 된 규칙 때문에 광범위한 논란을 불러 일으켰고 최종 형태가 불분명합니다. 아직 변경하지 않았습니다. 27 페이지의 대차 대조표에서 볼 수 있듯이 11 억 달러 이상의 세금을 내야했습니다. 연말 시장 가치로 유가 증권. 11 억 달러입니까? 11 억 달러의 부채와 같거나 유사한 부채 연말로부터 15 일 후에 무역 채권자에게 지급해야합니까? 분명히 아닙니다-두 항목 모두 정확히 감사 된 순자산에 동일한 영향을 미쳐 11 억 달러 감소. 반면 이연 법인세에 대한 부채는 무의미한 회계 허구는 지불이 될 수 있기 때문에 주식 판매에 의해서만 촉발되었습니다. 팔 의사가 없습니까? 다시 한 번 대답은 '아니오'입니다. 경제적 측면에서 부채는 무이자 우리 선거 때만 지불해야하는 미국 재무부 대출 (물론 의회가 세금 이득이 실현). 이 "대출"은 다른 측면에서도 독특합니다. 특정 자산의 소유권을 조달하는 데만 사용할 수 있습니다. 주식을 평가하고 규모가 변동합니다-매일 시장으로 가격은 세율이 변경되면 주기적으로 변경됩니다. 사실상, 이 이연 법인세 부채는 매우 큰 우리가 하나에서 이사하기로 선택한 경우에만 지불 가능한 양도세 다른 자산. 실제로 우리는 상대적으로 작은 일부를 매각했습니다. 1989 년에 $ 224에 대해 약 $ 76 백만의 "양도"세금이 발생했습니다. 백만 이익. 세법이 적용되는 방식 때문에 Rip Van Winkle 우리가 선호하는 투자 스타일-성공한다면- 더 열광적 인 접근 방식보다 중요한 수학적 우위. 하자 극단적 인 비교를보십시오. 버크셔가 1 달러 밖에 없다고 상상해보세요. 연말까지 두 배로 증가한 후 매각되었습니다. 상상 또한 세후 수익금을 사용하여이를 반복했습니다. 다음 19 년 동안 매번 두 배의 점수를 얻습니다. 20 년이 지나면 34 %의 양도 소득세는 각 판매 수익에 대해 지불했을 것입니다 정부에 약 13,000 달러를 전달했고 약 $ 25,250. 나쁘지 않다. 그러나 우리가 싱글을 만들었다면 환상적 투자 자체가 20시 20 배 배 년, 우리 달러는 $ 1,048,576로 증가 할 것입니다. 그때 우리는 현금으로 우리는 대략 $ 356,500의 34 % 세금을 내고 약 $ 692,000. 이 엄청난 결과 차이의 유일한 이유는 세금 납부시기가 될 것입니다. 흥미롭게도 정부는 정확히 동일한 27 : 1에서 시나리오 2에서 이득을 얻을 것입니다. 우리와 같은 비율-$ 356,500 대 $ 13,000-그래도 물론 돈을 기다려야 할 것입니다. 우리는 전략을 채택하지 않았습니다. 장기 투자 약속을 선호하는 이유는 수학. 사실, 우리는 나중에 더 많이 벌 수 있습니다. 한 투자에서 다소 자주 이동하여 세금 환급 다른. 수년 전에 정확히 찰리와 제가 한 일입니다. 이제 우리는 그게 약간 더 낮은 수익. 우리의 이유는 간단합니다. 비즈니스 관계가 매우 드물고 즐거워서 우리가 개발 한 모든 것을 유지하고 싶습니다. 이 결정은 특히 우리는 이러한 관계가 좋은-아마도 최적은 아니지만-재정적 결과. 그것을 고려할 때, 우리는 우리가 우리가 흥미롭고 존경할만한 사람들과 시간을 보내십시오. 우리가 모르는 다른 사람들과 함께 시간을 보내고 평균에 훨씬 더 가까운 품질. 그것은 결혼하는 것과 비슷할 것입니다. 돈을 위해-대부분의 상황에서 실수, 하나의 경우 광기 이미 부자입니다. 보고 된 수익의 출처 아래 표는 Berkshire의 주요 출처를 보여줍니다. 보고 된 수입. 이 프레젠테이션에서는 영업권 상각 기타 주요 구매 가격 회계 조정은 적용되는 특정 비즈니스에 대해 기소되지만 대신 집계되어 별도로 표시됩니다. 이 절차를 통해 당신은 우리 사업의 수입을 우리가 구매하지 않았다고보고했습니다. 나는 과거에 설명했다 이러한 형태의 프레젠테이션이 우리에게 더 많은 것처럼 보이는 이유를보고합니다. 일반적으로 활용하는 것보다 투자자 및 관리자에게 유용합니다. 구매가 필요한 GAAP (허용 된 회계 원칙) 가격 조정은 기업별로 이루어집니다. 그만큼 물론 표에 표시된 총 순수익은 감사 된 재무 제표의 GAAP 총계에. 이러한 비즈니스에 대한 자세한 정보는 37-39 페이지 및 경영진의 비즈니스 부문 섹션 40-44 페이지의 토론 섹션. 이 섹션에서는 또한 GAAP 기준으로보고 된 세그먼트 수익을 찾을 수 있습니다. 에 대한 Wesco의 사업에 대한 정보를 얻으려면 Charlie를 읽으십시오. 54 페이지부터 시작되는 Munger의 편지입니다. 71 페이지 재 인쇄 찰리가 1989 년 5 월 30 일 미국에 보낸 편지 우리의 혐오감을 전한 저축 기관 연맹 그 정책과 그에 따른 사임 결정. (000 초 생략) ---------------------------------------------- 버크셔의 몫 순이익 (세금 후 세전 소득 소수 이익) ---------------------- ---------------------- 1989 1988 1989 1988 ---------- ---------- ---------- ---------- 영업 수익 : 보험 그룹 : 인수 ............ $ (24,400) $ (11,081) $ (12,259) $ (1,045) 순 투자 수익 ... 243,599 231,250 213,642 197,779 버팔로 뉴스 .............. 46,047 42,429 27,771 25,462 페치 하이머 ................ 12,621 14,152 6,789 7,720 커비 ..................... 26,114 26,891 16,803 17,842 네브래스카 가구 마트 ... 17,070 18,439 8,441 9,099 스콧 페처 제조 그룹 .... 33,165 28,542 19,996 17,640 씨즈 캔디 ............. 34,235 32,473 20,626 19,671 Wesco-보험 외 13,008 16,133 9,810 10,650 월드 북 ................ 25,583 27,890 16,372 18,021 영업권 상각 .. (3,387) (2,806) (3,372) (2,806) 기타 구매 가격 회계 비용 ........ (5,740) (6,342) (6,668) (7,340) 이자 비용 * ......... (42,389) (35,613) (27,098) (23,212) 주주 지정 기여금 .......... (5,867) (4,966) (3,814) (3,217) 기타 ..................... 23,755 41,059 12,863 27,177 ---------- ---------- ---------- ---------- 영업 이익 .......... 393,414 418,450 299,902 313,441 유가 증권 매각 ......... 223,810 131,671 147,575 85,829 ---------- ---------- ---------- ---------- 총 수입-모든 법인 $ 617,224 $ 550,121 $ 447,477 $ 399,270 * Scott Fetzer Financial Group의이자 비용 및 상호 저축 및 대출. 45-51 페이지를 참조하십시오. Berkshire의 재무 데이터를 4 개의 세그먼트로 나눕니다. 이들은 대응 찰리와 제가 사업에 대해 생각하는 방식으로 버크셔의 내재 가치를 계산합니다. 이 페이지에 표시 다음에 대한 대차 대조표 및 수입 명세서입니다. (1) 주요 투자 포지션과 함께 보험 운영 항목 별; (2) 우리의 제조, 출판 및 소매 특정 비 운영 자산 및 구매 가격 회계 조정; (3) 자회사 상호 저축 및 금융 유형 운영에 종사 Scott Fetzer Financial; 및 (4) 비영업 자산 (주로 시장성있는 증권) 세그먼트 (2)의 회사가 보유한 모든 구매 가격 회계 조정 및 다양한 자산 및 부채 Wesco 및 Berkshire 모회사. 이 네 가지의 수입과 순자산을 합하면 세그먼트의 경우 GAAP에 표시된 것과 일치하는 합계를 도출합니다. 진술. 그러나 저는이 네 가지 범주가 감사인의 권한에 해당하지 않는 경우 결코 축복하지 않습니다. 보고 된 수입 이외에도 표준 회계 규칙에 따라 피 투자자의 상당한 수입 보고하는 것을 허용하지 마십시오. 15 페이지에 5 개의 전공을 나열합니다. 1989 년에 약 $ 45의 배당금을받은 피 투자자 백만, 세금 후. 그러나, 우리의 점유율은 유지 이익 이 피 투자자 중 작년에 총 2 억 2,100 만 달러가 GEICO와 Coca-Cola가 실현 한 큰 자본 이득을 계산합니다. 만약 이 2 억 2,100 만 달러가 우리에게 분배되었습니다. 추가 세금을 납부 한 후의 수입은 3 억 달러보다는 5 억 달러에 가까운 표. 결정해야 할 질문은 이러한 배포되지 않은 수입은 우리가보고하는 것만 큼 가치가 있습니다. 우리는 믿습니다 그들은-그리고 더 가치가 있다고 생각합니다. 이유 이 a-bird-in-the-bush-may-be-b-two-in-the-hand 결론은 이러한 피 투자자들이 보유한 수익은 재능 있고 소유자 지향적 인 관리자가 때때로 이러한 자금을 자체적으로 더 잘 사용합니다. 우리가 가질 수있는 사업보다 나는 그런 만들지 않을 것이다 대부분의 경영진에 대한 관대 한 평가이지만 이 경우. 우리의 견해로는 버크셔의 근본적인 수익력이 "look-through"접근 방식으로 측정합니다. 우리의 피 투자자들이 보유한 영업 이익 중 자신의보고 된 영업 이익 (둘 다의 자본 이득 제외) 인스턴스. 본질적인 비즈니스 가치가 평균적으로 성장하기 위해 연간 15 %의 수익을 올릴 경우 "전망"수입은 약 같은 속도. 우리는 현재로부터 많은 도움이 필요합니다 수시로 새로운 것을 추가해야합니다. 이 15 % 목표를 달성하기 위해 비보험 운영 과거에 우리는 주요 제조업에 라벨을 붙였습니다. 출판 및 소매 운영 "The Sainted Seven". 우리와 함께 1989 년 초에 Borsheim 's를 인수하면서 도전은 해설적이고 적절한 새로운 제목을 찾으십시오. 우리는 실패했습니다. 그룹을 "The Sainted Seven Plus One"이라고합시다. 이 신성한 집합-Borsheim 's, The Buffalo News, Fechheimer Bros., Kirby, Nebraska Furniture Mart, Scott Fetzer 제조 그룹, See 's Candies, World Book-컬렉션입니다. 경제적 특성이 좋은 것부터 훌륭합니다. 관리자는 최고부터 최고까지 다양합니다. 대부분의 관리자는 생계를 위해 일할 필요가 없습니다. 그들은 홈런을 치는 것을 좋아하기 때문에 야구장에 나타납니다. 그리고 그것이 바로 그들이하는 일입니다. 그들의 결합 된 재정 명령문 (일부 작은 작업의 명령 포함), 49 페이지는 성능이 얼마나 뛰어난 지 보여줍니다. 의 위에 역사적 회계 기준, 이들의 세후 수입 운영은 평균 자기 자본에서 57 %였습니다. 또한이 순 레버리지없이 수익이 달성되었습니다. 현금 등가물은 대응 자금 채무. 관리자 이름을 불렀을 때 Blumkin, Friedman 및 Heldman 가족, Chuck Huggins, Stan Lipsey와 Ralph Schey-나는 Miller와 같은 빛을 느낍니다. 허긴 스는 자신의 라인업을 발표했을 때 1927 년 뉴욕 ​​양키스. 비즈니스 별 비즈니스를 살펴 보겠습니다. o Berkshire와 첫해에 Borsheim 's는 기대. 매출이 크게 증가했으며 현재 상당히 4 년 전 회사가 현재 위치로 이동했습니다. 이전 6 년 동안 이동, 판매도 두 배로 증가했습니다. Borsheim의 관리인 Ike Friedman 천재-그리고 내 말은-단 하나의 속도, 빨리 감기를 가지고 있습니다. 거기에 가보지 않았다면 보석 가게를 본 적이 없습니다 Borsheim 's처럼. 거대한 볼륨 때문에 한 번에 위치, 상점은 모두에 걸쳐 엄청난 선택을 유지할 수 있습니다 가격 범위. 같은 이유로 비용 비율을 유지할 수 있습니다. 보석 상점에서 일반적으로 제공하는 약 1/3 비교 가능한 상품. 매장의 엄격한 비용 통제, 비정상적인 구매력과 함께 다른 보석상보다 훨씬 낮은 가격. 이 가격은 회전하고 더 많은 볼륨을 생성하면 원이 그리고 '라운드. 최종 결과는 매장 트래픽이 4,000에 달하는 것입니다. 계절적으로 바쁜 날에 사람들. Ike Friedman은 훌륭한 사업가 일뿐만 아니라 쇼맨이자 성실한 사람이기도합니다. 우리는 사업을 샀다 감사없이 우리의 모든 놀라움은 플러스에있었습니다 측면. "보석을 모른다면 보석상을 알아라"는 의미가 있습니다. 전체 사업을 구매하든 작은 다이아몬드를 구매하든 Ike를 좋아하는 이유를 설명하는 이야기가 있습니다. 몇 년 동안 저는 재미를 위해 모이는 비공식 그룹의 일원입니다. 몇 가지 주제를 살펴보십시오. 지난 9 월 비숍 스 롯지에서 만남 산타페에서 우리는 Ike와 그의 아내 Roz, 그리고 그의 아들 Alan에게 보석과 보석 사업에 대해 우리를 교육합니다. Ike는 그룹을 눈부시게하기로 결정했고, 그래서 그는 오마하에서 가져 왔습니다. 약 2 천만 달러의 특히 멋진 상품. 나는 ~였다 다소 불안 함-Bishop 's Lodge는 Fort Knox가 아닙니다. 저녁 오프닝 파티에서 Ike에게 내 우려를 언급했습니다. 그의 발표 전에. 아이크가 나를 옆으로 데려 갔다. "그 금고가 보이 시나요?" 그 말했다. "오늘 오후 우리는 조합을 변경했고 지금은 호텔 경영자는 그것이 무엇인지 모릅니다. "나는 더 쉽게 숨을 쉬었습니다. Ike "엉덩이에 총을 든 두 명의 큰 동료가 보이십니까? 그들은 밤새도록 금고를 지킬 것입니다. " 파티에 다시 참여하십시오. 하지만 아이크는 더 가까이 몸을 기울였습니다. "그리고 워렌," 그는 "보석은 금고에 없다"고 털어 놓았다. 그런 사람을 어떻게 그리워 할 수 있습니까? 특히 그는 재능 있고 활기찬 가족 인 앨런과 함께옵니다. Marvin Cohn 및 Don Yale. o See 's Candies에서는 판매 된 파운드가 8 % 증가했습니다. 1988 년은 그 자체로 기록적인 해였습니다. 1989 년에 포함 성능은 우수한 동일 매장 파운드 증가였습니다. 수년 동안. 이 뛰어난 광고는 중요한 역할을했습니다 공연. 총 광고비를 $ 4에서 늘 렸습니다. 백만 달러에서 5 백만 달러에 이르고 우리 에이전시 Hal로부터 사본을 받았습니다. Riney & Partners, Inc.는 전액 100 % See를 특별하게 만드는 자질. Buffalo News와 같은 미디어 사업에서 우리는 광고하는. See 's와 같은 다른 사업에서 우리는 구매자입니다. 우리가 살 때 우리는 팔 때 우리가 설교하는 것을 정확하게 실천합니다. 에서 봐요, 우리는 신문 지출을 3 배 이상 늘 렸습니다 작년에 가장 높은 비율로 광고를 게재했습니다. 기억할 수 있습니다. 그 대가는 훌륭했고 우리는 Hal Riney와 방향성이 좋은 신문 광고의 힘 이 결과. 씨의 화려한 공연이 일상이되었습니다. 하지만 거기 Chuck Huggins의 관리에 대한 일상적인 것이 아닙니다. 생산 및 판매의 모든 측면에 매일 참여 수천 명의 사람들에게 품질과 서비스 메시지를 전합니다. 2,700 만 명 이상의 직원을 생산하고 배포해야합니다. 매년 사탕 파운드. 225 개의 상점과 대량의 우편 주문 및 전화 사업, 그것은 작은 트릭이 아닙니다 거의 모든 고객이 만족할 수 있도록 실행합니다. 척 쉽게 보이게합니다. o Nebraska Furniture Mart는 기록적인 판매와 우수한 1989 년 수입 이었지만 슬픈 메모가 하나있었습니다. B 부인-로즈 52 년 전 500 달러로 회사를 시작한 블룸 킨-그만두 다 5 월, Blumkin의 다른 회원들과 의견이 일치하지 않은 후 리모델링 및 운영에 대한 가족 / 관리 카펫 부서. B 부인은 아마도 살아있는 모든 미국인이지만이 특별한 경우에는 다른 가족 구성원은 전적으로 옳았습니다 : 과거에 3 년 동안 매장의 다른 부서에서는 매출이 증가했습니다. 24 %, 카펫 판매량은 17 % 감소했습니다. 항상 개인적으로 멀리 팔아 온 B 부인의 판매 능력 매장의 다른 판매원보다 더 많은 상품). B 부인이 계속해서 Horatio Alger의 영웅은 피곤한 피의 희생자처럼 보입니다. 나이에 96 그녀는 새로운 사업을 시작했습니다. -카펫 그리고 가구. 항상 그렇듯이 그녀는 일주일 내내 일합니다. Mart Louie에서 Ron과 Irv Blumkin은 계속해서 가장 크고 성공적인 가정용 가구는 무엇입니까 국가에 저장하십시오. 그들은 뛰어난 상인, 뛰어난 관리자, 그리고 함께 할 수있는 기쁨. 그들에 대한 하나의 독서 통찰력 : 1989 년 4 분기에 카펫 부서는 오마하 시장에서 75.3 %의 소비자 점유율을 기록했습니다. 67.7 % 전년 동기의 6 배 이상 경쟁자. NFM과 Borsheim은 ​​정확히 동일한 공식을 따릅니다. 성공 : (1) 비교할 수없는 깊이와 폭의 상품을 하나로 위치; (2) 사업에서 가장 낮은 운영 비용; (3) 가장 현명한 구매, 부분적으로 엄청난 양으로 가능 구매 한; (4) 총 마진, 따라서 가격이 훨씬 낮음 경쟁사 '; (5) 가족과 함께하는 친절한 맞춤 서비스 항상 손에 회원. 신문의 또 다른 플러그 : NFM은 지역 신문은 1989 년에 20 % 이상 증가하여 1988 년 기록을 벗어났습니다. 지금까지 신문의 가장 큰 ROP 광고주입니다. (ROP 광고는 종이에 인쇄 된 종류, 사전 인쇄 된 종류와 달리 삽입.) 내가 아는 한, 오마하는 집이있는 유일한 도시입니다. 가구점은 광고 리더입니다. 많은 소매 업체가 1989 년 공간 구매; See 's와 NFM에서의 경험은 중대한 실수를 저질렀 음을 나타냅니다. o The Buffalo News는 3 년 동안 1989 년에 계속 출연했습니다. 중요한 방법 : 첫째, 주요 대도시 신문 중에서 매일 및 일요일, 뉴스는 가구 보급률 1 위 -매일 그것을 구매하는 지역 가구의 비율. 둘째, "뉴스 홀"에서-신문에서 뉴스에 전념하는 부분 -논문은 1989 년 50.1 %, 1988 년 49.5 % 수준 또 다른 미국인보다 더 많은 뉴스가 종이. 셋째, 많은 주요 수익이 감소한 1 년 동안 신문, 뉴스는 7 연속 이익 기록을 세웠습니다. 이 세 가지 요소는 어느 정도 관련이 있습니다. 분명히 높은 비율의 뉴스 구멍은 그 자체로 이익을 감소시킵니다. 상당히. 크고 지능적으로 활용되는 뉴스 구멍, 그러나 광범위한 독자의 관심을 끌고 침투. 차례로 높은 보급률은 신문을 만듭니다 소매 업체에게 특히 유용합니다. 하나의 "메가폰"을 통해 전체 커뮤니티에 낮은 침투 용지는 많은 사람들에게 훨씬 덜 매력적인 구매입니다. 결국 광고료와 이익. 우리의 우수한 침투력은 사고도 자동도 아닙니다. 이리 카운티의 인구는 뉴스의 고향은 1,113,000에서 1970 년에서 1980 년에는 1,015,000 건, 1988 년에는 966,000 건으로 추산됩니다. 순환 수치는 다른 이야기를합니다. 1975 년, 곧 일요일 에디션 인 Courier-Express를 시작하기 전에 오랜 전통의 Buffalo 신문, 일요일 207,500 부 판매 Erie 카운티에서. 작년-인구 5 % 이상 감소- 뉴스는 평균 292,700 장을 판매했습니다. 나는 믿지 않는다 다른 주요 일요일 시장에는 그에 가까운 것이있었습니다 침투 증가. 이런 종류의 이득을 얻을 때-그리고 논문이 고향에서 타의 추종을 불허하는 수용 수준-누군가는 뭔가 옳게. 이 경우 주요 신용은 분명히 우리의 오랜 편집자 Murray Light에게 유익하고 유용하며 흥미로운 제품입니다. 신용은 가야한다 또한 유통 및 생산 부서에 : 생산 문제 또는 유통의 약점은 고객을 잃을 것입니다. 강력한 편집 내용. 뉴스 발행인 Stan Lipsey는 수익을 창출했습니다. 우리 제품의 강점까지 완전히. 나는 Stan의 것을 믿는다 관리 기술은 최소 5 %의 추가 점수를 제공합니다. 달성 될 수입에 비해 이윤에서 같은 상황에서 평균 관리자에 의해. 그것은 놀라운 성능과 모든 너트와 볼트에 대해 알고 관심을 갖는 재능있는 관리자 사업의. Stan의 지식과 재능은 강조되어야합니다. 편집 제품으로 확장됩니다. 그의 사업 초기 뉴스 측에 쓰였고 그는 1972 년에 수상한 일련의 이야기를 개발하고 편집합니다. 오마하 태양 신문 퓰리처 상. Stan과 나는 20 년 넘게 함께 일했습니다. 좋은 파트너를 구할 수 없었습니다. o Fechheimer, Heldman 클랜-Bob, George, Gary, Roger와 Fred-그들의 놀라운 공연을 계속합니다. 이익 1989 년에는 비즈니스 문제로 인해 다소 하락했습니다. 1988 년 주요 인수를 통합 한 경험이 있습니다. 이들 문제는 제 시간에 해결 될 것입니다. 한편, 투자 수익 Fechheimer의 수도는 여전히 훌륭합니다. 모든 매니저와 마찬가지로 Heldmans는 사업의 세부 사항에 대한 명령. 작년 연간 수감자가 San Quentin에 들어가면 Bob은 그리고 George는 아마도 그의 셔츠 사이즈를 알고있을 것입니다. 그것은 단지 약간입니다 과장 : 국가의 어떤 지역이든 토론, 그들은 전공에 무슨 일이 일어나고 있는지 정확히 알고 고객과 경쟁합니다. 4 년 전에 Fechheimer를 구입했지만 Charlie와 저는 공장이나 본사를 방문한 적이 없습니다. 신시내티. 우리는 외로운 Maytag 수리공과 매우 흡사합니다. Heldman 관리 제품이 너무 좋아서 서비스 콜이 필요하지 않습니다. o Ralph Schey는 가장 큰 그룹-World Book, Kirby 및 Scott Fetzer 제조 회사. 이 사업체의 총 수입 구매 후 매년 증가하고 있습니다. 투자 자본은 계속해서 예외적입니다. Ralph는 충분히 큰 기업, 혼자 서 있었습니까? 포춘 500 대 기업입니다. 자기 자본 수익률로 측정 한 상위 십 분위수에서 높음. 몇 년 동안 World Book은 시카고의 Merchandise Mart에 있습니다. 임박한 것을 예상 임대가 만료되면 비즈니스는 이제 네 곳. 이 전환의 비용은 상당합니다. 그럼에도 불구하고 1989 년의 이익은 잘 유지되었습니다. 또 다른 이전 비용이 우리에게 완전히 뒤처지기 전에. 작년에 커비의 사업은 특히 강력했습니다. 수출 매출이 크게 증가했습니다. 국제 비즈니스는 지난 2 년 동안 두 배 이상 증가했으며 지난 4시; 판매량의 점유율이 5 %에서 20 %로 증가했습니다. 우리의 1989 년에 가장 큰 자본 지출은 Kirby였습니다. 1990 년 주요 모델 변경 준비. Ralph의 운영은 전체의 약 40 %를 차지합니다. 결과가 표시된 비보험 그룹의 소득 49 페이지. 1986 년 초 Scott Fetzer를 인수했을 때 관리자로서 Ralph를 인수하는 것은 우리의 기업 인수. 생성 외에도 놀라운 수입, Ralph는 자본을 극도로 관리합니다. 잘. 이러한 능력은 버크셔를위한 자금을 생산했습니다. 우리가 다른 많은 유익한 약속을 할 수있게 해주었습니다. 그리고 그것은 1927 년 양키스에 대한 우리의 대답을 완성합니다. 보험 운영 아래는 일반적인 테이블의 업데이트 된 버전입니다. 재산 피해 보험에 대한 주요 수치 제시 산업: 법정 연간 변동 합산 비율 연간 변동 인플레이션 율 보험 계약자 후 보험료로 측정 서면 (%) 배당금 손실 (%) GNP 디플레이터 (%) ------------- ------------------ ------------- ------ ---------- 1981 년 3.8 106.0 6.5 9.6 1982 3.7 109.6 8.4 6.5 1983 5.0 112.0 6.8 3.8 1984 8.5 118.0 16.9 3.8 1985 22.1 116.3 16.1 3.0 1986 년 22.2 108.0 13.5 2.6 1987 9.4 104.6 7.8 3.1 1988 4.4 105.4 5.5 3.3 1989 (예상) 2.1 110.4 8.7 4.2 출처 : AM Best Co. 결합 된 비율은 총 보험 비용 (손실 보험료 수입과 비교 : A 100 미만의 비율은 인수 이익을 의미하고 하나 이상 100은 손실을 나타냅니다. 보험사가 투자 소득이 보험 계약자의 자금 ( "부동산")을 보유하여 얻은 수입 일반적으로 107-111 범위의 결합 비율은 수익을 제외한 전반적인 손익분기 결과를 생성합니다. 주주가 제공하는 자금. 이전 보고서에 제시된 이유 때문에 우리는 업계에서 발생하는 손실은 매년 약 10 % 씩 증가합니다. 일반적인 인플레이션이 상당히 낮아지는 해. (사실은, 지난 25 년 동안 발생한 손실은 여전히 더 빠른 속도, 11 %.) 보험료 성장이 실질적으로 지연되는 경우 10 % 비율, 인수 손실이 증가 할 것입니다. 사업이 나빠질 때 저축하려는 업계의 경향은 한동안 크기를 가리지 않습니다. 작년에 우리는 합산 비율의 상승이 "계속할 것이 거의 확실하며 아마도 가속 될 것입니다. 최소한 2 년 이상 더. "올해 우리는 예측하지 않을 것입니다. 그러나 그렇지 않으면 작년의 예측을 반복해야합니다. 프리미엄 성장률은 연간 요구되는 10 % 미만입니다. 또한 10 % 비율은 결합 된 비율을 낮추지 마십시오. 1989 년 합산 비율의 증가는 조금 더 재난 (허리케인 휴고 주도) 때문에 예상했던 것보다 비정상적으로 심각했습니다. 이러한 이상은 아마도 증가의 약 2 점. 1990 년이 "정상"에 가깝다면 합산 비율은 1989 년의 재앙으로 부풀린 기지.하지만 1991 년에 그 비율은 더 많이 올라갈 수 있습니다. 해설자들은 "언더라이팅주기"와 다음 차례에 대해 추측합니다. 그 용어가 의미하는 데 사용된다면 리드미컬 한 자질, 그것은 우리의 관점에서 산업의 기본 경제에 대한 잘못된 생각. 이 용어는 수십 년 전에 업계가 그리고 규제 기관은 카르텔에서 사업을 수행하기 위해 협력했습니다. 패션. 당시 합산 비율이 변동했습니다. 두 가지 이유로 리드미컬하게, 둘 다 지연과 관련이 있습니다. 첫째, 데이터 과거에서 분석 한 다음 새로운 "수정"설정에 사용 이후 거의 모든 사람들이 보험사. 둘째, 당시 거의 모든 정책이 1 년에서 3 년의 기간으로 발급되었습니다. 잘못된 정책이 만료되는 데 상당한 시간이 소요됩니다. 수익에 대한 새로운 요율의 영향. 이 두 가지 지연된 응답은 결합 된 비율은 교류와 매우 유사하게 작동합니다. 그 동안에, 중요한 가격 경쟁의 부재는 주기 동안 평균을 낸 산업 이익은 만족합니다. 카르텔 시대는 지났습니다. 이제 업계는 상품과 유사한 상품을 판매하는 수백 명의 참가자 독립적으로 설정된 가격. 이러한 구성-여부 판매되는 제품은 철강 또는 보험 정책입니다. 모든 상황에서 비정상적인 수익성을 유발할 수 있지만 하나 : 가용 용량 부족. 이 기간이 얼마나 자주 발생하고 얼마나 오래 지속되는지가 평균 수익성을 결정합니다. 문제의 업계의. 대부분의 산업에서 용량은 물리적 용어로 설명됩니다. 그러나 보험 업계에서 용량은 관례 적으로 재정 조건으로 설명 됨; 즉, 고려됩니다 회사가 X 달러 이하의 순자산이 Y 달러 인 경우 비즈니스. 그러나 실제로는 이런 종류의 제약은 효과가없는 것으로 입증되었습니다. 레귤레이터, 보험 중개인과 고객은 모두 징계를 느리게합니다 자원에 부담을주는 기업. 그들은 또한 기업은 실제 자본을 지나치게 과장합니다. 따라서 회사 아주 적은 자본으로 많은 사업을 할 수 있습니다. 너무 기울어 져 있습니다. 따라서 하단에는 산업의 양이 특정 순간의 능력은 주로 정신에 달려 있습니다. 보험 관리자의 상태. 이 모든 것을 이해하는 것은 그리 어렵지 않습니다. 업계의 이익을 예측하십시오. 좋은 이익은 용량이 부족할 때만 실현됩니다. 부족 보험사들이 두려워 할 때만 발생합니다. 드물게 발생합니다. -그리고 가장 확실하게 지금 일어나지 않습니다. 일부 분석가들은 더 부담스러운 세금이 최근 보험 업계에 부과되었고 1989 년대 재앙-허리케인 휴고와 캘리포니아 지진- 가격이 크게 강해집니다. 우리는 동의하지 않습니다. 이들 역경은 보험사의 글쓰기 열망을 파괴하지 않았습니다. 현재 가격으로 사업. 따라서 프리미엄 볼륨은 증가하지 않습니다. 1990 년에 10 %까지 감소했습니다. 이는 부정적인 인수 추세가 반전이 아닙니다. 업계는 그 동안 더 높은 가격이 필요하다고 말할 것입니다. 평균적인 미국인과 일치하는 수익성 달성 사업. 물론 그렇습니다. 철강 사업도 마찬가지입니다. 그러나 욕구와 욕망은 장기적인 산업의 수익성. 대신 경제 펀더멘털 결과를 결정합니다. 보험 수익성은 향상 될 것입니다 거의 모든 보험사가 사업을 포기할 때 더 높은 가격. 그리고 우리는 그 시점에서 멀었습니다. Berkshire의 프리미엄 거래량은 1 억 5 천만 달러로 떨어질 수 있습니다. 1990 년 (1986 년 10 억 달러 최고치에서) 전통적인 비즈니스는 계속 축소되고 있으며 소방관 사업의 7 %를받은 계약 펀드는 지난 8 월 만료되었습니다. 방울의 크기에 관계없이 우리를 방해하지 마십시오. 우리는 보험 작성에 관심이 없습니다. 손실에 대한 수학적 기대를 전달합니다. 우리는 충분히 경험한다 거래에 대한 실망 이익 기대. 그러나 적절한 가격의 사업에 대한 우리의 욕구는 1989 년의 한 이야기에서 알 수 있듯이 충분합니다. "CAT 커버"와 관련이 있습니다. 1 차 보험 회사가 재보험 계약을 (재 보험사 자신도) 자신을 보호하기 위해 구매 토네이도 또는 허리케인과 같은 단일 재앙에 대해 많은 정책에서 손실을 가져옵니다. 이것들 중에서 계약의 경우, 1 차 보험사는 최대 1 천만 달러의 단일 이벤트, 다양한 구매 그 수준 이상의 재보험 계층. 손실이 재보험 사는 일반적으로 초과분의 95 %를 지불합니다. 계약 상 한도까지, 주 보험사가 나머지. (일차 보험사가 각 보험의 5 %를 재보험 사는 그에게 각각의 재정적 지분을 남깁니다. 손실 정산 및 그의 버리는 것에 대한 보호 재보험 자의 돈.) CAT 보장은 일반적으로 다음을 제공하는 1 년 정책입니다. 1 차 보험사가 필요한 자동 복구 재난으로 인해 보험이 소진되어 지불하여 해당 연도의 잔액에 대한 두 번째 커버 또 다른 프리미엄. 이 조항은 주요 회사를 다음으로부터 보호합니다. 첫 번째 재앙 이후 짧은 기간 동안 "베어" 행사. "이벤트"기간은 일반적으로 계약에 의해 제한됩니다. 기본 회사가 지정한 72 시간 동안. 아래에 이 정의, 광범위한 폭풍, 일이 발생하면 단일 이벤트로 분류됩니다. 단일 기후 원인. 그러나 폭풍이 4 일 동안 지속되면 주요 회사는 72 년 연속 가장 큰 피해를 입었던 시간. 손실 해당 기간 이후에 발생한 경우 별도의 이벤트. 1989 년에 두 가지 특이한 일이 발생했습니다. 첫째, 허리케인 휴고 그러나 속도로 40 억 달러 이상의 보험 손실이 발생했습니다. 캐롤라이나주의 막대한 피해가 약간 발생했습니다. 똑같이 심각한 손상 후 72 시간 이상 카리브해. 둘째, 캘리포니아 지진이 몇 주 만에 강타했습니다. 추정하기 어려웠던 보험 피해를 입혔습니다. 이벤트 후. 이 두 가지 또는 아마도 세 가지 주요 재난, 일부 주요 보험사 및 많은 재 보험사 CAT 보호를 구입했거나 자동 두 번째 커버 또는 그들이 가지고 있는지 불확실 해졌습니다 그렇게했습니다. 그 시점에서 CAT 정책 판매자는 엄청난 손실을 입었습니다. 돈의-아마도 복구 때문에 두 번- 보험료를 많이받습니다. 많은 변수에 따라 CAT 보험료는 일반적으로 총 금액의 3 ~ 15 %를 구매 한 보호. 몇 년 동안 우리는 그 종류는 부적절하고 사업에서 멀리 떨어져 있습니다. 하지만 1989 년 재난으로 인해 많은 보험사가 실제로 또는 아마도 맨손으로, 또한 대부분의 CAT 작가가 핥아 남겨 두었습니다. 그들의 상처, 즉시 부족했습니다 절실히 필요한 재해 범위의 지진. 즉시 가격 특히 CAT의 재보험에 매력적이되었습니다. 작가 자신이 구입합니다. 바로 버크셔 해서웨이 최대 2 억 5 천만 달러의 재난 보험을 작성하겠다고 제안했고 무역 출판물에 그 제안을 광고합니다. 우리가했지만 우리가 추구 한 모든 사업을 적지 않고 바쁜 10 일 동안 상당한 금액을 예약하십시오. 우리는 엄청난 금액을 기꺼이 내일 발생할 수있는 손실은 우리를 재보험 사와 차별화합니다. 세상에. 물론 때때로 2 억 5 천만 달러 또는 훨씬 더 많은 재난 보험을 작성하십시오. 그러나 그들은 차례로 그들이 큰 다른 회사와의 비즈니스 비율. 그들이 할 수 없을 때 크기가 "해제"되면 시장에서 사라집니다. 반대로 Berkshire의 정책은 비즈니스를 유지하는 것입니다. 그것을 해고하기보다는 쓰기. 요율이 기대하는 경우 이익, 우리는 신중한만큼의 위험을 감수하고 싶습니다. 그리고 우리 케이스, 그게 많이입니다. 우리는 우리 자신의 계정에 대해 더 많은 재보험 위험을 수용 할 것입니다 두 가지 요인으로 인해 다른 회사보다 규제 회계 기준, 우리는 우리의 순 가치가 약 60 억 달러의 보험 회사-두 번째로 높은 미국 내 금액; (2) 우리는 단순히 무엇을 신경 쓰지 않습니다. 분기 별 또는 매년보고하는 수익 이러한 수입 (또는 손실)으로 이어지는 결정에 도달했습니다. 지능적으로. 당연히 우리가 2 억 5 천만 달러의 재난 보험을 작성하면 모든 것을 스스로 유지합니다. 우리가 한 분기에 2 억 5 천만 달러를 잃게됩니다. 그 확률은 낮지 만 0이 아닙니다. 우리가 그것을 잃었다면 세후 비용은 약 1 억 6500 만 달러입니다. 그러나 이는 버크셔가 일반적으로 분기에 벌어들이는 것보다 훨씬 많은 것입니다. 피해는 우리의 웰빙이 아니라 우리의 자존심에만 타격을 줄 것입니다. 이 자세는 몇 가지 보험 경영진이 가정 할 것입니다. 일반적으로 그들은 용어에 따라 비즈니스 스 캐드를 기꺼이 작성합니다. 그것은 그들에게 평범한 자기 자본 수익을 거의 보장합니다. 그러나 그들은 당황스러운 싱글에게 자신을 드러내고 싶지 않습니다. 분기 손실을 야기하는 경영 전략이 손실은 시간이 지남에 따라 우수한 결과를 제공 할 것을 약속합니다. 제가 할수 있어요 그들의 생각을 이해하십시오 : 그들의 주인에게 가장 좋은 것은 관리자에게 반드시 가장 좋습니다. 다행히 찰리와 나는 총 직업 안정과 재정적 이익 모두 우리 주주들과 동일합니다. 우리는 기꺼이 보면 우리는 우리가 생각하지 않는만큼 어리석은 행동 어리석게. 우리의 운영 방법은 우연히 우리를 업계의 안정된 힘. 우리는 엄청난 용량을 추가 할 때 용량이 부족하고 우리는 용량이 풍부합니다. 물론 우리는이 정책을 따르지 않습니다. 안정화에 대한 관심-우리는 가장 현명하고 수익성있는 행동 방침입니다. 그럼에도 불구하고 우리의 행동은 시장을 안정시킵니다. 이 경우 아담 스미스의 보이지 않는 손은 광고 된대로 작동합니다. 현재 우리는 프리미엄 볼륨으로. 이 상황은 상당히 향후 몇 년 동안 우리에게 유리한 보험 결과는 1989 년에 그랬습니다. 우리의 인수 손실은 견딜 수 있어야하고 보험 계약자 펀드의 투자 수익이 많습니다. 이 그러나 우리의 쾌적한 상황은 점차 악화 될 것입니다. 플로트가 떨어집니다. 그러나 언젠가는 우리에게 기회가있을 것입니다. 많은 양의 수익성있는 사업을 작성합니다. Mike Goldberg 및 Rod Eldred, Dinos Iordanou, Ajit Jain의 관리 팀, Phil Urban과 Don Wurster는 계속해서이를 위해 우리를 잘 포지셔닝합니다. 궁극. 유가 증권 우리 보험을위한 유가 증권 선택 일반적으로 다음과 같은 5 가지 주요 범주 중에서 선택합니다. (1) 장기 보통주 투자, (2) 중기 고정 수입 증권, (3) 장기 고정 수입 증권, (4) 단기 현금 등가물 및 (5) 단기 차익 거래 약정. 우리는 선택할 때 특별한 편견이 없습니다. 이 카테고리; 우리는 계속해서 그들 사이에서 세후 수익률은 "수학적 기대, "항상 투자로 제한 우리가 이해한다고 생각하는 대안. 우리의 기준은 즉시보고 할 수있는 수입을 극대화하는 것입니다. 우리의 목표, 오히려 궁극적 인 순자산을 극대화하는 것입니다. o 아래에는 가치가있는 보통주 보유 목록이 있습니다. 1 억 달러 이상. 이러한 투자의 일부는 Berkshire가 100 % 미만을 소유 한 자회사 89/12/31 회사 비용 시장을 공유 ------ ------- ---------- ---------- (000 초 생략) 3,000,000 Capital Cities / ABC, Inc. ................ $ 517,500 $ 1,692,375 23,350,000 코카콜라 ....................... 1,023,920 1,803,787 2,400,000 Federal Home Loan Mortgage Corp. ........ 71,729 161,100 6,850,000 GEICO Corp. ............................. 45,713 1,044,625 1,727,765 워싱턴 포스트 컴퍼니 ............. 9,731 486,366 이 회사 목록은 작년과 동일하며 주식 수가 변경된 사례는 하나뿐입니다. 코카콜라는 1988 년 말 14,172,500 주에서 23,350,000. 이 코카콜라 투자는 의장이 대응하는 놀라운 속도 아무리 모호하거나 잘 위장 된 투자 기회 그럴 수도 있습니다. 1935 년에 처음으로 코카콜라를 먹었거나 1936. 확실히 저는 1936 년에 콜라를 사기 시작했습니다. 가족 인 Buffett & Son으로부터 25 센트에 6의 비율로 식료품 점, 동네 주변에서 각각 5 센트에 판매합니다. 수익성이 높은 소매업에 대한 이번 여행에서 저는 비범 한 소비자 매력과 상업성 제품의 가능성. 나는 다음 52 년 동안 이러한 자질을 계속 주목했습니다. 콜라가 세상을 뒤덮었습니다. 그러나이 기간 동안 나는 신중하게 단일 주식을 사지 않고 대신 할당 내 순자산의 대부분은 거리 철도 회사에, 풍차 제조업체, 무연탄 생산자, 섬유 사업, 트레이딩 스탬프 발행자 등. (내가 만들고 있다고 생각한다면 이렇게하면 이름을 제공 할 수 있습니다.) 1988 년 여름에만 내 뇌는 마침내 내 눈과 접촉합니다. 그때 제가 느꼈던 것은 명확하고 매력적이었습니다. 후 1970 년대에 다소 표류했던 코카콜라는 1981 년에 Roberto Goizueta를 CEO로 옮기는 새로운 회사. 로베르토, Don Keough와 함께 오마하, 먼저 회사의 정책과 그런 다음 정력적으로 수행했습니다. 이미 세상의 대부분의 유비쿼터스 제품은 해외 판매로 새로운 모멘텀을 얻었습니다. 사실상 폭발합니다. 진정으로 드문 마케팅과 금융의 조화를 통해 로베르토는 제품의 성장과 이러한 성장이 주주들에게 가져다주는 보상입니다. 일반적으로 소비재 회사의 CEO, 자신의 타고난 성향이나 경험은 마케팅이나 다른 사람을 희생시키면서 사업을 지배하는 재정 징계. Roberto를 사용하면 마케팅과 재무의 메시가 완벽하고 그 결과는 주주의 꿈입니다. 물론 콜라를 훨씬 일찍 구매 했어야했는데 Roberto와 Don이 작업을 시작한 직후. 사실 내가 똑바로 생각 했더라면 할아버지를 설득했을 것입니다 1936 년에 식료품 점을 팔고 코카콜라 주식으로 진행됩니다. 나는 나의 교훈을 배웠다 : 나의 다음 눈에 띄게 매력적인 아이디어에 대한 응답 시간은 50 년 이하로 줄었습니다. 앞서 언급했듯이 전공 연말 가격은 피 투자자는 내재 가치에 비해 훨씬 높았습니다. 이전보다. 그 가격은 아직 코피, 그들은 일반 시장에 분명히 취약합니다 쇠퇴. 가격 하락은 우리를 전혀 방해하지 않습니다. 실제로 우리의 궁극적 인 이익에 효과 가있을 수 있습니다. 버크셔의 순자산이 1 년 이상 감소했습니다. 우리는 생각한다 이러한 감소는 다음 중 적어도 하나에서 거의 확실합니다. 삼 년. 실제로 매년 10 % 정도만 소요됩니다. 우리 포트폴리오 투자의 총 가치가 버크셔의 순자산을 아래로 보내십시오. 우리는 우리의 특별한 관리자들과 함께 계속해서 축복을 받고 있습니다. 포트폴리오 회사. 그들은 고급스럽고 재능 있고 주주 지향. 우리가 달성 한 탁월한 결과 그들과 함께 투자하는 동안 그들의 뛰어난 개인적인 자질. o 작년에 우리는 1989 년에 차익 거래를했고 그 결과가 나왔습니다. 차익 거래 포지션은 단기 현금을 대체합니다 등가물, 그리고 한 해 동안 우리는 상대적으로 낮은 현금 수준. 나머지 한 해 동안 우리는 꽤 좋았습니다. 규모가 큰 현금 포지션과 차익 거래에 관여하지 않기로 선택했습니다. 주된 이유는 경제적이지 않은 기업 거래였습니다. 우리에게 감각; 그러한 거래를 중재하는 것은 게임에 너무 가깝습니다. 더 큰 바보 게임. (Wall Streeter Ray DeVoe가 말했듯이 "Fools 천사들이 거래를 두려워하는 곳에 서두르십시오. ") 우리는 차익 거래에 참여할 것입니다. 때때로-때로는 대규모로-그러나 우리가 확률처럼. o 에서 논의 된 세 가지 컨버터블 선호 사항은 제쳐두고 다음 섹션에서 우리는 중장기 고정 수입 증권. 장기적으로 우리의 유일한 소유물은 Washington Public Power였습니다. 저점에서 저점에 이르는 쿠폰을 운반하는 공급 시스템 (WPPSS) 채권 높은. 한 해 동안 우리는 낮은 쿠폰 권을 많이 팔았고 우리는 원래 매우 큰 할인으로 구입했습니다. 이들 중 많은 문제를 구입 한 이후로 가격이 약 두 배가되었습니다. 또한 매년 15 % -17 %를 면세로 지불했습니다. 우리의 판매 가격은 일반적인 최고가보다 약간 저렴했습니다. 그런 다음 면세 등급을 지정했습니다. 우리는 모든 것을 높게 유지했습니다. 쿠폰 WPPSS 발행. 일부는 1991 년에 구속 요청을 받았습니다. 그리고 1992 년, 나머지는 초기에 1990 년대 중반. 우리는 또한 많은 중기 면세 채권을 그 해. 우리가이 채권을 샀을 때 우리는 판매-그들이 더 높거나 더 낮은 여부에 관계없이 구매 당시-우리가 더 좋아하는 것이 온 경우 을 따라서. 어떤 일이 발생했습니다. 동시에 우리는 이들 대부분을 언로드했습니다. 적당한 이득에 문제. 전반적으로 우리의 1989 년 수익은 면세 공채는 세전 약 5100 만 달러였습니다. o 초과 현금과 함께 채권 판매 수익금 연초에 생성되었으며 나중에 생성되었습니다. 수입, 세 개의 컨버터블 우선 구매로 들어갔다 주식. 7 월에 이루어진 첫 번째 거래에서 우리는 The Gillette Co.의 6 억 달러를 구입했습니다. 3 / 4 % 배당, 10 년 후 의무 상환 및 권리 주당 $ 50에 보통주로 전환합니다. 다음으로 358 달러를 구입했습니다. USAir Group, Inc. 우선주 100 만 개 10 년 안에 상환, 9 1 / 4 %의 배당금 및 주당 $ 60에 보통 화됩니다. 드디어 연말 우리는 Champion International Corp.의 3 억 달러를 매입했습니다. 10 년 후 필수 상환으로 선호, 9 1 / 4 % 배당금, 그리고 주당 $ 38의 보통주로 전환 할 수있는 권리. 표준 전환 우선주와는 달리 자체는 판매 불가능하거나 전환 불가능합니다. 결과적으로 얻을 수있는 방법이 없습니다. 보통주의 단기 가격 변동. 나는 갔다 Gillette의 이사회이지만 USAir의 이사회에 속해 있지 않거나 챔피언. (나는 내가있는 보드를 철저히 즐겼지만 더 이상 처리하십시오.) 질레트의 사업은 우리가 좋아하는 종류입니다. 백인 저는 우리가 회사의 경제를 이해하고 있다고 생각합니다. 우리가 그것에 대해 합리적으로 현명한 추측을 할 수 있다고 믿습니다. 미래. (질레트의 새로운 센서 면도기를 사용 해보지 않았다면 당장 구입하세요.) 그러나 우리는 예측할 능력이 없습니다. 투자 은행 사업의 경제학 (우리가 1987 년 Salomon 컨버터블 구매를 통해 입지를 확보했습니다. 선호), 항공 산업 또는 제지 산업. 이 우리가 이들에 대한 부정적인 미래를 예측한다는 의미는 아닙니다. 산업 : 우리는 무신론자가 아니라 불가지론 자입니다. 우리의 강한 부족 그러나 이러한 사업에 대한 신념은 우리가 그들에 대한 우리의 투자를 우리가하는 것과 다르게 구성 경제가 훌륭해 보이는 사업에 투자 할 때 형질. 그러나 한 가지 중요한 측면에서 이러한 구매는 다르다 : 우리는 우리가 좋아하는 사람들과 만 연결되기를 원합니다. 존경하고 신뢰하십시오. Salomon의 John Gutfreund, Colman Mockler, Jr. Gillette, USAir의 Ed Colodny, Champion의 Andy Sigler 스페이드에서이 테스트를 만나십시오. 그들은 차례로 우리에 대한 자신감을 보여주었습니다. 각각의 경우에 우리의 선호가 제한되지 않았다고 주장 완전히 전환 된 방식의 의결권, 즉 기업 금융의 표준과는 거리가 멀다. 사실상 그들은 내일을 생각하며 똑똑한 주인이 될 것을 믿고 오늘 대신 우리가 그들이 똑똑하다고 믿는 것처럼 관리자 여러분, 오늘 뿐만 아니라 내일 을 생각 합니다. 우리가 협상 한 우선주 구조는 산업 경제가 우리 피 투자자의 성과, 그러나 합리적으로 생산할 것입니다 그들이 비슷한 수익을 얻을 수 있다면 우리에게 매력적인 결과 일반적으로 미국 산업의 그것. 질레트는 Colman의 관리하에, 그 수익을 훨씬 초과하고 John, Ed, Andy가 산업계가 아니면 조건은 가혹합니다. 거의 모든 조건에서 이러한 선호 사항은 우리에게 돈과 배당금을 돌려주세요. 그게 다라면 하지만 결과는 실망 스러울 것입니다. 유연성을 포기하고 결과적으로 일부를 놓쳤을 것입니다 자신을 제시해야하는 중요한 기회 10 년 동안. 그 시나리오에서 우리는 일반적인 기간 동안 선호하는 주식 수율 만 우선주는 우리에게 전혀 호소력이 없을 것입니다. 그만큼 버크셔가 네 가지에서 만족스러운 결과를 얻을 수있는 유일한 방법 선호되는 이슈는 피 투자자의 보통주를 갖는 것입니다. 회사는 잘합니다. 좋은 관리와 적어도 견딜 수있는 산업 조건 그럴 경우 필요합니다. 하지만 우리는 버크셔의 투자는 또한 도움이 될 것이며 각각의 다른 주주들이 피 투자자는 우리가 선호하는 주식 구매. 도움은 각각 회사는 이제 주요하고 안정적이며 관심이있는 주주가 있습니다. 회장 겸 부회장은 Berkshire의 투자를 통해 간접적으로 자신의 많은 돈을 이러한 사업. 우리의 피 투자자 인 찰리와 나는 지원적이고 분석적이며 객관적입니다. 우리는 우리는 아주 많이 지휘하는 경험 많은 CEO들과 함께 일하고 있습니다 하지만 그럼에도 불구하고 특정 순간에 다른 사람에 대한 생각을 테스트 할 기회를 주셔서 감사합니다. 업계 또는 과거의 결정과 관련이 있습니다. 그룹으로서 이러한 컨버터블 선호는 멋진 비즈니스를 찾을 때 얻을 수있는 수익 시장에서 인정받지 못하는 경제 전망. 아니 수익은 우리가 우리를 만들 때 생산되는 것만 큼 매력적입니다. 선호하는 자본 배치 형태, 80 % 인수 또는 훌륭한 경영으로 더 많은 훌륭한 사업. 하지만 둘 다 기회는 드뭅니다. 특히 우리의 현재 및 예상되는 자원. 요약하자면 찰리와 저는 우선주가 투자는 그보다 약간 높은 수익을 가져야합니다. 대부분의 고정 수입 포트폴리오에 의해 달성되었으며 피 투자자에게 사소하지만 즐겁고 건설적인 역할 회사. 제로 쿠폰 증권 9 월에 버크셔는 9 억 260 만 달러의 원금을 발행했습니다. 제로 쿠폰 전환 후순위 사채의 양, 현재 뉴욕 증권 거래소에 상장되었습니다. 살로몬 브라더스 우수한 방식으로 보험 인수를 처리하여 조언과 완벽한 실행. 물론 대부분의 채권은 정기적으로이자를 지불해야합니다. 일반적으로 반년마다. 반대로 제로 쿠폰 본드에는 현재이자 지급 없음; 대신 투자자는 자신의 대폭 할인 된 가격으로 유가 증권을 구매하여 만기 가치. 유효 이자율은 다음에 의해 결정됩니다. 최초 발행 가격, 만기 가치 및 시간 발행과 만기 사이. 우리의 경우 채권은 만기의 44.314 %에 발행되었습니다. 가치가 있으며 15 년 내에 마감됩니다. 투자자를 위해 채권, 즉 5.5 % 전류에 해당하는 수학적 반기 별 복리 지불. 우리가 받았기 때문에 44.31 센트 (달러 기준),이 헌금으로 얻은 수익은 4 억 달러 (제공 비용 중 약 950 만 달러 미만). 채권은 $ 10,000 단위로 발행되었으며 채권은 Berkshire Hathaway의 .4515 주식으로 전환 가능합니다. $ 10,000 채권의 가격이 $ 4,431이기 때문에 이것은 전환 가격은 버크셔 주당 9,815 달러로 시장 가격이 존재합니다. 버크셔는 채권을 1992 년 9 월 28 일 이후 언제든지 원래 발행 가격에 반기 5.5 % 복리) 지정된 2 일, 1994 년 9 월 28 일과 1999 년 채권 보유자는 Berkshire가 증권을 구매하도록 요구할 수 있습니다. 증가 된 가치. 세금 목적 상 Berkshire는 5.5 %를 공제 할 수 있습니다. 우리가 지불하지 않더라도 매년이자가 발생합니다. 채권 보유자. 따라서 우리에게 미치는 순 효과는 세금 감소는 긍정적 인 현금 흐름입니다. 그것은 매우 중요합니다 이익. 알 수없는 일부 변수는 계산을 방해합니다. 정확한 유효 이자율이지만 모든 상황에서 5.5 %보다 훨씬 낮을 것입니다. 한편 대칭이 있습니다 세법 : 과세 대상 채권 보유자는 매년 세금을 납부해야합니다. 현금을받지 못하더라도 5.5 %이자에 대해 우리의 채권도 다른 특정 회사의 채권도 작년에 유사한 채권을 발행했습니다 (특히 Loews 및 Motorola) 대부분의 제로 쿠폰 채권과 비슷합니다. 최근 몇 년 동안 발행되었습니다. 이들 중 찰리와 나는 계속해서 솔직한 비평가가 될 것입니다. 나중에 설명 하겠지만 그러한 유대는 종종 가장기만적인 방식으로 사용되었으며 투자자에게 치명적인 결과를 초래합니다. 하지만 우리가 그것을 다루기 전에 주제, 에덴으로 돌아가서 사과가 아직 물지 않았습니다. 내 나이라면 처음으로 제로 쿠폰 본드를 샀어 제 2 차 세계 대전 중에 유명한 Series E US를 구매하여 저축 채권, 역사상 가장 널리 팔린 채권 발행. (후 전쟁,이 채권은 미국 두 명 중 한 명 물론 아무도 시리즈 E를 제로 쿠폰이라고 불렀습니다. 본드 (bond), 내가 발명 된 것이 아닌지 의심스러운 용어. 하지만 그건 정확히 시리즈 E가 무엇이 었는지. 이 채권은 18.75 달러의 작은 액면가로 나왔습니다. 그 미국 정부의 $ 25 의무를 구매 한 금액 10 년 후 구매자에게 복리 연간 2.9 %의 수익. 당시 이것은 매력적인 제안이었습니다. 2.9 % 비율은 일반적으로 정부에서 구할 수있는 것보다 높았습니다. 채권과 보유자는 시장 변동 위험에 직면하지 않았습니다. 약간의 감소만으로 언제든지 채권을 현금으로 바꿀 수 있습니다. 관심. 제로 쿠폰 미 재무부 문제의 두 번째 형태도 양성적이고 유용하며 지난 10 년 동안 표면화되었습니다. 한 가지 문제 정상적인 채권은 주어진 이자율을 지불하더라도 10 %라고 말하십시오-보유자는 10 %의 복리를 보장 할 수 없습니다. 반환이 실현됩니다. 그 비율이 구체화 되려면 각 세미- 연간 쿠폰은 수령 즉시 10 %로 재투자해야합니다. 만약 현재 이자율은이 쿠폰이 6 % 또는 7 %입니다. 만기되면 보유자는 자신의 돈을 복리로 사용할 수 없습니다 광고 된 금리에 따른 채권의 수명. 연금 기금 또는 장기 부채를 가진 다른 투자자, "재투자 위험" 이 유형은 심각한 문제가 될 수 있습니다. 저축 채권은 개인에게만 발행된다는 점을 제외하고는 큰 교단에서는 사용할 수 없습니다. 큰 구매자에게 필요한 것 엄청난 양의 "저축 채권 등가물"이었습니다. 독창적이고이 경우 매우 유용합니다. 투자 은행가 (Salomon Brothers가 이끄는). 그들은 반을 "스트리핑"하여 원하는 악기를 만들었습니다. 표준 정부 발행의 연간 쿠폰. 각 쿠폰, 한 번 분리, 저축 채권의 본질적인 성격을 가짐 향후 언젠가 만기되는 단일 합계를 나타 내기 때문입니다. 에 대한 예를 들어, 미국에서 반기 쿠폰 40 장을 제거하면 2010 년에 국채 만기일은 만기가 6 개월에서 20 년까지 인 이표채 권 그 중 만기가 유사한 다른 쿠폰과 함께 번들로 제공 될 수 있습니다. 판매되고 있습니다. 현재 이자율이 모두 10 %라면 만기일, 6 개월 발행물은 만기의 95.24 %에 판매됩니다. 가치와 20 년 발행물은 14.20 %에 팔릴 것입니다. 구매자 따라서 주어진 만기의 10 %의 복합 비율이 보장됩니다. 그의 전체 보유 기간 동안. 국채 박탈은 최근 몇 년 동안 대규모로 발생했습니다. 연기금에서 개인 IRA 계좌에 이르기까지 다양한 투자자, 이러한 고급 제로 쿠폰 문제가 그들의 필요에. 하지만 월스트리트에서 자주 발생하는 것처럼 현명한 처음에는하고, 바보는 결국합니다. 지난 몇 년 동안 제로 쿠폰 본드 (및 기능에 상응하는 현물 지불) 추가 PIK 채권을 반기마다 배분하는 채권 현금 대신이자가 발행되었습니다. 더 정숙 한 크레딧으로 수량. 이러한 발급자에게는 0 (또는 PIK) 채권은 하나의 압도적 인 이점을 제공합니다. 아무것도 지불하지 않겠다는 약속을 기본으로합니다. 실제로 LDC 정부가 장기 제로 쿠폰 외에 1970 년대에 부채를 발행하지 않았 음 의무, 그들은 이제 채무자로서 흠없는 기록을 가질 것입니다. 직장에서이 원칙-당신은 오랜 시간 동안 아무것도 지불하지 않겠다고 엄숙하게 약속한다면 -프로모터 및 투자 은행가를 찾는 데 손실되지 않았습니다. 계속 흔들리는 거래에 자금을 지원합니다. 그러나 대출 기관의 수락은 잠시 : 레버리지 매입 열풍이 몇 년 전 시작되었을 때 구매자는 합리적으로 건전한 기준으로 만 빌릴 수 있습니다. 보수적으로 추정 한 여유 현금 흐름입니다. 즉, 영업 이익에 감가 상각비를 더한 금액 정규화 된 자본 지출-두 가지 모두를 충당하기에 충분했습니다. 부채의이자와 적당한 감소. 나중에 딜 메이커의 아드레날린이 급증하면서 기업은 모든 자유 현금 흐름이 너무 높은 가격으로 구매되기 시작했습니다. 필연적으로이자 지급에 할당되어야했습니다. 그 부채 상환을 위해 아무것도 남지 않았습니다. 사실상 스칼렛은 오하라 "내일 생각 할게"입장에서 차용인이 원금을 지불하고 새로운 대출자의 품종, 원래 발행 정크 채권의 구매자. 지금 부채 갚기보다는 재 융자가 된 것입니다. 변화 마음을 가져 뉴요커 만화 이는 감사의 차용인이 일어나 은행 대출 담당자의 악수 "내가 어떻게 당신에게 갚을 지 모르겠어요." 곧 차용인은 새롭고 느슨한 표준조차 참을 수 없다는 것을 알게되었습니다. 제본. 대출 기관이 어리석은 거래에 자금을 조달하도록 유도하려면 그들은 혐오스러운 EBDIT를 도입했습니다-이전 수입 감가 상각,이자 및 세금-회사의 테스트 이자를 지불하는 능력. 이 톱질 한 척도를 사용하여 차용인은 감가 상각을 비용으로 무시했다. 현재 현금 지출이 필요하지 않았습니다. 그러한 태도는 분명히 망상입니다. 미국인의 95 % 비즈니스, 자본 지출은 대략 시간이 지남에 따라 대략적인 감가 상각은 필수 사항이며 인건비 또는 유틸리티 비용으로 실제 비용. 고등학교도 중도자는 자동차에 자금을 조달하려면 수입이 있어야한다는 것을 알고 있습니다. 이자 및 운영 비용뿐만 아니라 현실적으로 계산 된 감가 상각. 그는 웃을 것입니다 그가 EBDIT에 대해 이야기하기 시작했다면 은행. 물론 기업의 자본 지출을 건너 뛸 수 있습니다. 사람이 하루 또는 일주일을 건너 뛸 수있는 것처럼 먹기. 하지만 건너 뛰기가 일상이되고 구성되지 않으면 몸이 약해지고 결국 죽습니다. 또한 시작 및 수유 중지 정책은 시간이 지남에 따라 덜 건강해집니다. 유기체, 인간 또는 기업은 꾸준한 다이어트. 사업가로서 Charlie와 저는 자본 지출에 자금을 지원할 수 없습니다. 당신은 다음과 같은 큰 비용을 낭비한다고 생각할 수 있습니다. 끔찍한 거래를하려는 시도의 감가 상각 좋은 것은 월스트리트의 독창성의 한계에 도달합니다. 그렇다면 지난 몇 년 동안 관심을 기울이지 않았습니다. 프로모터는 더 비싼 것을 정당화 할 방법을 찾아야했습니다. 인수. 그렇지 않으면 그들은 위험을 감수했습니다-천국은 금지합니다! -패배 더 많은 "상상력"을 가진 다른 프로모터와 거래합니다. 따라서 Looking Glass, 발기인 및 그들의 투자 은행가는 이제 EBDIT를 측정해야한다고 선언했습니다. 현금이자에 대해서만, 즉이자가 제로 쿠폰 또는 PIK 채권은 금융 거래의 타당성을 평가하고있었습니다. 이 접근법 감가 상각 비용을 Let's-ignore-it 구석에 있지만 일반적으로 이자 비용의 상당 부분. 그들의 수치심에, 많은 전문 투자 매니저들이 말도 안되는 일을했고 일반적으로 고객의 경우에만주의를 기울였습니다. 돈이 아니라 자신의 것입니다. (이러한 관리자를 "전문가"라고 부르는 것은 사실 너무 친절합니다. "프로모션"으로 지정되어야합니다.) 이 새로운 기준에 따라 기업은 $ 100를 벌어들입니다. 세전 백만 달러 및이자 9 천만 달러 부채 보유 현재 지불해야하며, 제로 쿠폰 또는 PIK 발행을 사용하여 연간 6 천만 달러의이자가 발생합니다. 그리고 복합이지만 몇 년 동안 오지 않습니다. 이들에 대한 요금 일반적으로 문제가 매우 높기 때문에 2 년차의 상황은 현금이자 9,000 만 달러 + 69 달러 누적이자 등은 복리가 진행됨에 따라 계속됩니다. 이러한 고금리 재 차입 계획은 몇 년 전에 해안가에 적절하게 국한되어 곧 모델이되었습니다. 거의 모든 주요 투자 은행의 현대 금융. 그들이 이러한 제안을 할 때 투자 은행가는 유머러스 한면 : 수입과 대차 대조표를 분배합니다. 향후 5 년 이상 연장되는 예측 그들이 몇 달 전에 거의 들어 본 적이없는 회사. 만약 너라면 그런 일정이 표시되면 재미에 참여하는 것이 좋습니다. 투자 은행가에게 자신이 소유 한 1 년 예산에 대해 문의하십시오. 회사는 지난 몇 년 동안 준비된 다음 비교 실제로 일어난 일과 함께. 얼마 전 Ken Galbraith는 재치 있고 통찰력있는 The Great Crash 는 새로운 경제 용어 인 "The bezzle"을 만들었습니다. 현재 발견되지 않은 횡령의 양으로 정의됩니다. 이 금융 생물은 마법 같은 특성을 가지고 있습니다. 횡령자는 더 부자입니다. 횡령 자들은 아직 느끼지 못했지만 가난하다. Galbraith 교수는이 합계가 우리가 알 수 있도록 국가 부에 추가되어야 심령 국가 부. 논리적으로 느끼고 싶었던 사회 엄청난 번영은 시민들에게 횡령하고 범죄를 탐지하지 않으려 고합니다. 즉, "부" 생산적인 작업이 이루어지지는 않았지만 팽창 할 것입니다. bezzle의 풍자적 인 넌센스는 현실에 의해 왜소하다. 제로 쿠폰 본드의 세계 넌센스. 0으로, 한 당사자는 계약은 그의 반대없이 "소득"을 경험할 수 있습니다 지출의 고통을 경험합니다. 그림에서 연간 1 억 달러 만 벌 수있는 회사- 따라서이자만큼만 지불 할 수 있습니다. 1 억 5 천만 달러의 채권 보유자에게 마술처럼 "수익"을 창출합니다. 같이 주요 투자자들이 기꺼이 Peter Pan 날개를 기꺼이 기부하고 반복해서 "나는 믿습니다"라고 말하면 얼마에 제한이 없습니다. "소득"은 제로 쿠폰 채권으로 생성 할 수 있습니다. 월스트리트는 열정으로이 발명품을 환영했습니다. 덜 깨달은 사람들은 바퀴 나 쟁기를 예약 할 수 있습니다. 마지막으로 거리가 만들 수있는 도구가있었습니다. 더 이상 실제 수익력에 의해 제한되지 않는 가격으로 거래. 그만큼 결과는 분명히 더 많은 거래가 될 것입니다. 항상 판매자를 유치하십시오. 그리고 Jesse Unruh가 말했듯이 거래는 금융의 모유입니다. 제로 쿠폰 또는 PIK 본드는 하나의 추가 발기인과 투자 은행가의 매력입니다. 어리 석음과 실패 사이의 시간은 연장 될 수 있습니다. 이것은 작은 이점이 아닙니다. 모든 비용 이전 기간이 직면하는 것은 길고, 발기인은 일련의 어리석은 거래를 만들 수 있습니다. 그리고 많은 수수료를받습니다-어떤 닭이 집으로 돌아 오기 전에 그들의 초기 모험에서. 하지만 결국에는 연금술이든 재정적, 실패. 기본 사업은 회계 또는 자본 구조의 트릭으로 황금 사업. 그만큼 재정적 연금술사라고 주장하는 사람은 부자가 될 수 있습니다. 그러나 비즈니스 성과보다는 속기 쉬운 투자자는 일반적으로 그의 부의 원천이 되십시오. 그들의 약점이 무엇이든 추가해야합니다. PIK 본드는 기본값이 아닙니다. 우리는 실제로 일부를 소유하고 시장이 충분히 악화되면 더 많이 살 수 있습니다. (그러나 우리는 새로운 이슈를 구매하는 것을 고려하지 않았습니다. 약한 신용.) 어떤 금융 상품도 그 자체로 악한 것은 아닙니다. 그것은 단지 일부 변형은 기타. 장난 꾸러기의 파란색 리본은 0으로 가야합니다. 쿠폰 발행자는 현재에 대한이자를 지불 할 수 없습니다. 기초. 우리의 조언 : 투자 은행가가 이야기를 시작할 때마다 EBDIT에 대해-또는 누군가가 자본 구조를 만들 때 지급 및 발생이자를 모두 허용하지 않습니다. 충분한 자본의 순 현재 현금 흐름에서 편안하게 충족 지출 -지갑을 압축하십시오. 제안하여 테이블을 돌립니다 발기인과 고가의 측근은 쿠폰 수수료, 제로 쿠폰 본드까지 테이크 연기 전액 지불되었습니다. 거래에 대한 열정이 얼마나되는지보세요 견딘다. 투자 은행가에 대한 우리의 의견은 가혹 해 보일 수 있습니다. 그러나 찰리와 나는 절망적으로 구식 방식으로 믿습니다. 투자자를 보호하는 게이트 키핑 역할을 과도하게 탐닉하려는 프로모터의 성향에 반대합니다. 결국 프로모터들은 시간이 지남에 따라 똑같은 운동을했습니다. 알코올 중독자가 가진 돈을받는 것에 대한 판단과 자제 술을 받아들이면서 행사했습니다. 따라서 최소한 은행가의 행동은 책임감있는 바텐더의 행동으로 이어져야합니다 필요한 경우 다음 음료의 이익을 거부합니다. 고속도로에서 술취한 사람을 보내지 마십시오. 최근 몇 년 동안 불행히도 많은 주요 투자 회사들이 바텐더를 찾았습니다. 도덕성은 참을 수 없을 정도로 제한적인 기준이됩니다. 최근에는 월스트리트의 높은 길을 여행 한 사람은 교통 체증이 발생했습니다. 비참한 각주 : 제로 쿠폰 어리 석음의 비용 직접 참가자가 단독으로 부담하지 않습니다. 어떤 저축 및 대출 협회는 그러한 채권을 많이 매수했습니다. FSLIC 보험 예금에서 나온 현금을 사용합니다. 긴장 이 구매자들은 엄청난 수입을 보여 주었지만 받기-이러한 문제에 대한 초고이자 소득. 많은 이러한 협회는 이제 큰 문제에 직면 해 있습니다. 그들의 대출을 흔들리는 크레딧이 작동하면 협회 소유자는 이익을 챙겼다. 많은 경우에 대출은 실패하면 납세자가 청구서를 수령합니다. Jackie를 의역하기 위해 메이슨,이 협회에서 스키 마스크를 쓰고있었습니다. 처음 25 년 동안의 실수 (축약 버전) Robert Benchley의 말을 인용하자면 "개를 키우면 충실 함, 인내, 그리고 전에 세 번 돌아서 눕는다.”이것은 경험의 단점이다. 그럼에도 불구하고 이전에 과거의 실수를 검토하는 것이 좋습니다. 새로운 것을 커밋합니다. 그러니 지난 25 일을 간단히 살펴 보겠습니다. 연령. o 물론 나의 첫 번째 실수는 버크셔. 사업-섬유 제조- 가격이 너무 비싸서 구매하고 싶었습니다. 싼. 그런 종류의 주식 매입은 합리적으로 입증되었습니다 어렸을 때 보람이 있었지만 Berkshire가 왔을 때 1965 년에 저는 전략이 이상. 충분히 낮은 가격에 주식을 사면 일반적으로 사업의 재산에 약간의 딸꾹질이 당신은 비록 긴 비즈니스의 기간 실적이 끔찍할 수 있습니다. 나는 이것을 투자에 대한 "시가 꽁초"접근 방식. 시가 꽁초는 퍼프가 하나만 남은 거리는 많은 것을 제공하지 않을 수 있습니다. 담배를 피우지 만 "바겐 세일 구매"는 그 퍼프를 모든 이익으로 만들 것입니다. 청산인이 아니라면 그런 구매 방식 사업은 어리 석습니다. 첫째, 원래 "할인"가격 결국 그런 도둑질로 밝혀지지 않을 것입니다. 안에 어려운 사업, 한 문제가 다른 문제보다 빨리 해결되는 경우 표면-부엌에 바퀴벌레가 하나만있는 것은 아닙니다. 둘째, 확보 한 초기 이점은 빠르게 약화됩니다. 비즈니스가 얻는 낮은 수익으로. 예를 들어 팔거나 청산 할 수있는 8 백만 달러에 사업체를 사십시오. 천만 달러 중 하나를 즉시 수강하면 고수익. 그러나 투자는 사업이 실망 할 것입니다 10 년 만에 천만 달러에 팔렸고 매년 몇 퍼센트의 비용 만 벌고 분배했습니다. 시각 훌륭한 사업의 친구이자 평범하다. 이 원칙이 당연하다고 생각할 수도 있지만 어려운 방법으로 배우십시오. 사실, 여러 번 배워야했습니다. 위에. Berkshire를 구입 한 직후 Baltimore를 인수했습니다. 백화점, Hochschild Kohn, 회사를 통해 구매 나중에 Berkshire와 합병 된 Diversified Retailing이라고합니다. 나는 장부 가격에서 상당히 할인 된 가격에 구입 한 사람들은 일류, 그리고 거래에는 몇 가지 추가 사항이 포함되어 있습니다. 부동산 가치와 상당한 LIFO 재고 쿠션. 어떻게 내가 그리워? So-oo-3 년 후 나는 운이 좋았다. 내가 지불 한 것에 대한 사업. 회사 종료 후 Hochschild Kohn과의 결혼, 저는 컨트리 송의 남편 "아내가 베스트와 함께 도망 쳤어 친구와 나는 여전히 그를 많이 그리워합니다. " "거래- 구매 "어리석지 만 당신이 그림을 얻을 것이라고 확신합니다 : 그것은 멀다 공정한 가격에 좋은 회사를 사는 것이 공정한 것보다 낫다 놀라운 가격에 회사. Charlie는 이것을 일찍 이해했습니다. 나는 느린 학습자였습니다. 하지만 지금은 기업이나 일반 구매시 주식, 우리는 일류와 함께 일류 기업을 찾습니다 수업 관리. o 관련 교훈으로 바로 연결됩니다. 좋은 기수는 좋은 말에 대해서는 잘하지만 부서진 잔소리에는 잘하지 않습니다. 양자 모두 Berkshire의 섬유 사업과 Hochschild, Kohn은 그들을 운영하는 정직한 사람들. 동일한 관리자가 경제적 특성이 좋은 사업은 좋은 기록. 하지만 그들은 어떤 진전도 이루지 못했어요 모래 사장에서 달리는 동안. 나는 여러 번 말한 적이있다. 명성에 대한 명성은 명성을 가진 비즈니스를 다룹니다. 경제 상황이 나쁘기 때문에 기업의 명성이 그대로 유지됩니다. 나는 단지 내가 그렇게 정력적이지 않았 으면 좋았을 뿐이다. 예제 만들기. 내 행동은 Mae가 인정한 것과 일치합니다 웨스트 : "나는 백설 공주 였지만 표류했다." o 추가 관련 교훈 : 쉬움. 25 년 후 다양한 기업을 사고 감독하는 Charlie와 나는 한 하지 어려운 비즈니스 문제를 해결하는 방법을 배웠습니다. 뭐 우리는 그들을 피하는 것을 배웠습니다. 우리가 있었던만큼 성공한 것은 우리가 한 발을 식별하는 데 집중했기 때문입니다. 우리가 획득했기 때문이 아니라 넘어갈 수있는 장애물 7 피트를 지울 수있는 능력. 그 결과는 불공평 해 보일 수 있지만, 비즈니스와 일반적으로 단순히 고정하는 것이 훨씬 더 수익성이 있습니다. 어려운 것을 해결하는 것보다 쉽고 분명합니다. 의 위에 때, 어려운 문제가 있어야 할 때 우리의 경우와 같이 해결해야 Buffalo에서 일요일 신문을 시작했습니다. 다른 경우에는 투자 기회는 놀라운 사업이 한 번은 거대하지만 해결할 수있는 문제가 발생했습니다. American Express와 GEICO에서 수년 전. 사무용 겉옷, 하지만 우리는 죽이는 것보다 용을 피하는 것이 더 낫습니다. 그들. o 나의 가장 놀라운 발견 : 우리가 "기관 적 의무적입니다. "비즈니스 스쿨에서 나는 명령의 존재를 직관적으로 이해하지 못했습니다. 내가 비즈니스 세계에 들어갔을 때. 그때 괜찮다고 생각했는데 지능적이고 숙련 된 관리자는 자동으로 합리적인 비즈니스 결정. 하지만 시간이 지남에 따라 배웠습니다. 그래서. 대신 합리성은 제도적 명령이 작용합니다. 예를 들어 : (1) 마치 뉴턴의 제 1 법칙이 적용되는 것처럼 동의, 기관은 현재의 변화에 ​​저항 할 것입니다. 방향; (2) 가용 시간을 채우기 위해 작업이 확장되는 것처럼 기업 프로젝트 또는 인수가 구체화되어 사용 가능한 자금; (3) 그러나 리더의 비즈니스 갈망 어리석은, 상세한 수익률에 의해 신속하게 지원 될 것이며 그의 군대가 준비한 전략적 연구; 및 (4) 행동 확장, 인수, 설정 여부에 관계없이 피어 회사 임원 보상 등은 무의미하게 모방됩니다. 악덕이나 어리 석음이 아닌 제도적 역학, 설정 너무 자주 잘못 안내되는 이러한 과정의 비즈니스. 후 값 비싼 실수를 저지르는 이유는 필자는 버크셔를 조직하고 관리하려고 노력했습니다. 그 영향을 최소화합니다. 게다가 찰리와 나는 나타나는 회사에 투자를 집중하려고 문제를 경고합니다. o 다른 실수를 한 후 사업을 시작하는 법을 배웠습니다. 내가 좋아하고, 신뢰하고, 존경하는 사람들과 만. 내가 언급했듯이 이전에는이 ​​정책 자체만으로는 성공을 보장 할 수 없습니다. 클래스 섬유 또는 백화점 회사는 단순히 번영하지 않습니다 그 매니저는 당신이보고 기뻐할 남자이기 때문에 따님이 결혼합니다. 그러나 소유자 또는 투자자는 그가 자신을 그런 것과 연관시킬 수 있다면 경이를 성취하십시오. 적절한 경제를 보유한 기업의 사람들 형질. 반대로 우리는 관리자와 합류하고 싶지 않습니다. 아무리 매력적이더라도 훌륭한 자질이 부족한 그들의 사업 전망. 우리는 한 번도 나쁜 사람과 좋은 거래. o 내 최악의 실수 중 일부는 공개되지 않았습니다. 이들 내가 이해 한 덕목을 가진 주식 및 사업 구매 아직 만들지 않았습니다. 외부에서 큰 기회를 놓치는 것은 죄가 아닙니다. 능력의 영역. 하지만 나는 몇 가지 정말 플래터에 나에게 제공되는 큰 구매 충분히 이해할 수있었습니다. 버크셔의 주주들에게 나 자신을 포함해서이 엄지 손가락 빨기 비용은 엄청났다. o 지속적으로 보수적 인 재무 정책이 나타날 수 있습니다. 실수 였지만 제 생각에는 그렇지 않았습니다. 돌이켜 보면 훨씬 더 높았지만 여전히 전통적이지만 Berkshire의 레버리지 비율은 상당히 우리가 실제로 가지고있는 23.8 %보다 더 나은 자기 자본 수익률 평균. 1965 년에도 아마도 우리는 더 높은 레버리지로 이어질 확률은 99 %입니다. 좋은. 그에 따라 우리는 외부 또는 내부의 일부 충격 요인은 어딘가에 떨어지는 결과를 생성하는 기존 부채 비율 일시적인 고통과 불이행 사이. 우리는 99 : 1의 배당률을 좋아하지 않았을 것입니다. ㅏ 우리의 견해로는 고통이나 수치의 작은 기회는 추가 수익의 큰 기회로 상쇄. 당신의 행동이 합리적인, 당신은 좋은 결과를 얻을 것이 확실합니다. 대부분의 경우 경우, 레버리지는 일을 더 빠르게 진행합니다. 찰리와 나 서두르지 않았습니다. 우리는 그 과정을 훨씬 더 즐깁니다. 수익보다-우리는 그들과 함께 사는 법을 배웠지 만 또한. * * * * * * * * * * * * 우리는 25 년 후에 처음 50 개입니다. 2015 년에 그렇게한다면 이 섹션은 여기보다 더 많은 페이지를 차지합니다. 여러 가지 잡다한 우리는 그들과 유사한 더 많은 사업을 사고 싶습니다 우리는 도움을받을 수 있습니다. 비즈니스가있는 경우 다음 기준에 맞으면 전화를하거나 글을 쓰십시오. 우리가 찾고있는 것은 다음과 같습니다. (1) 대량 구매 (세후 1,000 만 달러 이상 수입), (2) 일관된 수 입력 입증 (미래 예측은 우리에게 거의 관심이 없으며 "회복"상황), (3) 자기 자본 수익률이 좋은 기업 부채를 거의 또는 전혀 사용하지 않고 (4) 적절한 관리 (공급할 수 없음), (5) 단순 비즈니스 (기술이 많으면 이해하지 못합니다), (6) 공물 가격 (우리는 시간을 낭비하거나 판매자의 이야기로, 사전에 가격을 알 수없는 거래에 대해). 우리는 비우호적 인수에 관여하지 않을 것입니다. 우리는 약속 할 수 있습니다 완전한 기밀성과 매우 빠른 답변-관례 적으로 5 분 이내에-우리가 관심이 있는지 여부. 우리는 선호합니다 현금으로 사지 만 우리가받을 때 주식 발행을 고려할 것입니다 우리가 제공하는 내재적 비즈니스 가치만큼. 우리가 가장 좋아하는 구매 형태는 Blumkin- Friedman-Heldman 곰팡이. 이런 경우 회사 소유주가 관리자는 상당한 양의 현금을 창출하기를 원합니다. 자신을 위해, 그러나 종종 가족 또는 비 활동적 주주. 동시에이 관리자들은 계속해서 회사를 운영하는 중요한 소유자 그들은 과거에 가지고 있습니다. 우리는 특히 좋은 착용감을 제공한다고 생각합니다 그러한 목적을 가진 소유자를 위해. 잠재적 인 판매자를 우리와 거래 한 사람들에게 연락하여 우리를 확인하십시오. 과거에. 찰리와 저는 인수에 대해 자주 접근합니다. 우리의 테스트를 거의 충족하지 못합니다. 콜리 구매에 대한 관심을 광고하면 많은 사람들이 코커 스패니얼을 팔고 싶어 전화하세요. 우리의 관심 새로운 벤처, 턴어라운드 또는 경매와 같은 판매는 Goldwynism에서 표현 : "제발 나를 포함하십시오." 기업 구매에 관심이있는 것 외에도 위에서 설명한, 우리는 또한 협상 된 대규모이지만 통제되지 않는 재고 블록 구매 Capital Cities, Salomon, Gillette, USAir와 챔피언. 작년에 우리는 특별한 관심이 있다고 말했습니다 컨버터블 우선권의 대량 구매. 우리는 여전히 그런 식욕이 있지만 지금 우리가 가깝기 때문에 제한적입니다 이 카테고리에 적합하다고 생각되는 최대 위치에 투자. * * * * * * * * * * * * 2 년 전, 1962 년에 해리 보틀에 대해 첫 번째 산업에서 주요 비즈니스 혼란을 신속하게 해결 내가 관리하는 회사 인 Dempster Mill Manufacturing (내 "할인"구매) 및 24 년 후 다시 등장한 사람 이번에는 K & W Products의 문제에서 저를 다시 구해주세요. 자동차 용 컴파운드를 생산하는 버크셔 자회사. 내가 해리는 곧 K & W에서 고용 된 자본을 줄였습니다. 합리화 된 생산, 비용 절감 및 4 배의 이익. 당신 그가 숨을 쉬었다 고 생각할 수도 있습니다 하지만 작년 현재 70 세인 해리는 파산 경매에 참석했고, K & W에 자연스러운 제품 라인을 획득했습니다. 그 회사는 이 쿠데타로 수익성이 50 % 증가 할 수 있습니다. 이것을보세요 해리의 승리에 대한 향후 게시판을위한 공간. * * * * * * * * * * * * Berkshire 's 거래에 1 년 이상 뒤쳐져 뉴욕 증권 거래소의 주식, 당사의 전문가 Jim Maguire Henderson Brothers, Inc. ( "HBI")의 공연. 상장 전에 딜러 스프레드는 종종 3 % 또는 더 많은 시장 가격. Jim은 스프레드를 50 포인트로 유지했습니다. 현재 가격으로는 1 % 미만입니다. 주주 구매하거나 판매하는 사람은 거래 비용. Jim, HBI 및 NYSE, 나는 시리즈로 실행 된 광고에서 많이 말했다 NYSE에 의해 배치되었습니다. 일반적으로 나는 회원 평가를 피하지만 이 경우에 거래소를 공개적으로 칭찬하는 것을 기쁘게 생각합니다. * * * * * * * * * * * * 지난 여름 우리는 우리가 구입 한 기업용 제트기를 판매했습니다. 3 년 전 $ 850,000, $ 6.7에 중고 제트기 구입 백만. 수학을 기억하는 분들 5 페이지의 증식하는 박테리아는 당연히 당황 할 것입니다. 순자산은 현재 비율로 계속 증가하고 있으며 대체 비행기도 현재 확립 된 매년 복리 100 %의 비율, 오래 걸리지 않을 것입니다 버크셔의 전체 순자산은 제트기에 의해 소비됩니다. Charlie는 내가 제트기를 박테리아와 동일시하는 것을 좋아하지 않습니다. 그는 그것이 박테리아로 분해되고 있다고 느낍니다. 여행에 대한 그의 생각 스타일은 에어컨이 설치된 버스입니다. 할인 요금이 적용되는 경우. 제트기에 대한 내 자신의 태도 기도로 요약 될 수 있습니다. 물론 생애를 떠날 생각으로 성 어거스틴에게 사제가되는 세속적 쾌락. 갈등과의 싸움 그는 지성과 땀샘 사이에서 "주님, 도와주세요. 순결 해지지 만 아직은 아닙니다. " 비행기 이름을 짓는 것은 쉽지 않았습니다. 나는 처음에 제안했다 "찰스 T. 멍거." Charlie는 "The Aberration"으로 반박했습니다. 우리는 마침내 "The Indefensible"에 정착했습니다. * * * * * * * * * * * * 모든 적격 주식의 약 96.9 %가 버크셔의 1989 년 주주 지정 기부 프로그램. 프로그램을 통한 기부금은 590 만 달러였습니다. 2,550 개의 자선 단체가 수혜자였습니다. 우리는 새로운 주주들이 우리의 설명을 읽을 것을 촉구합니다. 에 나타나는 주주 지정 기부 프로그램 52-53 페이지. 향후 프로그램에 참여하고 싶다면 즉시 당신의 주식이 지명자가 아닌 실제 소유자의 이름으로 등록 중개인, 은행 또는 예금의 이름. 등록되지 않은 주식 1990 년 8 월 31 일은 1990 년 프로그램에 참가할 수 없습니다. * * * * * * * * * * * * 올해 연례 회의는 오전 9시 30 분에 열립니다. 1990 년 4 월 30 일 월요일. 작년에는 약 1,000 명으로 위더스푼 홀의 좌석 수에 매우 가깝습니다. 조슬린 박물관. 그래서 올해 회의는 오마하 시내에있는 오르페 움 극장은 Red Lion Hotel에서 1.6km 떨어져 있습니다. Radisson-Redick Tower, 많은 작지만 멋진 호텔은 길 건너편에 있습니다. 오르페 움. 또는 메리어트에 머물고 싶을 수도 있습니다. 서쪽 오마하, Borsheim 's에서 약 100 야드. 우리는 버스를 가질 것입니다 회의를 위해 8:30 및 8:45에 출발 할 메리어트에서 끝나고 돌아옵니다. Charlie와 저는 항상 회의를 즐깁니다. 그것을 만드십시오. 우리 주주의 자질은 질문의 질 : 우리는 연례 행사에 참석 한 적이 없습니다. 지속적으로 높은 수준의 지적인 소유자 관련 질문. 프록시 자료에 대한 첨부 파일은 귀하가 회의 입장에 필요한 카드를 받으십시오. 평일 주차는 오르페 움 주변이 좁을 수 있기 때문에 주주들이 사용할 수 있도록 근처에 여러 부지를 배치했습니다. 그만큼 첨부 파일은 또한 그들에 대한 정보를 포함합니다. 평소처럼 네브래스카로가는 버스가 있습니다. 가구 마트와 Borsheim 's 회의 후 당신을 데려가 시내 호텔이나 나중에 공항으로. 나는 당신이 둘 다의 매력을 충분히 탐험 할 수 있도록 충분한 시간을 허용하십시오. 백화점. 일찍 도착하시는 분들은 가구 마트를 방문하실 수 있습니다. 요일; 오전 10 시부 터 오후 5시 30 분까지 영업합니다. 토요일, 일요일 정오부터 오후 5시 30 분까지. Borsheim 's는 일반적으로 일요일에 문을 닫습니다. 일요일 정오부터 오후 6 시까 지 주주와 손님을 위해 4 월 29 일. 아이크는 쇼를 좋아하고 당신은 그를 의지 할 수 있습니다 주주들을 위해 아주 특별한 것을 만들어 내고자합니다. 이 편지에서 우리는 비율에 대해 많은 말을했습니다. 합성. 자신의 금리가 마이너스로 바뀌는 것을 견딜 수 있다면 하루 동안-예쁜 생각이 아닙니다. Ike를 방문하십시오. 29 일. 워렌 E. 버핏 1990 년 3 월 2 일 이사회 의장